民生策略：藍籌復活躁動 三主線把握交易性機會

我們在周一的報告《蹣跚的復活節》中指出，銀行股的逆襲拉開了藍籌蹣跚的復活節序幕。本周銀行股及藍籌股的表現也持續印證了我們此前的觀點：市場風格正在發生悄然轉變，在穩增長政策預期正濃、市場情緒回歸樂觀、債務置換盤活存量、金融混業醞釀發酵的邏輯中，沉寂已久的銀行股估值上修可能帶動一波藍籌行情展開。今天非銀金融、石油石化、煤炭、房地產、鋼鐵、汽車等藍籌權重板塊遙相呼應，彰顯銀行股感染力正在大規模蔓延。

興業銀行(601166,股吧)初探金融混業與財政部批復存量置換成為引爆銀行股的直接催化：

興業銀行打開投資者對銀行綜合化經營的想象空間。興業銀行並購華福證券上報國務院的訊息持續受到資金追逐，盡管興業銀行昨日發布公告稱目前公司並沒有直接收購或控股華福證券，僅控股子公司興業國際信托持有華福證券4.35%股權，但今日興業銀行依然漲停。由此可以看出雖然券商向一行開放目前尚處於研究階段，但在混業經營大趨勢下，市場對於相關政策出臺的預期高漲，由於市場預期銀行更可能會采取收購方式切入券商業務，所以銀行板塊中，中小銀行更受投資者青睞。

財政部批復的存量債務置換實際上是對43號文中“積極降低存量債務利息負擔。對甄別后納入預算管理的地方政府存量債務，各地區可申請發行地方政府債券置換，以降低利息負擔，優化期限結構，騰出更多資金，用於重點項目建設”這一精神的實踐。存量債務置相對銀行綜合化經營對於經濟和股市的意義相對更大：

一是，換將降低銀行不良資產，為緩解嚴峻的系統性金融風險開辟新路。無論實踐中采用商業銀行購買還是央行購買的形式，對於整個銀行業的積極意義在於通過將信用風險較高的高息短期貸款置換為低息長期債券，鎖定了銀行中長期安全收益，降低了實際和潛在有毒資產，從而一定程度抑制銀行近期不良貸款率的飆升、改善銀行股估值預期。

二是，存量置換后，銀行一些短期高息理財產品資金將被盤活，這部分追求高回報的資金很可能成為股市增量資金重要來源。但行情進一步演化走穩需要更大規模和更持續的存量置換。

我們猜測，存量置換和銀行綜合化經營兩個催化劑的同時發生也可能是政策層有意通過釋放銀行綜合化經營政策紅利來確保銀行平穩度過壞賬風險，為未來將要開展的“存量債務置換”工作做準備。

目前銀行股經過前期的調整，目前pe為6.5倍水平，pb在1倍水平，與國際平均水平相比仍有較大上升空間，我們預計指數上升空間在10%左右。在銀行股的帶動下，藍籌向上行情能否持續還要取決於增量資金入場情況、投資者風險情緒和后續穩增長政策力度。

從市場情緒看，投資者風險偏好有所上升，市場將繼續保持活躍。wind數據顯示，上周滬深兩市etf份額合計減少約16億，資金流出規模70億左右，但rqfii-etf自2月以來卻出現持續凈申購，股票型基金倉位整體也在增加，一定程度反應了海外資金和smart money的風險情緒有所上升。從近期兩融數據看，前期兩融檢查的負面影響有所減弱，兩融規模再創新高，融資增長明顯提速。

從未來穩增長政策預期看，經濟已經觸碰合理區間下沿，二季度將進入政策蜜月期。2月份數據顯示，房地產銷售、工業增加值、ppi、發電量、消費、出口等各項重要數據均出現惡化，基建已經獨臂難支。二季度，投資三大項基建、房地產和制造業都期待穩增長政策出臺：基建投資將持續發力提振水利、鐵路、節能環保行業；房地產對增長和通脹的拖累已經十分嚴重，調整政策出臺是大概率事件；《中國制造2025》與工業4.0計劃方案將在二季度進一步細化推進。

從政策意圖看，今天周小川在新聞記者會上的發言向市場傳遞了比較積極的信號：

1.周小川表示不贊成“貨幣進入股市就是不支援實體經濟”的說法，肯定了貨幣政策與金融市場交易量的關係，而這與李克強總理之前強調的通過股市解決實體經濟融資難的觀點一致。據此，我們推測在股市杠桿運行平穩的前提下，股市再次向上不會引發監管出手打壓，慢牛是有利於政策層決策。

2. 他還表示，存款保險制度將於上半年啟動。盡管保費繳納將降低銀行凈利潤，但這種影響非常小，存款保險對於改善金融效率、消除尾部風險、改善銀行業估值的積極意義重大。從增量資金的情況看，伴隨今年上半年存款保險啟動，存款轉移可能帶來的增量資金想象空間巨大。

3. 關於利率市場化，周小川行長強調，我們離利率市場化也就是最後的存款利率上限的解除已經非常近了，今年完全放開是大概率。從以往放寬存款利率后銀行反應看，一旦存款利率完全市場化，銀行在攬存競爭下往往會上調存款利率至浮動上限，因此利率市場化的過程可能會導致銀行利差收窄，這可能成為政策放寬銀行混業經營權限的考慮之一。另外，存款利率上升后，信托和貨幣基金等理財產品將首先受到挑戰，對於股市也會產生一定負面影響。

4. 周小川行長表示，繼去年的滬港通之后，今年還要有深港通。去年滬港通政策醞釀及落地引領和助推了一波強勢的大盤藍籌行情。從周行長的表述看，今年深港通設計可能相對開放，限制更少，標的更加豐富，落實可能更加迅速。鑒於深市股票的特點與海外資本偏好差異較大，我們預計深市通對於海外資本的吸引力可能不及滬市通，但政策的快速推進落實將向國內投資者釋放更多積極信號。

鑒於以上邏輯，本輪藍籌行情下，建議投資者遵循三條邏輯主線相關行業的交易性機會：一是金控邏輯下的銀行、保險，二是穩增長邏輯下的地產、建材，三是流動性改善邏輯下有色等板塊。盡管短期市場資金面有所改善，但市場存量資金博弈的特征將繼續延續。當前創業板不斷創出新高加速趕頂，波動性加大，投資者近期需要關注創業板回調風險；藍籌復活，但節奏浮躁不穩，需警惕波動性擴大造成的急促回撤。