澳新：黃金定價權東移 上海將成黃金交易主要中心

北京(CNFIN.COM / XINHUA08.COM)--澳新銀行最新研究報告認為，隨著上海作為金融中心的逐步開放，中國最終將成為黃金價格復甦的主導力量，上海未來將成為黃金交易的主要中心。中國市場以國際現貨價格的折扣價或溢價進行交易的趨勢，也會吸引投資者進入該交易所，而以人民幣定價的合約，則是又一個充滿吸引力的方面。

澳新銀行發布黃金市場未來展望報告指出，到2050年，亞洲在全球經濟中將占據過半份額，區域收入的增長也將支援黃金投資的強勁需求。中印兩國目前已成為全球最大的黃金消費國，但兩國的收入水平要達到發達國家的水平，卻仍有很長的路要走。

長期來看，各國央行可能會增加黃金持有量。多數購買交易將來自於新興市場國家的央行，這也將讓這些國家日益接近發達國家的黃金持有水平。但由於金礦無法迅速擴大，因此黃金價格將受到供應短缺的支援。大幅低於1000美元/盎司的黃金價格長期來看難以持續。

報告認為，黃金仍將是私人領域和央行投資組合的重要組成部分。到2025年，金價可能大幅上升至2000美元/盎司以上。從近期來看，接下來五年的黃金價格可能只會略微上升，但從長期來看，投資者與央行需求的雙雙增長將刺激金價明顯上漲。

以下為報告摘要：

黃金作為投資產品

縱觀歷史，黃金作為一種貨幣形式和價值儲存手段，在保障金融體系穩定方面發揮著重要作用。此外，黃金對很多國家，尤其是中東和亞洲國家而言，也具有重要的文化和宗教意義。這些因素已讓黃金成為了貴重商品，因此黃金在工業領域的應用一直都極為有限。

我們認為，黃金將成為私人領域和央行投資組合的重要組成部分。在市場波動和不穩定的時期，黃金起到保護財富的作用。雖然全球金融體系在過去十年里安然度過了狂風暴雨，但有時仍然顯露出不穩定的跡象。此外，地緣政治的不穩定性也會增加黃金的未來吸引力。

關於黃金的投資作用和防御型資產價值，長久以來一直爭論不休。有觀點認為，如果央行不再以黃金儲備作為貨幣的后盾，那么黃金就毫無投資價值。除了一些工業用途外，黃金並不具備內在價值，也不能產生現金流。但有一些人卻以黃金在全球金融危機的強勁表現為例，強調了黃金作為防御性資產在經濟波動和危機時期的重要作用。還有一些人稱，只有在民眾普遍關切全球金融體系能否正常運行或在惡性通脹時，黃金才具備價值。

我們的分析及其它研究表明，黃金能夠提高投資組合的收益。事實上，在過去25年內大多數市場危機期間，黃金一直都能增加投資組合收益或減少虧損。

世界黃金協會的一份研究表明，根據投資者的風險偏好，黃金在大規模多元化投資組合中的設定介於2.5-11%之間，且作為多元化資產，黃金在發達國家機構投資者的投資組合中的比例，與其在小市值公司或新興市場的投資組合中的比例相當。

在公共債務水平日益上升且長期利率保持超低水平的時代，黃金作為防御性資產，能在投資組合中發揮重要作用。政府債券歷來都是投資者組合中的主要防御性資產。低信用風險和高流動性是其關鍵特點。黃金和現金一樣，也適合投資組合的防御設定。

金融危機過后，政府信貸壓力增加，且政府債券收益率已保持多年的低水平，因此黃金作為長期防御性資產的吸引力和有效性日益增加。

另一個值得考慮的因素是多數經濟體的人口老齡化。一些強有力的證據表明，人們開始退休時，防御性資產在其投資組合里的比重也會增加。這將在未來幾十年內提高零售與機構投資者對黃金的興趣。

亞洲金融轉型

收入效應意味著消費者的購買力會隨著實際工資的提升而增強，因此，隨著收入提高，消費者對於黃金的需求也會增加。過去幾十年來，亞洲地區的收入效應非常明顯。亞洲經濟體(尤其是中國和印度)增長強勁，但金融體系相對而言仍然監管嚴格。黃金一直是這類市場環境下的受益者，因為在很大程度上它並沒有承受與整體金融體系相同的監管力度。由於黃金在亞洲文化中也扮演著重要角色，因此需求會高於純金融因素所體現出的水平。

