【邱志昌專欄】台積電、蘋果與鴻海股價差異分析?

壹、前言
(圖一:台灣鴻海集團總裁,鉅亨網)
(圖一:台灣鴻海集團總裁,鉅亨網)

為什麼鴻海集團,每年多有穩定的綜合獲利與現金股利?這即使是投資銀行專家算也難算計它的真實價值?前年在股市即將登上當時高峰前,有家投資銀行專業研究員費盡功夫,上窮碧落下黃泉、非常認真地去蒐集資料、進而算計鴻海集團的真實價值;結果卻在 2018 年空頭趨勢中,受到奚落與挖苦。

貳、財務理論邏輯與現實產業變遷的差異?
(圖二:鴻海的營收成長趨勢圖,鉅亨網)
(圖二:鴻海的營收成長趨勢圖,鉅亨網)

其實我們在計算一個企業,現在的合理股價時,多是以「未來現金流量」(Future Cash Flow) 的「折現」(Discount) 為概念。但是這種模式也有多重的關鍵財務變數要克服;一是折現率、就是投資的機會成本利率;在 Fed 不斷升息的貨幣政策之下,每季、每年折現率也隨之不斷變動,你能抓到 2021 年、2022 年的折現率是多少?二是現金流量即是以企業營收、融資、與投資收益為三大主流。如果這家企業集團是營收衰退,但現金流量仍然充沛?那極有可能是來自於投資的現金流量正在增加、或是豐收;這必然是企業多角化與全球化經營的成果。三是有可能的是這家企業,在全球實質資產、產業的投資收益多有斬獲,而在資本資產、有價證券的投資上也有獲益。更有些公司多年以來,從每年獲利中撥些盈餘到資本公積或是保留盈餘,以備發放現金股利,維持股價之用。

這兩年來、台灣鴻海集團的股價變遷顯著;主要原因是因為產業的變遷。尤其是蘋果的智慧型裝置的成長趨於減速,碰到對手了;遭逢中國大陸的勁敵替代與崛起。這從 Apple 股價的長線圖,或許可見到 4G 的智慧型裝置全球趨勢潮流。蘋果公司股價由 2012 年約 44.36 美元揚起第一波攻勢;2013 年再上第二波,這一波的股價攻擊為第二段,股價一直上揚到 2015 年才停;第三波的攻擊則是強悍的 2016 年到 2018 年的 8 月 27 日,最高價格達到 223.47 美元。由美股或台股大盤比對,2018 年當時是空頭最猖獗期間;以線形圖來看,在接受當時產業競爭震撼後、蘋果目前股價還不算低。相對地,台灣鴻海集團是蘋果的最主要代工者,但是檢視鴻海股價長期月線圖之際,發現從 2012 年以來,鴻海股價的多頭天險多在 125 元 / 股左右;攻不上 150 元以上。為何這兩個兄弟的的股價會有如此不對稱的發展?

(圖三:美國蘋果股價長線圖,鉅亨網)
(圖三:美國蘋果股價長線圖,鉅亨網)

這可能要從蘋果遭逢的競爭,與鴻海本身的分攤蘋果競爭力去比較。在只能取得代工利益情況下,所有蘋果概念股能擠出來給鴻海,再由鴻海轉嫁給蘋果的利益可能相當有限。尤其是面對紅色供應鏈搶食,華為與小米的崛起、虎視眈眈,蘋果所需要的 COST DOWN 空間更緊迫,這使得手機代工的利潤受到壓縮。鴻海的股價是真會像外資所估計的 200 元以上?這項評估真的是一個相當綿密與繁雜的工作。換個角度想,可能應該比對者是鴻海的股價,會像蘋果、還是台灣台積電的股價;隱藏在股價背後的產品、管理與研究優勢,可以感受、量化比對?或許是半導體代工,本身的價值原本就高於成品,但由股價圖形檢視,自 2011 年之後至今,台積電的股價由 52 元 / 股至 258 元 / 股,至少有 5 倍的增值、股價從來未走向空頭,趨勢比蘋果股價還要強悍!這顯示出這三家核心蘋果概念之間,三者彼此關係與依賴度的差異;蘋果需要台積電的程度可能要高於鴻海,台積電的研發腳步極有可能領先蘋果的需求。

叁、台積電最強、蘋果次之與鴻海股價第三?
(圖四;台積電長線股價圖,鉅亨網)
(圖四;台積電長線股價圖,鉅亨網)

由相對價位的觀點,未來發展會是台積電的股價繼續成長?還是鴻海股價由相對低價向上直衝?這可能與目前中美科技大戰結果有關。直覺與不專業的觀念是,如果未來中國的科技超越美國,那鴻海在中國的投資現金流量極可能大幅增加。這就要看習近平如,如何以金蟬脫殼之術擺脫美國的科技戰糾纏。投資者可能也別小看中南海的謀略,它現在還是在擴張它的「一帶一路」,對於內需的推動也不遺餘力,即有可能還以每年 6.5% 的年經濟成長率加速,金融業的發展也在加速發展。別忘川普在 2020 年還要競選連任,除在貿易逆差做出貢獻,減稅降失業的努力也是內政重要議題。台積電經營模式是中、美兩大廠兩者通吃;鴻海在中國的比重似乎與蘋果等量齊觀,來自於大陸富智康公司收益也可能是關鍵。以今年近期兩者的股價評估,鴻海股價或許有意料之外的好,因為所有檯面上數據並不賞心,營收衰退、又減資、裁員。但今年股東會結果卻出現,發放 4 元現金股利;在財務理論的詮釋上,這會使投資者出現預料之外的驚訝。而相對地台積電年初,就公告 8+2 元現金股利、則似乎在多數投資者預料之中;8 元 / 股現金股利是挺住上半年的營收減少;再度加碼 2 元,則是預估下半年的業績或許有著回春機會。短線對鴻海而言、這種現金股利的奇襲較為突兀,預估對其股價反應較為明顯。對於台積電股價而言,未來在 5G 世代的領先與否,將關係到強勢繼續勝過蘋果;而鴻海的股價就看它以何種身態,跨過 150 元 / 股的長期天價,至於所謂外資所論的 200 元 / 股以上?則關鍵在如何拉高未來 5G 產品毛利,或是在 5G 的投資理財現金流量上大有斬獲?

肆、結論;何謂「合理股價」?

由事實趨勢檢視,台積電股價最強悍、蘋果次之、鴻海第三;這當然與產品的被需求程度有關。但是要研究這三大公司合理股價真不容易。其實所謂「合理股價」,在財務理論上只能說是一種邏輯而已,很難以現在數據時時刻刻預測到。尤其隨著產業競爭力、與市場利率變化多元層面的改變;在科技變化迅速時代,貨幣政策變遷不斷期間,要準確預測到這麼大集團的未來現金流量、折現率、乃至真正合理股價,那真是比登天還難。

(提醒:本文是為財金專業研究分享,非投資建議書;不為任何引用本文為行銷或投資損益背書。)

 


亞太區域發展暨治理學會首席經濟學家邱志昌 | 邱志昌

淡江財務金融學系博士、統計學系傑出系友;淡江大學副教授。2015年香港亞洲金融論壇(AFF)台灣代表團長;中華民國第一屆投信投顧公會理事。專注全球金融市場趨勢預測研究,常接受國際投資銀行、國內金融業金融投資諮詢與論壇邀約;常出席資策會大陸產業經濟會議、金融研訓院研究計畫審查。

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