美元否極泰來 人民幣好日子到頭了？

5月以來，隨着美元加息預期“觸底反彈”，美元一掃此前三個月的頹勢，走出一波持續近三周的反彈行情。與此同時，人民幣兌美元自月初以來則持續走低，目前已跌至過去三個多月的低位，這應該是繼去年底今年初之後，近一年時間里，人民幣兌美元最明顯的一輪貶值。在不經意間，人民幣匯率又成為銀行間市場上的熱門議題，沉寂了一段時日的看空人民幣的聲音再次不絕於耳。

市場人士指出，美聯儲升息預期的向上修正，支持美元匯率觸底反彈，但考慮到美聯儲6月加息與否仍存懸念，美元階段性上漲持續性還有待觀察。從境內外市場來看，人民幣兌美元貶值預期有所抬頭，但尚未成為一致預期，這與去年底今年初時有很大不同。未來若美元重回震盪，人民幣兌美元匯率也可能重回箱體震盪格局。不過，從中期來看，美國經濟改善支持美聯儲繼續加息，歐元區和日本貨幣仍將繼續寬松，經濟增長和相對利差仍支撐美元保持強勢，且美元前期調整為上漲騰挪了空間，未來上行風險大於下行，人民幣兌美元仍存階段貶值壓力，保持人民幣匯率基本穩定預計仍將是貨幣當局的重要目標。

美元加息預期觸底反彈

近期對全球金融市場影響最顯著的因素莫過於市場對美聯儲加息預期的向上修正。上周，美聯儲公布的4月FOMC會議紀要及相關言論超預期“鷹派”，加上所謂的“縮表”測試，促使市場對美聯儲加息預期向上修正，在推動美元進一步走強的同時，在全球外匯、股票、商品及債券市場上引發了一系列的連鎖反應。

美聯儲4月會議紀要所展現的鷹派姿態，讓市場完全猝不及防。從聯邦基金利率期貨的隱含加息預期來看，在4月會議紀要公布前，市場預期6月美聯儲加息的概率只剩下4%。4月會議紀要卻顯示，與會者對6月加息的討論比市場預期的要多得多，6月加息可能性並未被完全排除。此外，偏“鴿派”的紐約聯儲主席杜德利繼續“煽風點火”，提示6月有加息可能。同時，美聯儲宣布將開展小規模債券出售，被解讀為進行資產負債表收縮測試。不難想象，當這些緊縮信號疊加在一起，會對市場預期產生怎樣的震撼。據數據顯示，在4月會議紀要公布後，市場預期6月加息概率一下子就回到了30%以上。

對於美元來說，今年3月以來飽受加息預期弱化之苦，加息預期的再度升溫，自然成為美元上漲的強勁動力。上周美元指數重新站上95點，反彈至近兩個月高位。

美元指數於去年12月初短暫站上100點關口，在十年來首次加息兌現後轉入高位盤整，今年2月份之後則逐漸進入下跌通道，這背後與美聯儲“二次加息”預期逐步轉弱緊密相關。聯邦基金利率期貨顯示，市場對美聯儲二次升息預期在3月FOMC議息會議前達到高點，而後因美聯儲耶倫會後發表了超預期鴿派的言論，市場對美聯儲6月加息的預期一降再降，加之美國一季度經濟數據偏弱、4月勞動力市場出現復蘇放緩跡象，到5月中旬，市場對6月加息預期已經淡化到降無可降的地步。美元指數則在5月3日一度跌破92，降至過去一年多低位。

如果說美指在去年12月就突破100點，反映的是市場對美國經濟及美聯儲政策預期過於樂觀的話，那麼本月初，美元指數跌破92，市場對6月加息預期跌得只剩下“零頭”，則透露出市場預期可能有些過於謹慎。在此背景下，月初以來，陸續有研究機構提示，美聯儲加息預期已降無可降，要警惕“反向預期差”刺激美元重新走強。而自從5月3日觸及一年多低位以來，美元在近三周時間里確實走出了一波反彈。

美元近期的走勢，簡直就是對否極泰來的經典詮釋。市場機構指出，在市場對美聯儲二次預期降到較低水平後，未來美元可能對邊際利好做出更積極回應，基本上可以確定，美元於5月初已創下階段性底部，未來繼續大幅下行的風險不大。

美元滿血復活 人民幣承壓走弱

隨着強勢美元卷土重來，近期非美貨幣兌美元紛紛示弱，人民幣兌美元匯率亦再度轉入弱勢下探格局。不經意間，人民幣貶值風險已再次成為銀行間市場上的熱門議題。

人民幣兌美元匯率中間價方面，5月3日，該中間價設於6.4565元，創去年12月16日以來最高，此後轉入持續震盪下調。本月19日，人民幣兌美元中間價單日下調315個基點至6.5531元，創了今年2月2日以來3個多月新低。24日，該中間價設於6.5468元，較上日下調13個基點，繼續在6.55元一線徘徊。

