德銀馬駿：不解決負利率困局 中國經濟易重複出現大起大落循環

德意志銀行大中華區首席經濟學家馬駿稱，不解決負利率問題，中國的宏觀經濟就很容易不斷出現“過熱-行政調控-冷卻-再放松”大起大落的循環。

據中國證券報9月16日報道，德意志銀行大中華區首席經濟學家馬駿接受中國證券報記者專訪時表示，負利率會加劇通脹預期和鼓勵過度投資，對中國經濟的長期發展十分不利。當前有必要適當提高存款利率，同時啟動存款利率的市場化改革。

通脹9月或見頂

中國證券報:上周公布的最新統計數據顯示，8月CPI漲幅為3.5%，創22個月新高，您如何看這一經濟數據，8月份是否會是通脹的頂部？

馬駿:農產品價格在過去兩個月環比上升了百分之九點多，從農產品價格到CPI中的食品價格之間的傳導還有一個時滯，所以CPI同比在九月份還有繼續上升的壓力。我估計CPI在九月份見頂，此后由于基數等因素將有所回落。但是，即使有所回落，在一段時間之內也難以降到一年期存款利率2.25%的水平之下。所以如果存款利率不動，實際利率為負或實際利率為正但過低的問題，將持續困擾中國經濟。

中國證券報:8月出口增速已經出現了回落，未來幾個月中國的出口是否會遭遇挑戰，怎么看中國經濟全年的走勢？

馬駿:未來幾個月中國的出口增長會出現逐步減速，估計三季度中國出口會放緩到30%左右，四季度可能降到20%以下。我估計2011年出口增長只有10%-15%。未來5-10年，由于勞動力成本加速上升、國際需求增長減速、人民幣升值等因素，中國出口總體增速會放緩。

中國經濟的同比和環比增速在2010年三季度必然放緩，預計三季度中國GDP環比增長會降到7%；2010年四季度和2011年一季度，GDP同比增長速度也很可能降低到8%左右。但這些都僅僅表明經濟回落到接近本身的潛力所在，并不說明經濟需要新一輪政策刺激。

未來十年，由于出口減速、房地產需求減速、城鎮化速度放緩、勞動力增速下降、生產率增長下降以及資金成本上升等六大因素，中國的GDP增長潛力很可能只有7%，甚至低于7%，遠低于過去十年10.1%的GDP平均增速。因此，我建議“十二五”應將GDP增長預期定在7%。另外，基于這個7%的GDP增長潛力和3%左右的通脹目標，適度的貨幣和信貸的年增長速度應該是14%，而不是17%-19%。過高的貨幣增長會再次導致通脹、資產泡沫和經濟結構失衡。

負利率帶來負面影響

中國證券報:您在多月前就提出要重視負利率的問題，并呼吁“加息不宜再拖”。現在，CPI遠遠超出了一年期定存利率2.25%，負利率困局越發突出，但經濟學家們對于年內是否該加息爭議較大，您如何看這一問題，長期負利率會對中國經濟帶來哪些不良影響？

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馬駿:我講過多次，負利率會加劇通脹預期，加大對地產和一些大宗商品（包括農產品）的投機，鼓勵過度投資。這些都是中國宏觀經濟遇到的重要挑戰，僅僅用行政性手段（如限制買房、對炒作農產品者罰款等）是無法根治的。這些問題背后的一個主要經濟原因就是資金成本太低。如果資金成本過低的問題不解決，一旦行政性調控措施松動，則過度投資、經濟過熱和資產泡沫馬上就會卷土重來。換句話說，不解決負利率問題，中國的宏觀經濟就很容易不斷出現“過熱-行政調控-冷卻-再放松”大起大落的循環。

此外，負利率事實上會被老百姓看成一種稅收，因為他們放在銀行的存款相對購買力來講貶值了。而這種“稅收”更多是針對中低收入人群的，因為高收入人群一般有在存款之外的更多高收益投資和獲利渠道。所以，負利率會加劇收入分配的不公，這與政策所追求的改革方向是背道而馳的。

應啟動存款利率改革

中國證券報:在目前的經濟背景下，是否應該加息，怎么加？如果在貸款利率難以提高的情況下，還有什么方法可以化解負利率困局？

馬駿:2010年一季度應該是加息理由最充分的時機，當時通脹開始明顯反彈，GDP同比增長接近12%。目前，CPI仍然在上行，但GDP的增長速度已經開始下行，要讓多數人同意加息的難度就更大一些。但是，貨幣政策不應該是在“共識”基礎上的政策。換句話說，要等共識，貨幣政策就難以有前瞻性，有些該做的事情甚至根本做不了。

我認為，即使在目前“兩難”的宏觀環境下，還是有必要適當提高存款利率，同時啟動存款利率的市場化改革，允許銀行在一定范圍內自主提高存款利率。理由如下:

首先，中國目前存款實際利率為負的1.2%，比歷史平均要低1.8個百分點。2011年，如果CPI增幅在大部分專家預計的2.5%-3.0%之間，則表明實際利率將長期為負。即使2011年CPI增幅回落到1.7%（非常保守的估計），實際利率也低于歷史平均的0.6%。這表明，僅僅寄希望于CPI自然回落來解決負利率的問題帶有很大的僥幸心理。

其次，如果要靠CPI增幅下降來解決負利率，就可能被迫將2011年CPI目標定得過低，就難以啟動已經被遲滯多年的資源價格、收入分配等重要的結構性改革。

第三，雖然目前GDP增長在放緩，但從年初11.9%的增速放緩到年底或2011年初的8%左右的增速，實際上是一個健康的調整，是經濟增長回歸到潛在增長率的附近，沒有必要過度擔心。另外，如果適度提高存款利率或允許銀行上浮存款利率，暫時不動貸款利率，并不會對實體經濟產生明顯沖擊。

第四，一些人擔心，如果存款利率上升，會縮小銀行的利差，擠壓銀行的利潤。有趣的是，2010年上半年Ａ股市場上市公司一半的利潤來自銀行，這表明銀行實際上有承受一定利差壓力的能力。另外，不少銀行貸存比還有提高的空間，即使存貸息差略有收窄，對凈利差的影響也不會太大。

(付影 編輯)

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