“一路一帶”投資項目多在國外 中國的收益是什么呢？

“一路一帶”投資項目多在國外 中國的收益是什么呢？

“一路一帶”計劃的投資項目大多都建在國外，很難直接提升國內的基礎設施水平。但是，這些投資能夠加快相關國家與中國經濟的融合，有利於中國更便捷地從這些國家獲取資源品、能源品，也有利於中國商品對這些國家的輸出，從而間接給中國創造社會價值。這一觀點值得關注。

“一路一帶”是中國近期推出來的一項重要政策。這項旨在通過對外利用中國的資金和技術在發展中國家建設基礎設施的戰略，對外有利於創造世界經濟新的增長點、提升發展中國家居民的福利，對內則有利於化解中國的過剩生產能力、穩定國內經濟增長。

目前看起來，“一路一帶”戰略所面臨的最大挑戰在於它是否能夠創造穩定的投資回報率。這是各方對這個戰略的質疑焦點。畢竟，發展中國家的商業環境更不規、政治版圖也有很大不確定性。這些都會給投資項目的回報率帶來較大變數。質疑者認為，如果穩定的投資回報率無法保證，那么作為主要融資方的中國，將面臨債務負擔持續攀升的窘境有可能竹籃打水一場空。

事實上，這種對投資回報率的質疑並不僅僅發生在“一帶一路”身上。中國國內出於穩增長的目的而上馬的許多投資項目（尤其是基礎設施項目），都面臨這投資回報率不高、財務可持續性不強的問題。但對中國經濟來說，僅通過微觀的財務數據來計算的投資回報率失之偏頗。除了這一微觀的視角之外，還需要結合宏觀以及機會成本的視角，才能全面衡量投資項目的回報率狀況，從而對包括“一路一帶”在內的投資計劃做出恰當的評價。

投資回報率衡量了投資的效率，是投資決策最重要的參考指標。較低的回報率意味著投資已經太多，應當減少。如果低效投資是借錢來做的，情況就更糟了。投資的回報率如果趕不上融資成本，投資主體的債務負擔將不斷上升，最終引發債務危機。

正因為投資回報率如此重要，所以算準它就成為合理投資決策的前提。不過，投資回報率的計算並不像看起來那么簡單。從不同的視角計算，投資回報率可能會得出不同的結論。這也意味著，即使是同樣的投資項目，從不同的角度看，它也會得出不同的評價。理解這一點，對分析中國的投資行為尤為關鍵。

微觀的視角

這是在具體一個個投資項目的微觀層面，計算投資所能創造的回報率。這一數字可以在投資項目的財務報表中直接看到。從這個角度看，我們確實有必要為中國較低下的投資回報率而擔憂。這一點在地方政府融資平臺所從事的基礎設施投資中表現得尤為突出。我們通過對超過一千家地方政府融資平臺的財務數據估算，目前中國基礎設施投資的平均回報率不足3%。這一回報率甚至不及融資平臺公司發債和獲取貸款成本的一半。

顯然，這樣的低回報基礎設施投資項目很難僅憑其自身來償付債務。這些項目的債務負擔只會越來越重。而由於基礎設施投資占到了中國總投資的1/4，它們的債務問題還會危及宏觀經濟的穩定，甚至有可能引發債務危機。

這是許多人看衰中國投資前景的最主要原因。這些人認為，近些年來中國持續通過投資來穩定經濟增長的格局不可持續。同樣的道理，近期中國政府推出的旨在幫助發展中國家進行基礎設施投資的“一路一帶”計劃也存在較大風險。畢竟，投資風險更大的其他發展中國家，投資回報率更加沒有保證。

宏觀的視角

微觀視角只能看到投資回報的一個方面。從宏觀的視角看，投資回報中還應該包含社會效益。

在基礎設施投資上，微觀和宏觀視角計算的回報率差異最大。如城市道路、地鐵等基礎設施可以繁榮經濟、增加稅收、推升房價地價、提升居民福利。這些社會效益都應該看成這些投資項目的宏觀投資回報率的一部分。只不過對這些帶有公益性的投資來說，這種社會效益沒法變成項目實實在在的現金回報，因而沒法反映在項目的微觀回報率中。

