天健集團：深國資改革領頭羊 推進多元化產業轉型

天健集團(000090,股吧)14年凈利潤同比增長11%，15年1季度凈利潤同比增長301%;作為深國資直屬子公司，公司股權結構清晰，國資控股地位穩固，原有業務多元化，是深圳國企改革領頭羊;深國資花費10億參與定增及批準激勵比例高達4.7%的員工持股計劃，足見深國資對於天健的重視程度，天健作為整合平臺呼之欲出;待今年公司“十三五”規劃確定之后，深國資對於公司整合平臺的定位將更為明確，資產整合路徑也將更為清晰;未來公司將對傳統三大主營業務進行產業轉型升級，全方位轉型城市運營商，近期頻繁轉型項目的落地標志著公司轉型正逐步推進當中;另外，公司舊改資源豐厚、潛在利潤巨大，將助力公司業績穩定釋放和產業轉型升級，其中15年中粵通公司整合完成也將大幅擴充公司深圳舊改資源，未來業績貢獻較大。我們分別將公司2015-16年的每股收益預測調整為0.93和1.12元，我們看好公司國企改革推進及產業轉型升級，上調目標價至29.67元，相當於31.9倍2015年市盈率和70%的2015年凈資產值溢價，重申買入評級。

支撐評級的要點

14年凈利潤增長11%，1季度凈利潤增長301%。14年營業收入53.0億元，同比增長17%，凈利潤4.2億元，同比增長11%，每股收益0.76元，符合我們的預期，其中投資收益貢獻較多，主要為本期減持萊寶高科(002106,股吧)股票和建工股權分別獲得6,962萬元和7,441萬元;毛利率和凈利率為20.1%和8.0%，分別下降3.7和0.4個百分點，其中地產毛利率下降較多;三項費用率由上年5.2%提升至5.4%，其中財務費用因購地資金無法資本化而增長0.8個百分點;每10股派2.3元。此外，1季度營業收入同比增長27%，凈利潤同比增長301%。

建筑和地產業績增長緩慢，期待轉型升級。建筑施工業務，14年中標合同金額36.7億元，營業收入32.2億元，同比增長3%，毛利率5.8%，增長0.3個百分點，建筑業務增長緩慢;房地產業務，14年簽約銷售20.8億元，營業收入21.2億元，同比增長36%，毛利率37%，下降17個百分點，主要源於14年深圳區域項目可結轉面積占比大幅減少，而外埠區域項目盈利能力低於深圳區域。展望15年，公司計劃建筑中標合同金額不低於36億元，地產簽約銷售不低於20億元，兩大主業的計劃並無太大增長，公司更多期望的是傳統業務的轉型升級。

定增方案獲深國資大力支援，國資整合平臺呼之欲出。報告期內，公司啟動了22億元非公開發行股票方案，其中深國資子公司“遠致投資”出資10億元參與定增，作為深圳市的重大開支項目，足見本次市政府和國資委對天健的支援力度;而管理層持股的資產管理計劃的持股比例達4.7%，股權占比處於行業前茅，激勵力度較大，也同時體現了深國資對於天健的堅定支援。目前該方案尚處於中國證監會審核階段，預計最快5月底前可以完成。

多元化產業轉型升級，全方位轉型城市運營商。公司三項主業(建筑、地產、商服)均屬於競爭性行業，飽受大環境和行業趨勢變化的影響，預計公司將對傳統三大主業進行產業轉型升級：1)施工業務轉型升級市政運營(收購粵通延生市政運營+與法國萬喜合作再生資源開發);2)地產業務轉型升級消費地產(打造汽車城運營+與達實智慧(002421,股吧)合作智慧城市開發);3)物管業務轉型升級至電商平臺(打造互聯網服務平臺);4)此外，新增產業股權投資業務。

評級面臨的主要風險

資產負債率偏高;大盤開發周期較長和供應去化偏慢風險。

估值

我們將公司15-16年的每股收益預測調整為0.93和1.12元，我們看好公司國企改革推進及產業轉型升級，目標價由14.56元上調至29.67元，相當於31.9倍15年市盈率和70%的15年凈資產值溢價，重申買入評級。