安信中期策略會爆棚程定華：A股下半年投資機會減少

安信中期策略會爆棚程定華：A股下半年投資機會減少

每經記者鄭佩珊

昨日安信證券2013年中期策略報告會在北京舉行，參加該報告會的機構人士逾千名，現場可謂一座難求。

《每日經濟新聞》記者註意到，在昨日安信​​證券的策略報告會上，首席經濟學家高善文博士和首席策略分析師程定華博士分別作了宏觀報告和策略報告。程定華預計，下半年A股市場投資機會可能弱於上半年，而IPO重啟既是風險也是機遇，市場將迎來新公司新機會。高善文則表示，經濟復甦或難持續。

作比較：中美宏觀、微觀表現相反/

昨日策略會上，針對市場熱議的A股三年來被低估的說法，程定華認為，A股三年來估值水平的下行，並非市場認識犯了錯誤。

程定華認為，2008年金融危機之後，中國和美國兩個國家採用了兩種截然不同的方式來應對，美國投資縮減，中國則加強投資。美國在縮減投資之後，宏觀經濟下行，但從微觀來看並非壞事，雖然縮減投資導致失業率上升，但對於企業而言，將員工工資水平支出控製到了較好水平。而中國投資在2009年以後加強，2010年開始，工人工資水平大幅上升，企業加大了這方面支出，2010年～2011年，國內人工成本有大幅上漲。

從財務費用來看，美國投資縮減以後利率下滑，但2009年之後中國利率水平高企，國內的利率難以調整背後是因為投資力度很大，同時企業財務費用高昂。而美國的企業財務費用則大幅降低，資本開支較低，工人工資水平不高。

“根據貼現模型來看，中國企業估值下降是很正常的事情。美國的情況是微觀很好，宏觀不行；中國相反，表現為宏觀很好，微觀不好。但股票市場反應的是微觀， （因此）估值下降是正常的。”程定華表示，只有A股回歸正常現金流和市場利率水平，估值才可以恢復。他坦言，A股缺乏估值中樞，近3年的估值水平下跌沒有跌錯。

談地產：投資將繼續下降/

《每日經濟新聞》記者註意到，在昨日策略會上，對於主流觀點認為經濟增速或表現為“七上八下”，程定華提出了自己的疑惑，認為這一水平或不能長期維持，經濟增速低可能低於預判。他認為，判斷經濟增速的兩個關鍵點分別是出口和房地產投資，但從目前情形看，這兩方面因素有可能讓經濟不能維持在7%～8%。

程定華認為，美國進口的商品中，例如中國的競爭對手墨西哥近年來對美國出口占比開始上升，中國占比出現下降，墨西哥的競爭力已有逐漸超越中國的勢頭。隨著時間推移，如果一直維持這一態勢，而工人工資不下調，則出口問題有可能拉低經濟增速。

程定華還表示，第二個關鍵是房地產投資。他認為，今年第四季度房地產銷售可能不會太好，房地產投資會下降，若房價下跌，對經濟影響較大。

論利率：短期下調有困難/

近期短期市場利率飆升引起各方廣泛關注，對此，程定華表示，今年M2目標是13%，但實際上5月M2為15.8%，加上前幾個月外匯占款超預期增長，顯示出貨幣政策相對寬鬆、貨幣供給實際為超預期。然而，對應的GDP名義增長率等實際貨幣需求卻又低於預期。在此背景下，短期利率水平大幅飆升，如果未來投資增速持續保持在20%以上，那麼短期利率水平將會居高不下。

具體而言，2012年10月到今年年初，利率變動較小，而外匯占款比例稍有縮減，市場利率就出現飆升。2011、2012年，央行執行的實際是緊縮型貨幣政策，導致股市、債市下跌。今年M2目標是13%，目前實際M2是15.8%，央行沒有進行緊縮，而是採取了相對比較寬鬆的貨幣政策。但今年以來名義GDP增速低於預期，預期是11%～12%，現在連10%都不到。在這樣的背景下，在今年5月前後外匯占款出現巨額流入，貨幣供應量超大，需求水平非常小，但是利率水平卻並未下調。

