【走出去智庫】俄羅斯中亞油氣投資風險及應對策略

編者按｜9月3日是中國紀念抗戰勝利70周年的閱兵日，同一天，在國家主席習近平和俄羅斯總統普京的共同見證下，中石化與俄羅斯石油公司在北京簽訂《共同開發魯斯科耶油氣田和尤魯勃切諾-托霍姆油氣田合作框架協議》。

能源產業的國際合作是中國絲綢之路經濟帶戰略倡議的重要內容，絲綢之路經濟帶所涉及的俄羅斯中亞地區擁有豐富的能源礦產資源，但2008年以后，俄羅斯和中亞國家的能源產業和經濟發展陷入困境，去年以來，美歐主導的對俄經濟制裁以及近期國際油價下跌更加劇了這一困境。

如何化解投資風險成為企業在上述地區開展油氣合作需要重點考量的問題，中國人民大學國際能源戰略研究中心執行主任劉旭撰文指出，企業應在積極研究對象國的政治、經濟、社會文化等領域的制度性安排和發展現狀的基礎上，充分尊重對象國的利益訴求，做實已有項目，探討具有整合效應的新投資機會。

文章要點

1、油氣行業對外投資的宏觀風險包括資源、市場和投資環境三方面。

2、低油價行情下，資源國仍可能對投資企業進行產量條件捆綁，增加投資風險。

3、應對風險需要確立政府與企業各自角色及責任到位、與東道國互利共贏、優先發展現有項目三個原則。

文章正文

文/劉旭，中國人民大學國際能源戰略研究中心執行主任

能源產業的國際合作是中國絲綢之路經濟帶戰略倡議的重要內容之一。絲綢之路經濟帶包含的俄羅斯中亞地區擁有豐富的能源礦產資源，前蘇聯解體后，中國政府和企業積極推動和參與俄羅斯和中亞地區的油氣合作項目，迄今成績斐然。

包括：以中國石油、中國石化為代表的油企已進入這一地區的上游領域；連接這一地區油氣產地和中國市場的大型管網設施，如中俄原油管道、中俄東線天然氣管道、中亞天然氣管道（abcd線）已運營投產或正在建設；中國企業與中亞地區的油氣合作還拓展到了下游領域。

這些合作一方面改善了全球油氣供給和貿易格局，促進了俄羅斯和中亞地區的油氣產業和經濟的發展；另一方面提高了中國油氣進口多元化程度和中國企業的國際化經營能力。

2008年后，俄羅斯和中亞國家的能源產業和國家經濟發展陷入了困境，美歐主導的對俄經濟制裁以及近期的國際油價下跌更加劇了這一困境。

在這種形勢下，如何結合絲綢之路經濟帶的戰略構想，在這一地區開展油氣合作成為企業和政府決策部門需要重點考量的問題，其中，投資風險問題尤為重要。

本文從企業的視角，以風險的直接性和間接性為區分標準，將投資風險進行宏觀與微觀的歸類，並從資源、市場、制度、財務和社會五個維度進行分析。

宏觀風險

宏觀風險是指國際或國家層面的，不直接對企業投資造成影響的各種風險因素的組合。油氣行業對外投資的宏觀風險可以從資源、市場和投資環境三個方面來進行分解。

資源風險

儲量是油氣投資的一個重要指標，資源風險影響資源儲量的可實現性。俄羅斯中亞地區的儲量風險一般可以從儲量數據風險和技術風險兩個方面來考慮。

儲量數據風險即儲量數據的完整度和可信度。前蘇聯國家有自己的儲量評價體系，需要與國際儲量評價體系進行轉換對接。此外，部分儲量的探測時間距今久遠，數據的完整性和可信性值得懷疑。

不過近年來，隨著這些國家對外能源合作的深入和企業經營透明度的提高，儲量數據的科學性得到很大程度的提升。

因此，選擇與經營透明度高的當地企業合作，同時引入國際因素（勘探技術、評價體系），可以有效地降低儲量數據風險。

儲量隨勘探和開采技術水平的變化而變化。某些區塊具有較高的油氣儲量，但只有在先進技術條件下才能實現開采。較高的技術條件必然要求更大的投資規模，這在某種程度上加大了投資風險。

