國泰君安－蹺蹺板效應

◆投資建議：

蹺蹺板效應是指同一因素導致兩類資產價格朝相反方向變化。當前風險認識上升導致A股估值下降，成長板塊估值上升就是這一效應體現。上周政策上確認了利率市場化方向，外部衝擊風險短期內有限。蹺蹺板效應醞釀下，七月繼續看好成長板塊機會。

◆主要原因和邏輯：

1.利率市場化方向再次確認，風險認識建立繼續壓制A股估值。周五國務院發佈的《關於金融支援經濟結構調整和轉型升級的指導意見》中強調金融結構和現狀與轉型任務並不符合，需要進一步改進。同時，在政策目標中首先提出"發揮市場配置資源的基礎性作用"。這些表態都反映了金融市場化改革仍將穩步推進，消除了市場關於市場化方向是否堅持的疑問。意見中也提到要適時開展壓力測試，防範風險的底線在於"系統性區域性金融風險"。我們認為這反映了對前期錢荒問題的理性判斷。風險認識上升將會改變金融機構對流動性的認識和需求。外部衝擊（如熱錢流出或季末效應）的前提下，"錢荒"可能重現。我們預期此類外部衝擊可能在八月中旬前後出現。

2.短期全市場面臨流動性壓力有限，蹺蹺板效應繼續發酵。同五晚間美國就業資料超預期，引發市場對QE終結的猜測。美元指數上升事實上對沖了人民幣對美元的波動，不會引發資金的迅速流出。總量層面變動緩慢情況下，風險認識變化仍是主導市場的主要因素。

3.維持七月看多成長板塊的觀點。蹺蹺板效應是指同一因素導致兩類資產價格朝相反方向變化。風險認識上升直接影響是降低無風險利率，提高風險溢價。這既會導致A股估值回落，又會提升成長板塊估值水平。風險溢價上升過程中，低風險偏好資金將流出股市，A股資金平均風險偏好出現上升。成長板塊短期如果出現回調，仍將是較好的買入時點。我們建議重點關注電子、通訊、傳媒、建築園林和新材料等行業。