國信證券：機構配債動力不足

國信證券9月29日發表4季度投資策略認為，短期來看，9月份的債市收益率上行階段10月份預計還會持續下去的可能性非常大；長期而言，受通脹高位企穩和信貸擴張影響，國信證券認為4季度乃至明年機構配債動力不足，收益率易上難下。國信證券繼續從謹慎角度出發，建議機構優先考慮3年期及以下品種，減持5年期及以上期限品種。

國信證券發表4季度投資策略，主要內容如下：

1.結論與投資建議

短期來看，9月份的債市收益率上行階段10月份預計還會持續下去的可能性非常大；長期而言，受通脹高位企穩和信貸擴張影響，國信證券認為4季度乃至明年機構配債動力不足，收益率易上難下。國信證券繼續從謹慎角度出發，建議機構優先考慮3年期及以下品種，減持5年期及以上期限品種。

2.關鍵邏輯與核心假設

國信證券認為雖然4季度債券凈發行較2、3季度減少許多，只有5800億左右，而機構配債資金有6500-7500億基本可以吸納這部分債券，但隨著經濟環比見底、通脹見頂后高位企穩、央票利率有再度上行壓力以及信貸規模10年有望大幅增加情況下，機構配債動力不足使得債券需求可能比前2個季度要弱許多，這與前期資金推動型債市可能存在本質區別。首先就銀行而言，國信證券認為銀行目前對債券配置動力不足，原因是銀行貸款余額與債券托管量之比不僅連續幾個月在3.3這個比例水平徘徊，而且目前這個比例接近其歷史同期低點。這表明銀行從大類資產屬性講，相對貸款，債券配置比例可能已經是其下限了。其次就保險公司而言，雖然保險公司年初以來累計還有大約1400億左右資金欠配，但相對于協議存款，目前符合保險公司需求的債券品種畢竟還比較少，隨著債券收益率的大幅回落，保險公司債券/協議存款比重越來越低，保險公司配置動力也明顯不足。最后就基金而言，國信證券認為目前基金公司在債券配置上動力明顯不如之前，主要是債券托管量增加明顯不如上半年情況。尤其是在8月份中增加的部分有很大一部分是短融，而央票和其他品種甚至出現負增長，由于央票和其他品種中交易所債券占有很大一部分比例，說明8月份基金有縮短久期和獲利了結的傾向。

3.與市場有別的看法

國信證券認為在目前經濟環比動能還比較緩慢的情況下，適度放松信貸政策是有利于保增長的。雖然8月份M2同比出現反彈，但M2趨勢項同比增速經過持續幾個月的回落，已經落在央行目標范圍之內。而根據歷史經驗，9月份M2增速預計將會再次回落，因此如果央行4季度前期繼續保持目前的調控節奏，4季度末或明年1季度初M2趨勢項同比將會明顯低于目標值，這為后期信貸政策放松提供了可操作空間。事實上，國信證券認為即使政府不打算這么早放開信貸政策，國信證券利用“固定資產投資到位資金來源于國內信貸”這部分歷史數據來估算明年貸款很有可能在7.87-10.02萬億之間，平均在9萬億左右。相對于今年，即使按照剛性估算，明年信貸政策放松基本上是較為確定的。

(吳建剛 編輯)

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