俄羅斯中亞地區未來的油氣發展重點是東西伯利亞、沿海大陸架（包括北極、里海等）和非常規資源領域。

這些地區的油氣勘探和開采無疑要求較高的技術能力，在俄羅斯遭受西方制裁的情況下，這種技術能力的引進受到了很大程度的限制，使得該地區的油氣資源投資潛藏著較大的風險。

市場風險

市場風險主要表現為需求風險和價格風險。

需求風險指國內外市場的需求變化對企業經營環境造成的風險。這里的國內外市場包括東道國市場、投資方所在國市場和國際市場。隨著國內經濟的發展，俄羅斯和中亞國家的國內油氣消費量也在增長，這將對油氣出口產生影響。

在經濟下滑（遭受制裁、匯率貶值、消費品價格上漲）的情況下，盡管能源最終消費量會隨之下降，但工業化政策也會要求油氣初級產品在東道國國內進行深加工后再出口，這也將限制外來能源投資企業的出口能力。

另外，油氣消費國的需求狀況變化會對該國的對外油氣投資帶來一定的風險。

需求風險的大小受投資企業市場取向的影響。以滿足投資企業的國內需求為目的的投資，將面臨更多來自國內市場需求變動的風險，例如中亞天然氣管道及中哈、中俄油氣管道。

這種投資風險的大小取決於投資企業的國內市場需求變動的性質（例如變動的范圍、長期還是短期等）。不以滿足投資企業國內需求為目的的投資，將面臨更多來自東道國市場和國際市場需求變動的影響。

實踐表明，中國油氣企業的對外投資並非全部直接用於滿足國內需求，例如中國石化的烏德穆爾特項目、中國石油在哈薩克斯坦西部的眾多項目。雖然這些項目的產出最終指向國際市場，而非中國市場，但從增加全球供給的角度看也是間接地增加了中國國內的供給。

價格風險主要指能源價格變動產生的投資風險。能源價格一般來說是能源投資決策中最重要的指標，包括國際價格和國內價格（區分東道國國內價格和投資企業國內價格）。俄羅斯和中亞地區的大部分國家實現了油氣價格的全部或部分市場化，但仍有部分價格在政府控制之中。在油氣價格市場化的國家，其國內價格完全隨國際價格變動。

近年來，國際油價的大起大落加大了國際能源投資的風險，這促使企業在投資決策時更加謹慎和保守，也刺激企業利用多種方式（包括能源期貨、多元化經營等）來規避國際油氣價格變化帶來的風險。

投資企業所在國的國內能源價格變化對企業對外投資也有很大影響，這一點在中國表現得尤為突出。

2014年以來，受制於中國民用天然氣價格的管控和替代能源價格的下降，中國天然氣消費增長開始放緩，進口天然氣價格與銷售終端價格逆向差異（即所謂價格“倒掛”）明顯，對中國企業的對外天然氣投資帶來了較大風險。

投資環境風險

宏觀投資環境風險泛指東道國的投資環境（包括政治狀況、經濟發展程度、人文社會環境及相應的各種制度安排等）對能源投資造成的風險。

投資環境風險並不是直接而是通過各種制度來具體表現，其中一個重要表現是資源民族主義或資源保護主義問題。

資源民族主義或資源保護主義是普遍存在於資源豐富地區的社會政治思潮和政策指導思想。在俄羅斯和中亞地區，資源民族主義近年表現得尤為強烈。

資源民族主義政策的出發點往往被解釋為資源開發和利用中的本國利益最大化。如果這種解釋合理，那么資源國就應該在高油價時實施更開放的政策，因為這樣能最大限度地帶動產量增長，從而獲得更大的收益。

