【普徠仕觀點】-聚焦更高品質的投資級公司債

重點摘要
‧ 投資級公司債的估值過高,儘管其基本面與技術面條件仍然良好,但已經變得更加脆弱。
‧ 儘管於目前估值水準下,似乎有所偏向下行風險,但我們看到投資級公司債持續上揚的潛力。
‧ 我們仍在投資級公司債市場中尋找流動性更強、品質更高的機會,以增加我們投資組合收益。

若以當前的信用利差來衡量,投資級公司債的估值正處於歷史高位,儘管該資產的基本面和技術面條件仍然良好,但也正變得更脆弱,與此同時,在異常強勁的經濟復甦和政府大規模刺激措施中,「害怕錯過」的情緒可能會繼續驅動市場,並導致信用利差 1 進一步緊收,雖然我們對投資級企業債的風險採取相對保守的立場,但我們仍在流動性更強、品質更高的領域中尋找增加收益的機會。

調整信用評等和存續期間後,信用利差創下歷史新低

隨著時間調整美國投資級公司債市場 2 的信用評等組成和存續期間 3 後,5 月中旬的信用利差處於歷史最低水位,A 級和 BBB 級債券之間的利差也很小,因此投資於較低品質債券並不會提供太多額外收益;信用曲線 (投資於較長天期之同等級債券所能獲得的額外利差) 也相對平坦,這使得轉投資於長債的利差優勢也不再明顯。

1 信用利差衡量的是投資者在持有信用風險超過類似天期、高品質政府證券之債券時,所要求的額外收益。
2 以彭博巴克萊 U.S. Corporate Investment Grade Bond Index 代表。
3 存續期間是衡量債券對利率變化的敏感度。

近期技術面缺乏支撐

衡量供需趨勢的技術面條件,短期內對投資級公司債的支撐作用有所減弱,2021 年截至 4 月的發行量高於預期,儘管新發行量仍低於 2020 年同期,但這是因為當時公司身處疫情高峰,急於發行債券以募集現金;我們預計併購活動將隨著 2021 年的推進而增加,這可能會增加供給壓力,因為收購方通常會向市場發行新債券來募集交易所需的資金。

在需求方面,海外資金湧入投資級公司債的速度已放緩,然而我們認為信用利差的大幅擴大將重新為投資級公司債市場帶來需求,並試圖從更具吸引力的估值中獲利;我們在 3 月份就觀察到了這種情形,當時信用利差小幅擴大,但隨著買家重新進入市場而迅速收窄,投資級公司債的殖利率對於全球投資人來說似乎仍具有吸引力,我們認為這應有助於限制部分下行風險。

基本面仍在改善但頂峰已過

投資級公司債發行公司的基本面仍在改善,這使他們有能力維持當前的信用評等,但資產負債表的向上軌跡似乎已經過了頂峰;2021 年第二季之後,我們預計 S&P 500 成分股 (其中許多公司發行投資級債) 的營業額和獲利成長率將不如上半年那樣強勁。

投資級公司債的發行公司在 2020 年通過發行新債券大幅增加了現金儲備,我們的投資級公司債信用分析師預估,從 2020 年底到今年年底,隨著公司將現金儲備投入使用,這些公司的自由現金水位將下降約 80%;我們還注意到,比起進行資本投資或強化資產負債表,越來越多的發行者開始使用現金儲備來實施庫藏股或增加配息,從而支撐自家的股價。

在品質更高、流動性更強方面強化收益機會

考慮到這些風險因素,我們還意識到當前的經濟擴張異常強勁,經濟中的貨幣和財政刺激規模很容易超過過去的任何時期,儘管於目前估值水準下,似乎有所偏向下行風險,但我們看到投資級公司債持續上揚的潛力,因此,我們傾向於維持部位 (即使在目前信用利差較小的情況下),同時對投資級公司債持相對保守的立場。

在投資級公司債市場中流動性更強、品質更高的產業 (包括銀行和電信等產業的債券),我們仍看到增加投資組合收益的機會,我們也傾向於偏好短中期的債券,相對於它們的利率風險,它們通常提供更大的利差,在當前環境中尤其是如此,在這種環境下,較長的天期僅能為承擔的額外風險提供非常有限的貼水,並帶來相當大的存續期間風險。

我們還發現,被稱為 CDX 的信用違約交換指數 4 往往比實際的債券更具流動性和更吸引人的估值,並可成為增加或消除投資級公司債曝險的有用工具。

4 信用違約交換涉及買方向賣方定期付款,以換取當發行人發生違約等信用事件時向買方償還本金價值。

我們接下來關注什麼

隨著經濟更加全面地重啟,通膨率上升的可能性已引起媒體的極大關注,雖然隨著時間的推移,通貨膨脹會侵蝕債券票面支付的價值,但它最終也會推高勞工成本,而這可能會降低投資級公司債發行者的邊際利潤,從而影響其信用品質。

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