未來五至十年內，經濟顯著增長的基礎面以及受監管的金融體系，將繼續為黃金提供支援。

亞洲十國中的新興國家，人均黃金需求量僅為0.70克。這只相當於國民收入更高的發達國家消費水平的一半左右(如德國、美國、加拿大、韓國和日本)。隨著亞洲十國新興經濟體的日益富強及工業化程度的發展，人均黃金需求有望翻一番。

這種狀況也會對亞洲實體黃金需求量產生深遠的影響。當前，發達國家投資者的投資組合中，約2%為大宗商品，但一些研究表明，最佳設定水平應更接近5%。黃金憑借相對較高的流動性，可能在這些大宗商品投資中占據一半左右的份額。我們估算，到2030年，亞洲十國地區的個人與機構黃金需求量合計接近5000噸，遠高於目前的2500噸。央行持續購買黃金也會帶動亞洲總體需求的顯著增長。

央行與黃金

未來十年內，新興市場的央行需要在金銀庫里持有更大規模的實體黃金，以此在匯率波動的市場行情中增強市場信心。這些央行很多已從1990年代末的亞洲貨幣危機開始，構建起龐大的外匯儲備。發達國家央行則可能會維持現有的黃金持有量，這也意味著官方將在未來幾年內繼續凈買入。央行已認識到自身儲備組合的固有風險，特別是在全球金融危機后金融市場大幅波動，因此它們也一直在努力減持自身投資組合中的美元和歐元資產，實現組合多元化。金融危機后，公共部門負債迅速上升，也為組合多元化增添了有力的論據支援。在這樣的多元化過程中，不少資金已進入新興市場政府債券，但我們也看到有些央行在購買黃金，其中以新興市場最為明顯。

IMF最新檔案表明，在央行嚴重，黃金是一種可用來降低風險的資產。這一結果，與澳新銀行在2014年初對央行和主權財富基金管理人開展的調查不謀而合，在這次調查中，近半數受訪者認為，從長期來看黃金是一種安全的避風港資產。此外，60%以上的受訪者認為，未來兩年內黃金在央行儲備中的比重將會增加，只有20%多的受訪者認為會下降。近半數受訪者還認為，持有更多黃金能夠減少組合風險，這部分受訪者多數是“低中收入”國家的央行行長。若全球所有央行所持有的外匯儲備中至少有5%的黃金的話(相當於當前的中位持有數)，全球央行則需要購買近8000噸黃金；如果央行不想去影響價格的話，那么這個計劃實施起來很困難。

金價的長期展望

未來十年內，全球經濟和金融產業將面臨著很多挑戰。這些挑戰包括發達國家完成去杠桿化、利率正常化以及中國(和亞洲)經濟模式演變並融入全球體系。因此，我們認為利率水平或投資收益很難達到最近幾十年的水平。即便如此，我們仍然認為全球經濟仍將保持較為穩健的增長。

由於要保持足夠高的價格來刺激新的供應，因此我們的基準預測是，到2030年黃金名義價格將達到2400美元/盎司，而人們日益增長的收入水平將支援黃金的需求。而如果黃金迎來更大的牛市和熊市行情，在牛市情境下，我們認為到2030年金價也可能會上漲至3000美元/盎司，在熊市情境下，黃金價格甚至低於1000美元/盎司。

根據我們的基準預測，金價可能會穩步增長，最終在未來十年內突破2000美元/盎司大關。這是最有可能出現的結果，我們認為這一估值出現的概率是45%。這個估值預期體現了我們對全球經濟和金融市場走勢的核心觀點：我們預期，未來十年內全球經濟將適度增長，年增長率約為3%至4%，並帶動實際利率的上漲。這將能給股市和固定收入市場帶來積極(雖然力度不大)的收益，拉動金價順勢增長。

但在接下來幾年里，隨著ETF基金的不斷拋售，全球黃金供應量將增加，但價格漲勢可能會隨之停滯。作為實體黃金市場的主要推動力量，各國央行的反應對黃金價格長期前景起著舉足輕重的作用。根據我們的基準預測，新興市場的央行會繼續積累實體黃金，使其黃金設定水平更加接近發達國家。因此，各國央行應會按照每年75噸的平均速度，維持黃金凈買入態勢。

