肖磊：延遲人民幣自由兌換是作繭自縛

和訊特約

前一陣子，有國外媒體報導稱，人民幣自由兌換可能要從預計的2015年實現“基本可兌換”延遲至2020年，原因是擔心貪官轉移財產的問題。雖然這種說法很難被證實，但市場絕對不會忽視這種邏輯。令市場更加擔憂的是，誰又能保證2020年的時候不會出現新的“挑戰”呢？！

政府擔心過早取消資本控制可能造成金融混亂，進而影響經濟發展，因此首先要在控制債務、整頓銀行和國有企等方面取得進展，才能輪到開放資本市場。但每個政策制定者都非常清楚，對於改革來說，永遠沒有條件絕對成熟的時候，對於已經融入全球的中國經濟，人民幣的改革和開放已不是條件成不成熟的問題，而是有沒有信心和愿不愿意的問題。

很多改革，本來是對自己非常有利的事情，但由於是外部因素推動，反而在心里層面形成“叛逆”，以為是他人的“陰謀”，從而產生自我保護，對改革不積極、不主動、不緊迫，這難道不是作繭自縛？

目前看，人民幣匯率市場化和資本市場改革遲緩帶來的問題已經非常明顯：

一、加劇貿易套利影響宏觀政策

近幾年來，隨著人民幣匯率的單向波動，以及資本賬戶的管制，諸多本來是資本項下的國際市場資金的正常流動，變成了基於貿易的各種“非法”套利，不僅影響到中國進出口市場數據的真實性，而且影響到宏觀政策。

高盛集團此前估計，2010年以來，通過商品貿易融資活動流入中國的熱錢約810億-1600億美元，占了中國外匯短期借款的約31%。貿易融資的盛行無非是資本管制之下，人民幣對內利率沒有市場化，對外匯率沒有市場化造成的。而這種套利90%以上是國內進出口企業在境外注冊子公司等進行操作，而非真正的外資熱錢流入，導致整個監管層對熱錢數據無法有效掌握，宏觀調控效用大大減弱，且成本高、負面影響大。

如果用進一步管制的思維來打擊貿易融資套利，將導致一些有利於企業走出去的政策被暫停，比如一些地方的央行跨境辦就暫停了轉口、保稅區90天以上的融資業務，一些企業的遠期信用證的質押融資被叫停等等，這種不得不一刀切的政策，在中國經濟增長放緩，進出口市場挑戰較大的情況下，很大程度上扼殺了諸多進出口企業利用金融工具度過難關的可能。

二、阻礙國際金融中心建設

上海要打造國際金融中心是國家戰略，也是中國人一直以來的夢想。1991年鄧小平對時任上海市委書記的朱镕基說，上海過去是金融中心，是貨幣自由兌換的地方，今後也要這樣搞；中國在金融方面取得國際地位，首先要靠上海。二十多年過去了，上海除了剛剛成立的自貿區，以及象征中國經濟繁榮的高樓大廈，似乎很難被定義為國際金融中心。

目前有“滬港通”在推進，但在資本管制的大前提下，滬港通並沒有在資本領域帶來多大的改變，比如香港投資者通過滬港通在滬市賺了錢，也只能撤回香港，不能在內地直接花掉，反之也一樣，內地投資者也不能將資金停留在香港，這從道理上是說不通的。

縱觀中國市場，國際產品已玲瑯滿目，跨國貿易、投資已習以為常，中國公司和“中國制造”也基本覆蓋了全球大部分國家。但在上海這樣的地方，依然沒有一個能夠可以買到國際公司股票的交易所，中國的股票也沒有真正向國際投資者放開。債券等市場就更不用說了，縱觀美國，其債券市場20%以上被國外投資者持有，而我們的債券市場不僅沒有真正對外開放，而且97%的債券封閉在銀行體系當中，交易所市場的占比還不到3%，散戶參與者都很少，更不要說國際投資者。

上海國際金融中心建設有名無實的真正原因，是資本和貨幣市場的管制，其導致的結果是，人民幣資產不僅無法形成國際交易市場，上海不僅沒有吸引國際投資的資本市場，而且也不具備建設國際金融中心的最基本條件。