然而現實往往不是這樣。資源民族主義政策的激進性與國際油價和能源需求呈現正比關係，即需求越旺盛，油價越高，資源國就表現得越封閉，保護主義就越明顯。

因此，對資源民族主義還有另一種解釋，即資源收入的平衡化，即在任何時期（高油價或低油價）都要保持穩定的資源收入。由於高油價使較少的產量就可以實現低油價時的資源收入，因此資源國在高油價時會傾向於放緩增長或減產，並相應減少對國外技術和資金的需求。

反之，低油價時資源國傾向於增加產量，隨即擴大對國外技術和資金的需求。這時的資源民族主義，保護的不是“資源”而是“收入”。如果這種解釋合理，那么無論是高油價還是低油價，油氣投資企業始終都將面臨資源民族主義的政策風險。

在現今低油價的行情下，資源國盡管有技術和資金需求，但仍可能對投資企業進行產量條件捆綁，從而增加投資風險。此外，低油價時的投資還須前瞻潛在風險，因為當市場轉入高油價時資源國可能修改合作條款。

微觀風險

微觀風險是指對企業的投資直接產生影響的各種因素的組合。這里的微觀不同於經濟學意義上的“微觀”，它包括各種對企業投資產生影響的宏觀制度因素，例如稅收制度、匯率制度等。

當這些制度和政策落實到具體投資項目時，投資企業與投資對象或東道國通過協商，有可能取得關於該投資項目的特殊安排。本文主要從財務風險和社會風險角度進行微觀風險分析。

財務風險

財務風險指對企業投資直接造成收益損失的風險。這里主要列舉不可抗力風險和人事及財稅制度風險。

不可抗力風險常常指不能預見或無法避免的客觀風險。一般分為自然不可抗力風險（例如自然災害）和社會不可抗力風險（例如戰爭、罷工、政府征用等）。

不可抗力風險並不是完全無法預見。對投資地區的自然環境和人文社會環境進行深入細致分析，可以在一定程度上對不可抗力風險有所把控，並通過保險和預設相關合同條款等方式盡可能地規避風險。

人事、財稅制度直接對企業的項目經營產生影響，其引起的投資風險也是企業最需要研究和規避的。

在資源國普遍實行保護主義的人事、財稅制度，且這種制度的執行隨意性較大、穩定性較差的情況下，投資企業在談判中爭取優惠條件，並將這些優惠條件或特殊安排在合同中予以明確，可以在一定程度上降低這方面的投資風險。

俄羅斯和中亞國家的油氣開發區域正轉向高技術和高成本地帶，例如沿海及深海大陸架、非常規油氣資源等，政府在給予財稅優惠方面也顯示出較積極的態度，投資企業可利用這一時機爭取有利的稅收條件。

然而，由於西方制裁及油價下跌的影響，俄羅斯及中亞地區的貨幣匯率變得極不穩定，這給企業投資帶來了極大的風險。

同時人事（外國雇員簽證）制度也會被用作干涉國際能源合作項目的工具，例如圍繞秋明bp經營權的外籍股東與東道國股東間的衝突。這些風險需要企業在對外能源投資時進行認真評估，在做出最後投資決定之前準備好有效對策。

社會風險

社會風險指企業投資對象所在地的社會文化傳統及自然環境約束對企業投資造成的風險。社會風險需要投資企業通過與東道國政府、地方政府及項目所在地的社會團體和居民建立密切聯系，設置有效的溝通渠道來進行規避。

俄羅斯和中亞地區的經濟發展嚴重依賴能源資源，因此對資源開發所產生的社會與環境問題也較為敏感，這些國家大多已初步確立了相關法律體系來解決這些問題。

然而，受法律的完善程度和行政水平的限制，相關法律的執行具有一定的隨意性，從而放大了企業面臨的投資風險。俄羅斯天然氣工業股份公司（簡稱“俄氣”）入主薩哈林2號項目就是典型的事例。