黃金供應具有價格敏感性

黃金供應不僅對判斷金價具有關鍵意義，對適用於判定黃金可用性。各國央行在將黃金用作貨幣單位時，其中的一個重要考慮是能夠供應充足。同時，供應也不能過於充足，因為這會增加貨幣供應，並產生通脹效應。隨著全球人口日益增多和日漸富裕，黃金供應能否與潛在需求相匹配，將對黃金價格產生著重大影響。

采礦生產是全球實體黃金最主要的來源。2013年，金礦產量達到創紀錄的3019噸，首次突破3000噸產量大關。過去幾十年的主要變化之一，是南非作為黃金主要生產國的地位在逐步下滑。1970年，南非約占世界黃金總產量的62%。但在這些低成本淺礦開發枯竭后，東亞(尤其是中國)、拉丁美洲和大洋洲開始迎頭趕上。目前，中國已成為全球最大的黃金生產國，年產量剛剛超過400噸。此外，中國也是全球最大的實體黃金進口國。近年來，排在中國之后的黃金產量增長最快的國家還有印度尼西亞和秘魯，而澳大利亞、美國以及加拿大的黃金產量則相對穩定。

約20%的全球金礦在黃金價格超過1200美元/盎司時才能盈利。雖然新的低成本礦可能會在日后投入運營，但成本越來越昂貴已成為一種普遍的趨勢。黃金供應要在當前水平上實現大幅擴張，那么黃金價格很可能在接下來幾年也要隨之上漲。由於開采成本日益攀升，黃金回收預計將在新的黃金供應中占據日益重要的地位。不過鼓勵黃金回收進入市場，也需要高價刺激。無論出現什么情況，我們看到成本曲線在1000美元/盎司的金價下方形成了有效的支援。

黃金定價權向東轉移

目前，通過交易市場進行的大宗商品交易主要發生在美國和歐洲，黃金也不例外。全球絕大多數黃金通過倫敦OTC(柜臺)市場交易，2013年交易量預計超過50萬噸。這相當於全球年金礦供應量的170倍左右，占全球黃金交易總量的75%。雖然該市場決定著黃金定價，但在美國紐約商品交易所(Comex)交易的黃金期貨也達到約14.7萬噸，占全球黃金交易總額的20%。同時，2013年中國在岸黃金市場交易量約為4萬噸，占交易總額的4%。

過去二十年來，快速的工業化也使之中國成為了日益重要的實體大宗商品交易中心。這符合中國作為全球最大的大宗商品、基礎金屬、貴金屬和其它多種農業商品消費國的地位。

這也自然而然提升了中國作為某些商品定價中心的地位，而隨著中國金融市場逐步走向世界前列，這個地位還會進一步強化。境內大宗商品在岸交易合約在中國的發展，支援著這一趨勢。過去十年，中國也見證了交易量的大幅增長，例如，中國境內市場目前對全球煤和鐵礦石定價有決定權。

雖然中國是黃金的最大消費國和生產國，但它的全球黃金交易份額目前仍然相對較小。有兩個因素可以用來解釋中國目前的黃金交易狀況，其一是黃金合約才剛剛進入中國交易所，其二則是現行法律法規限制國際機構涉足中國金融市場。盡管如此，中國黃金期貨市場的規模仍得到增長，在不久的將來，我們將看到期權和其他衍生品市場得到進一步發展。

我們有充足的理由相信，中國(及其他亞洲地區)將逐漸在全球黃金交易中占據更大份額。上海期貨交易所黃金期貨合約起步相對較晚，2008年才剛剛啟動，但預計也已在全球交易總額中占據了3%。雖然在市場份額方面，與銅合約(占全球交易總額的21%)仍有一定的差距，但上海期貨交易所的銅交易已有15年歷史了。

中國政府也在積極尋求以更大力度介入黃金市場。上海黃金交易所(SGE)已在上海自由貿易區(FTZ)設立上海黃金交易所國際板，努力向國際投資者開放中國黃金市場。中國黃金市場向國際投資者的開放，將大幅提升交易所的交易量。中國市場以國際現貨價格的折扣價或溢價進行交易的趨勢，也會吸引投資者進入該交易所，而以人民幣定價的合約，則是又一個充滿吸引力的方面。