《每日經濟新聞》記者還注意到，程定華認為，今年房地產投資已現環比下降跡象，對沖這一現象的手段就是增加政府基建投資，目前財政收入不夠，如果借錢，就會導致利率水平難以下降，因此最後的結果一定是要有一方放棄。

說配置：關注低估值、弱週期行業/

《每日經濟新聞》記者註意到，程定華明確表表示，今年下半年A股投資機會弱於上半年，“下半年經濟環境不如上半年好，指數上漲必須要有誘因。”

他認為，從下半年行情來看，新股發行既是風險也是機會，可以為市場提供一些新鮮血液，新的公司也代表新的機遇。“我們還是關注弱週期行業，看不出下半年有經濟好轉跡象。例如TMT行業，估值太高，下半年的市場供應量會起來，對於這些行業會有抑製作用。”

程定華還表示，今年以來有一個因素沒有被他們估計到，即融資融券沒有得到足夠重視。“我們以為是雙向的，但其實是單向的，當風險偏好上升時，大家拼命融資，今年5月一個月融資總規模接近600億元，而去年全年才700億元，這大大強化了資金對於個股的控制力。”

在行業配置方面，他建議重點關注低估值、弱週期類行業。包括銀行、交通運輸、食品飲料、汽車、家電、醫藥行業等。

事實上，安信證券策略報告會一直被市場重視，其原因與該券商此前多次準確判斷走勢有關。

2010年6月，安信證券舉辦中期策略報告會，程定華當時判斷：隨著經濟增速達到比較合理的水平，財政政策方面會有一些鬆動空間，下半年股市有望反彈，但僅是反彈，絕不是反轉。當年7月2日，滬指見底2319點，並於11月創下3186點高點。

2011年底，程定華預計2012年反彈高度有限，指數難以有效逾越2800點水平，相對看好上半年市場表現。而在2011年上半年，A股確實出現反彈，全年最高點為2478點。

在2012年中期策略會上，程定華預判2012年下半年A股市場弱勢整理概率較大，投資機會弱於上半年。2012年12月初，程定華再次預判，“市場經過前期大幅下跌，已消化了部分不確定性，我們建議投資者在12月逐步加倉。”果然，滬指從20​​12年12月4日的1949.46點低點一直漲到2013年2月18日2444.80點高點。

道經濟：復甦或難持續/

《每日經濟新聞》記者註意到，在昨日安信​​證券中期策略會上，首席經濟學家高善文也發表了自己的觀點。他認為，今年2月份以來國內經濟放緩不可避免，從工業用電量和鋼材產量增速來看均有放緩。國內生產資料價格下降，美國也有同步表現和反應。

從出口活動來看，實際上出口自去年9月份到今年2月明顯加速，但今年2月以後又明顯放緩。他認為，全球經濟放緩對經濟所帶來的影響，遠大於國內需求增長對經濟的拉動。

高善文還表示，近來的一波經濟復甦是金融危機之後的脈衝式上漲，並不可持續。他認為，工業活動對於中國和全球經濟有明顯影響，在工業活動擴張之下，全球央行採取了激進的量化寬鬆政策，但預期的改善所導致的全球經濟活動擴張是不可持續的。2010年美聯儲實行量化寬鬆政策；2012年初，歐洲央行為銀行間市場流動性提供大規模支持；去年9月以來美聯儲實施第三輪量化寬鬆政策，日本央行也採取了超常規貨幣寬鬆政策，這些都導致全球股市出現了一段時間的反彈。

然而，今年以來美聯儲退出量化寬鬆政策的可能性較大，同時日本也存在退出超常規寬鬆的可能，最快在今年四季度量化寬鬆政策影響就會消失，那麼經濟也會出現脈衝式下降過程。

此外，高善文還認為，外匯占款流入也不具有可持續性，這將導致債券和股票市場活躍局面較難維持，除非央行對於經濟再次進行“電擊式”刺激。