薩哈林2號項目因管道鋪設造成了重大環境破壞而被俄羅斯自然資源部追究責任，而該部官員間的內部矛盾和行政執法的低效率，導致這一事件的影響被持續放大，最後俄氣入主該項目，使得此事件中環境執法的“政治性”變得異常濃厚。

但總體來說，這次事件的根源在於外資企業在能源項目開發中違反了相關的環境法規，從而付出了慘痛的代價。中國企業在這一地區進行油氣投資時需要汲取類似的教訓。

如何應對投資風險

根據上述對能源投資風險進行的宏觀與微觀分類分析，筆者提出應對風險的三項主要原則。

確立政府與企業各自角色及責任到位的原則。中國企業在進行對外油氣投資時，往往承擔著保障國內油氣供給的任務，要求中國政府為這些企業的對外投資行為提供政策保障和優惠措施。

中國參與對外油氣投資的企業主要是國有企業，從保障國有資產安全的角度出發，政府也有一定的義務為企業的對外投資提供便利。本國政府的扶持（例如國內市場份額、信貸等）可以為企業提供有利條件，極大地幫助企業化解對外投資風險。

與此同時，政府對企業對外投資的扶持需區分輕重緩急。應該優先推動與國家能源安全保障直接相關的項目，例如管道及其連接的上游項目，對開展這些項目的企業盡可能提供政策便利。

對於非直接與國家能源安全保障相關的項目，則從對外政策等宏觀角度給予投資保障，例如與東道國在保護投資和稅收領域做好雙邊安排。

企業要明確自己的投資目的和市場方向，理性地運用本國政府提供的政策便利開展對外油氣投資活動，過度地依賴本國政府的支援與保護反而容易激發東道國的資源民族主義情緒，加大投資風險。

確立與東道國互利共贏的原則。對外油氣投資的首要目的無疑是獲取油氣資源，但這需要在充分尊重東道國利益的基礎上進行。壓低東道國利益訴求的項目合約雖然可使投資方在一時多受益，但也埋下了長期的潛在風險。

俄羅斯政府對產品分成合同項目態度的轉變過程就是最好的例證。目前，俄羅斯和中亞地區國家正面臨低油價和經濟發展遲緩甚至倒退的局面，中國企業此時在這一地區進行油氣投資，有可能獲得相對有利的項目合約（所謂“抄底”的機遇），但為了預防潛在風險（對方違約或要求對項目合約做出修改），仍需要充分尊重對方的利益。

俄羅斯和中亞地區國家的對外能源項目的利益訴求主要集中在產量、技術、財稅、地方發展和環境等維度上，中國企業需在這幾個方面深入研究對方的訴求，在尊重這些訴求的基礎上最大限度地爭取有利的投資條件，降低投資風險。

確立優先發展現有項目的原則。油氣項目開發最注重連續性。一個油氣項目的培養短則需要5～6年，長則需要10年以上。在進行對外油氣投資時，對單個項目進行長期關注和細心經營的意義重大，它不僅可以保障投資收益，還可在東道國樹立口碑。

中國企業已在俄羅斯和中亞地區進行了多年的油氣投資，投資項目覆蓋上中下游。這些項目有的已經成熟，有的開始初步發展，有的仍處於建設階段。

結合低油價和中國能源需求增速放緩的現狀，優先發展現有合作項目應成為中國企業在這一地區開展對外投資的主要原則之一。

優先發展並不是局限。國際范圍內一體化油氣公司的對外投資的普遍趨勢是注重產業鏈整體的協調和發展。這樣可以更好地發揮一體化公司的優勢，實現規模經濟和整合效應，分散投資風險。

因此，中國企業現階段在優先發展已有項目的同時，可在其延伸的產業鏈上進一步發掘投資機會。

（原載《國際石油經濟》，有刪節）

機構簡介

中國人民大學國際能源戰略研究中心成立於2003年，隸屬於人大國際關係學院。2014年，中心被選為國家能源局第一批研究咨詢基地，成為國家能源局16家研究咨詢機構中唯一一家來自高校的研究機構。