市場價格方面，5月初以來，境內外人民幣兌美元即期匯率雙雙走低。5月23日，境內銀行間外匯市場上，人民幣兌美元即期匯率最低至6.5585元，創2月15日以來新低。香港市場上，離岸人民幣兌美元即期匯率5月18日一度跌破6.58元，亦為2月初以來低位。24日，在岸人民幣匯率16：30收盤價報6.5567，跌48基點；香港離岸人民幣繼續在6.56一線做窄幅震盪，截至16：30報6.5641，跌24基點。

5月初以來的這一輪貶值行情，應該是繼去年底今年初之後，在近一年時間里，人民幣兌美元出現的最明顯的一次貶值。不過，從境內外市場來看，人民幣兌美元貶值預期雖有所抬頭，但尚未成為一致預期，這與去年底今年初時有很大不同。

市場人士指出，近期人民幣兌美元貶值主要受美元階段性走強所致，而去年底今年初，人民幣匯率既受美聯儲升息預期影響，也是市場對中國經濟預期悲觀的反映，當時中國面臨的資金流出及居民換匯壓力相當大。

市場人士指出，美聯儲升息預期的向上修正，支持美元匯率觸底反彈，但考慮到美聯儲6月加息與否仍存懸念，美元階段性上漲持續性還有待觀察。事實上，不少機構仍認為，美聯儲於6月再次加息的概率仍偏低，且英國脫歐鬧劇結束後英鎊、歐元可能走強，將限制美元指數進一步上漲。與此同時，中國經濟在一季度出現一定企穩向好跡象，雖然4月份數據再次轉弱，但市場多不認為經濟會再次出現快速下滑，對經濟的信心較去年底今年初時有所恢復。此外，月內披露的4月外匯儲備、銀行結售匯數據表明，資本雖然仍在外流，但流出速度較3月進一步放緩。外管局有關人士亦表示，居民結匯意願較前期有所回升。

從外匯市場盤面上看，近期人民幣兌美元有所貶值，境內外市場價差還一度擴大至400基點以上，但隨着美元近幾日漲勢放緩，人民幣跌勢已放緩，兩地價差也重新收窄。目前，人民幣兌美元匯率中間價與即期市場價以及境、內外即期匯率的價差均不大，且人民幣兌美元即期詢價成交量不高，顯示市場匯率預期仍相對穩定，至少還未形成一致的貶值預期。

市場人士指出，倘若美元重回震盪，人民幣兌美元也可能重回箱體震盪格局，過度擔憂人民幣貶值風險並不可取。

防止貶值失控仍是外匯管理重點

不過，外匯分析人士認為，從中期來看，人民幣仍將面臨來自美元走強、中國經濟基本面、跨境資金流動等造成的多重壓力，人民幣兌美元仍存階段貶值壓力，在此背景下，保持人民幣對一籃子貨幣基本穩定預計仍將是貨幣當局的一個重要目標。

從中期來看，美元上行風險已大於下行，美國經濟改善將支持美聯儲繼續加息，歐元區和日本貨幣仍將繼續寬松，經濟增長和相對利差仍支撐美元保持強勢。

研究機構指出，前期美聯儲加息節奏相對較慢，一方面是因為短期經濟復蘇放緩，另一方面是美國通脹走勢較弱。由於美國企業部門加槓杆，居民部門槓杆率逐步企穩，美國經濟增長仍有支撐。同時，隨着工資增長加快以及原油價格反彈，核心通脹或逐步回到目標附近，今年美聯儲加息1-2次的可能性較大。而歐元區和日本的私人部門槓杆率繼續回落，經濟復蘇前景不樂觀，預計歐央行和日本央行將繼續進行貨幣寬松。美國經濟復蘇相對歐日較好以及美國貨幣收緊對比歐日貨幣寬松，意味着美元仍將處於相對強勢，美元指數在經歷前期調整後有可能逐步重回升值通道。

就中國經濟而言，L型走勢可能長期持續，倘若美元走強，則可能對年初以來略有改善的出口再次形成沖擊。在中國潛在資本回報率下降的背景下，資本流出的局面一時難以扭轉，居民資產也存在多幣種配置的內在需求。綜合起來看，分析人士認為，匯率貶值依然是當前及未來一段時間人民幣將面臨的首要風險，防止人民幣再次出現類似去年底今年初的恐慌性貶值仍將是貨幣當局匯率調控的重點，在人民幣兌美元波動可能加大的情況下，貨幣當局將更加傾向保持人民幣對一籃子貨幣匯率基本穩定。（記者張勤峰）