所以，站在社會層面算大賬，這些基礎設施投資項目是有較高回報率的“好”項目。不過，這種大帳只對政府才有意義（稅收增加、地價房價上升可以帶動政府收入的增加）。因此，基礎設施這種微觀和宏觀回報率不一致的項目理應由政府提供融資，用財政資金來支援。而在財政資金缺位的時候，用政府的隱性擔保來幫助相關融資主體（主要是地方政府融資平臺）從市場獲取融資，也不失為一種“次優”的安排。

當然，“一路一帶”計劃的投資項目大多都建在國外，很難直接提升國內的基礎設施水平。但是，這些投資能夠加快相關國家與中國經濟的融合，有利於中國更便捷地從這些國家獲取資源品、能源品，也有利於中國商品對這些國家的輸出，從而間接給中國創造社會價值。

機會成本的視角

在微觀和宏觀之外，還有計算投資回報率的第三個視角——機會成本。這一視角凸顯了中國投資過度的核心成因，因而對理解中國投資顯得尤其重要。

所謂機會成本，就是為了做某事所必需放棄的最佳替代品的價值。投資的機會成本，就是不做投資而省下來的資源能得到的最好收益。

站在消費者角度，投資的機會成本是消費。因此，投資回報率比較低的時候，消費者會通過減少儲蓄來降低投資，而將手中的資源更多地消費掉。由於消費總會帶來效用的提升，所以在消費者看來，投資的機會成本永遠是正的。

在西方發達市場經濟國家，消費這個機會成本時刻約束著投資行為。投資如果過度，投資回報率會因而下降。消費者會因而減少投資，增加消費。由於在這些國家中，企業也基本由消費者所擁有，所以企業即使利用自有資金來投資，也逃不掉消費的約束。如果投資回報率不高，企業將在其股東（也就是消費者）的壓力之下將自有資金分紅出去，而無法用來做投資。

但在中國，投資的機會成本並不完全是消費。國有企業占據了企業部門的半壁江山。這些企業雖然名義上全民所有，但其實並未和消費者部門在資本上有緊密聯系。換言之，即使站在消費者的角度看，國企的投資回報率已經低過了消費這一機會成本，消費者也沒有機制可以制約其投資行為。這是中國投資過剩持續存在的最根本原因。

在這種情況下，如果不投資，那並不會必然帶來消費的增加。從這個角度看，中國投資的機會成本甚至是負的——不做投資，資源白白閑置不說，還會讓經濟因為總需求不足而進入去產能狀態，引發大量企業倒閉、工人下崗，帶來全民福利的凈損失。

三個視角理解中國的投資行為

結合微觀、宏觀、和機會成本三個視角，我們方能對中國的投資回報率有全面認識，對中國投資行為有合理評估。

在一些領域，中國投資的微觀回報率已經很低。但站在宏觀層面算大帳，投資的回報往往遠非微觀回報率所顯現的那樣低下。而如果看清了中國投資的機會成本，那就應該知道投資總比不投資好。盡管低回報的投資看起來是在浪費資源，但追根溯源，這種浪費其實並非源於投資行為本身，而是中國獨特經濟結構所造成的，源於中國消費者對企業所有權的缺失，以及相應的消費者對投資行為約束力的缺失。在這種情況下，投資其實反而減少了中國資源的浪費——它穩定了就業、也穩定了社會。

從上述三個視角來審視“一路一帶”，應該對這一戰略做出正面的評價。“一路一帶”帶來的投資需求為中國過剩生產能力找到了一個新的出路，有利於國內經濟增長和就業的穩定。而它所帶來的國家間經濟融合，將提升中國長期發展的潛力和空間。從這兩點算賬，“一路一帶”的投資回報率已經不低了。更何況，該戰略的微觀投資回報率還未必那么悲觀。從長遠來看，這個項目完全可能創造比美國國債更高的財務回報率，從而為中國外匯儲備投資提供更多的選擇。（光大證券(601788,股吧)首席宏觀分析師 徐高）