十年一遇良機還是估值陷阱？新興市場大辯論升溫

(圖:AFP)

新興市場大辯論正在升溫。

多頭陣營裡，從貝萊德到富蘭克林鄧普頓的基金公司本周提出，開發中國家的估值便宜得無法拒絕。Research Affiliates LLC說，在過去3 年基準股票指數下跌了近30%，本幣債券下跌了26%之後，現在買進可能是 「十年一遇的交易機會」。

同時，空頭們則擔心疲軟的經濟成長、不可持續的企業債務負擔和糟糕的政府政策。法興銀行和瑞銀集團雙雙警告說，新興市場資產的下跌 可能還沒完。

下文陳述了辯論雙方的一些要點，先從多頭開始。

估值便宜

根據Research Affiliates追蹤的經周期性因素調整後本益比，新興 市場股價只有六次比現在還便宜，而且平均每次的之後五年漲幅高達188%。根據彭博匯編的預期本益比，新興市場基準股指估值比已開發國家的低了28%。

在債券市場，新興經濟體脫穎而出，因為現在的世界是這樣的：全球有7萬億美元主權債券在持有到期的情況下投資者是虧本的。新興市場 美元債相較美國國債的殖利率溢價本月升至5.07個百分點，創下7年高點。巴西里耳計價債券的殖利率平均達到14.8%，為外國投資者提供了相 當厚實的違約或貨幣貶值風險緩沖墊。

不利因素減少

發展中經濟體所面臨的一些挑戰已停止惡化。在過去2年裡下跌了67%的油價，現在顯示出企穩跡象，同時中國已經加大努力支持經濟成長。對聯儲會進一步加息的預期已經降溫，美元的上漲已失去了部分動力。

鑒於「市場的許多‘利空因素’都已經被消化，現在是時候是時候專注於一些‘利好因素’了；我們認為，利好因素作為未來市場推動力的風頭越來越勁，」貝萊德新興市場團隊的分析師本周在報告中寫道。

市場過度回調

富蘭克林鄧普頓環球宏觀策略首席投資官Michael Hasenstab稱，投資者在本輪大跌之中無差別地拋售開發中國家的資產。

Hasenstab管理著530億美元鄧普頓全球債券基金，他在2月22的博客文章中稱，如墨西哥、南韓、馬來西亞、印尼和菲律賓這類國家「基礎面 很強勁」，但也被當成危機國家對待。這會為投資者創建「絕佳的機會」，他表示，還稱他在躲避土耳其、俄羅斯、委內瑞拉和南非。

成長疲弱

對空頭而言，在全球經濟成長前景惡化的情況下，低估值不足以推動市場反彈。花旗的經濟意外指數顯示，開發中國家從就業到製造業的多項指標自1月以來都遜於分析師預期。

全球貿易停滯使得新興經濟體無法借助出口提振經濟。1月份南韓出口銳減19%，中國出口下降11%。從墨西哥到南非，很多央行都提高了借款成本來遏制通膨，與此同時，資本外流局面也使中國無法以降息來刺激經濟成長。

「現在為新興市場扭轉貶值趨勢做準備還為時過早，」法興銀行策略師在周四報告中寫道。

槓桿風險

瑞銀稱，日益加重的債務負擔將對新興市場構成壓力，包括主要發展中經濟體逾2.8萬億美元的外幣債務。

瑞銀新興市場資產策略主管Bhanu Baweja稱，盈利疲軟和信貸條件收緊使包括國企在內的企業更難償還債務。這可能促使政府通過國有銀行 來提供資金支持，這有損政府自身的資產負債表，並將推高這些國家所有人面臨的借款成本。

「金融、政府與企業之間可能形成負循環，」Baweja本月稍早在報告中寫道。他表示，新興市場公司債將遜於美國高收益的表現，開發中國家股市或下跌10%至12%。

糟糕的政策

John-Paul Smith是少數幾個成功預測到新興市場始於2011年那場下跌的策略師之一。他表示新興經濟體政府在降低對經濟控制方面缺乏進展，將繼續打壓資產價格。

身為Ecstrat Ltd創始人的Smith稱，巴西就是一個例子，身陷一個世紀以來最嚴重經濟衰退的巴西，無法擺脫幫助造成其衰退的「國家資本主義」。他還擔心俄羅斯、土耳其和波蘭，稱這些國家的政策制定者正邁向更為「專制」的方向。

「若要給現在的新興市場找一個歷史參照，那就是1997-1998年期間」金融危機席捲亞洲、俄羅斯債務違約的時候，Smith周四在電郵中寫道。