三、影響中國市場爭取定價權

由於沒有定價權，我們在大宗商品市場吃了很多虧。在鐵礦石、銅等市場，盡管我們是最大的需求方，但在價格談判上，總是處在弱勢地位，有時候甚至連話語權都沒有。中國目前60%以上的原油依靠進口，而且進口對象主要是中東、非洲和俄羅斯等，但我們進口原油的價格卻要參考英國和美國的報價，很長一段時間，中國從沙特進口原油，有時候還不如先從沙特運往美國，再從美國運到中國便宜。

黃金市場就更不用說了，中國黃金市場的報價基本屬於倫敦和紐約的影子市場，盡管目前中國已經是全球最大的黃金消費國和生產國，但中國對黃金市場的影響依然小之又小，美元對黃金的影響依然處在絕對的控制地位。

由於定價權的缺失，中國在進出口諸多大宗商品方面存在資訊不對稱以及各類隱形成本問題，給企業、消費者等造成的損失一直在延續。

國際大宗商品等市場的定價權，不是自然形成的，也不是簡單的由供需雙方決定的，而是由金融交易領域左右的。如果中國無法形成真正的大宗商品等國際交易市場，中國的需求就很難轉換成價格談判等方面的主動權，中國也將失去各類市場的大部分利潤，未來直接影響到中國制造業的競爭力。

當然，要想爭取國際定價權，擁有國際性的交易市場是前提，而建立具有真正吸引力的國際性交易市場最基本的條件也是匯率市場化以及放開資本管制。反過來說，這些交易市場對人民幣國際化又是一個強大的支撐。沒有人民幣資產的國際化、市場化，人民幣國際化似乎是沒有持續吸引力的。

四、高昂的時間成本

在所有的成本里面，時間成本最容易被忽視，而恰恰是時間成本，決定了未來諸多市場的競爭格局。比如中國的改革開放如果從上個世紀五、六十年代搞起，而不是七十年代，中國經濟的面貌可能會大不一樣。跟這些歷史重大事件相比，金融市場的開放似乎還沒有那么大的挑戰性，阻力還沒有大到絲毫不可以提前推進的程度。

保險市場作為金融市場最主要的組成部分，當年開放保險市場爭議非常大，阻力也非常大，但又不得不按照加入wto的承諾，成為最早開放的金融市場。回過頭去看，我國保險市場的對外開放與國內保險業的改革和發展幾乎是同步進行的，也沒有等到所謂的“條件成熟”了之后再開放。到2004年底保險業已基本實現全面對外開放，以開放促改革效果明顯，二十多年來保險業保持了30%左右的年均增長速度，是國民經濟發展最快的行業之一。

貨幣和資本市場的開放，實際上跟諸多領域的開放沒有太大的本質區別，一段時間內的資本管制只是一種相對的自我保護措施，當一國大多數行業已經跟國際市場發生不可逆轉的合作關係時，其貨幣的匯率改革就要緊跟時代，不能拖時代的后腿。目前，中國進出口貿易總額占ｇｄｐ的比重已經達到50%，國際市場對人民幣自由兌換的需求是基於貿易和最基本的資本賬戶需求，但對於諸多政策制定者來說，卻認為這種督促人民幣自由兌換的說法“別有用心”。

從時間方面來講，如果等到經濟增長放緩到一定程度、老齡化社會到來、政府債務開始飆升的時候再去做匯率和資本市場的改革，被迫搞二次“開放”，可能就就造成像上個世紀八十年日本一樣的后果，人民幣資產價格將受到極大的影響，在滋生泡沫和泡沫破裂后，整個國民財富都會面臨縮水風險。巨大的時間成本不得不考慮在內。

總之：

中國的發展是不可逆的，中國不可能一邊搞貿易、資源、人才等等方面的改革開放，而一邊在資本市場“閉關鎖國”。中國的金融市場改革，實際上一直受到各種緣由的拖累，進展比較緩慢。2005年的匯改，遇到2008年金融危機后停滯。2010年匯改重啟、利率市場化開始推進，但目前來看，所有的推進還是很“檔案”化的，我們硬要給這種遲緩的改革加上一個修飾詞，“謹慎”。

如果沒有人民幣自由兌換，中國政府就不得不用一個又一個政策來進行貨幣和資本市場的管制，以打壓各種因資本賬戶需求而進行的各種市場活動，將導致整個管理和社會總成本不斷上升。更麻煩的是，它還將導致整個價格市場的扭曲以及因此形成的人民幣“內循環”，最直接可能是導致人民幣國家化失敗。

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