張茉楠：中國必須嚴控或有債務風險

◎張茉楠 （國家資訊中心預測部世界經濟研究室副主任）

    中國政府必須守住財政穩定的底線，嚴控或有債務風險。從顯性債務的角度看，2011年中央政府債務率僅爲25.8%，整體風險尚在可控範圍之內，但或有債務的風險卻不容小視，特別是模糊不清的委託代理關係和債權債務關係，很可能最後風險不得不由財政承擔。

    回顧全球債務危機的歷史，在過去200多年時間裏，全球至少發生了250次以上的主權債務違約，68次國內債務違約，債務違約幾乎每隔幾年或十幾年就集中爆發一次。歷史上，債務違約往往不是孤立事件，總是與經常專案逆差、本幣匯率高估、公共部門債務高企、財政虧空、外匯儲備不足等因素相互交織，共同觸發危機。從墨西哥金融危機(1994)、亞洲金融危機(1997)、到後來的俄羅斯 (1998)、巴西金融危機(1999)，再到2008年美國次貸危機及仍在進行中的歐洲主權債務危機，概莫如此。

    改革開放至今，中國也出現過四次較大規模的財政赤字和政府債務問題。1978年後的債務問題，主要是中央財政赤字；1988年後的債務問題，主要是企業間“三角債”；1998年後的債務問題，主要是國企經營問題造成的金融機構壞賬；2008年後中國地方債風險、企業債務風險也在不斷累積。

    本輪中國債務風險始於2008年的全球金融危機。金融危機後的2008~2010年間，中國總體杠杆率上升了30個百分點。上一輪財政刺激計劃，以及信貸寬鬆相應推升了政府部門和金融部門的杠杆率。而截至2011年，除54個縣級政府沒有政府性債務外，全國省、市、縣三級地方政府性債務餘額共計10.7萬億元，其中融資平臺公司的政府性債務餘額爲4.97萬億元，占比46.38%。而如果按照2011年末，中央財政國債餘額7.2萬億元計算，兩者相加18萬億的政府債務共占到2011年GDP比重的38%左右。與國際通行60%（債務占GDP的比率）的警戒線標準相比，中國債務占比尚在可控範圍之內，並且大大低於大多數發達經濟體。然而，風險並不完全在於中國債務的規模，最大的問題是其背後的結構性風險。

    從資産負債表規模看，中國政府有較大的“正淨資産”，政府債務規模不大，全社會整體債務水平也處於警戒線之下。2011年末，中央政府國債餘額占GDP比重爲16.47%，外債餘額占外匯儲備比重爲21.8%，但風險在於其背後的結構性問題。[NT:PAGE=$]

    “正淨資産”並不代表國家資産負債表無風險。當前，一些觀點認爲，與深陷主權債務危機的發達國家“低增長——高赤字——高負債”，且幾乎均爲“負淨資産”的境況相比，中國“高增長——低赤字——低負債”，同時又擁有相當規模的“正淨資産”，因此不會有主權債務風險。根據社科院對2000~2010年國家資産負債表估算，中國各年主權淨資産呈上升趨勢。按寬口徑匡算，2010年中國淨資産爲69.6萬億元，這意味著政府有足夠主權資産來覆蓋主權負債。

    然而，擁有“正淨資産”只是不發生債務危機的必要條件，而不是充分條件。“正淨資産”並不代表不存在償債或債務違約風險。在任何一個時點，是否存在償債風險不僅取決於淨資産是否爲正，還取決於資産的可變現能力和資産負債期限的匹配性。如果大量資産是無法變現的固定資産，或者一旦集中抛售就會使資産大幅貶值，即便在賬面上有正的淨資産也可能面臨違約風險。

    從資産結構看，資源性資産大約占到中國政府總資産的50%，經營性資産占到總資産的39%，行政性資産與財政收入占總資産的比重均爲6%左右。由於出售經營性資産換取現金流則需經過較長的時間和較複雜的程式，資源性資産在數量上的稀缺性和不可再生性，原來依靠拍賣土地和批租土地維持財政赤字規模的做法必然是不可持續的，特別是當遭遇外部衝擊和國內經濟不景氣，很可能會引發短期償付危機或債務違約。

    此外，隱性擔保、或有債務及各部門間風險轉換。隱性負債是中國面臨最大的中長期風險。首先，中國已經形成了一個 “以中央政府爲核心，以地方政府爲主體”的完整的隱性擔保體系。政府對企業的支援方式從過去的直接支援轉爲擔保或隱性承諾，這些擔保或承諾並未被納入政府預算收支，但他們卻是一種隱性的預算外開支或責任。

    其次，地方政府通過各種形式的欠款、挂賬和擔保産生了巨大的非顯性債務。由於各級政府間償債職責不清、事權界限不明，一旦累計的債務風險超過地方財政的承受能力，勢必逐級向上轉嫁償債風險，直接危及中央財政安全。

    再次，以金融不良資産及其轉化形式存在的或有債務，主要包括銀行不良資産以及其他金融機構（如證券公司和保險公司）不良資産，以及處置銀行不良資産形成的新形式的或有債務。

    此外，養老金、社保欠賬等隱性債務，國家需要依據政府代際預算約束合理確定政府消費，以及養老、醫療等社會福利和公共服務支出，避免過度透支中國未來經濟，進而防範福利增長與經濟增長不同步可能引發的財力虧空和債務問題。