【伍正興(油脂油料組)】庫存高企 豆油或重拾弱勢

摘要：美國農業部10月份月度供需報告對美豆單產以及產量進行了上調，表明全球大豆供應朝向寬鬆方向發展的總體基調並沒有發生改變，這不利於豆油價格上揚。與此同時，國內豆油庫存高企且需求不旺，去庫存進程總體緩慢。加之，美元相對強勢、國際原油價格下跌等因素也在一定程度上拖累了包括豆油在內的國內油脂反彈。故而整體來看，國內油脂板塊或維持震盪趨弱的態勢運行。

一、美元相對強勢，壓制了包括油脂在內的大宗商品

在世界經濟整體疲軟的大環境下，美國經濟2014年卻呈現出強勁的復甦勢頭。統計數據顯示，2014年上半年美國gdp實際增速已回升至4%，9月美國失業率下降至5.9%，創2008年次貸危機以來新低。上述因素表明，美國經濟復甦較為顯著。與此同時，我們注意到在經濟回暖的帶動下，美元指數大幅上漲，這在一定程度上打壓了包括油脂在內的大宗商品。此外，2014年下半年以來，國際原油價格震盪下滑，這主要是由於新興國家經濟增速下滑、歐元區經濟復甦緩慢以及美國頁岩氣革命沖擊等多方面因素共同作用所導致的。國際原油的下跌，對油脂形成利空效應，因為植物油脂是生物柴油的原料，原油的大幅下跌導致了生物柴油經濟性下滑，從而抑制了植物油脂的燃料化需求，進而使得油脂價格承壓。

二、全球大豆供應依然朝向寬鬆方向發展，進而抑制豆油上揚

美國農業部10月公布的供需報告數據顯示，全球大豆供應朝向寬鬆方向發展的總體基調依然沒有發生改變。與市場預期的方向一致，美豆的單產及產量預測均繼續上調，雖然上調幅度不及市場預期水平，但仍然是創紀錄豐產的水平，供應量大幅增加的格局未發生變化。統計數據顯示，美豆單產達到47.1蒲式耳/英畝，產量預測達到39.27億蒲式耳，屬於創紀錄的豐產水平。此外，南美產量方面未做調整。維持巴西2014/15年度大豆產量9400萬噸的預估，維持阿根廷2014/15年度大豆產量5500萬噸的預估。從上述數據分析來看，大豆供應量的大幅增加將令包括豆油在內的豆類價格承壓。隨著美國農業部10月報告的公布，市場下一步的焦點將轉向需求以及南美天氣的炒作，如美豆新作上市后的需求變化情況，南美大豆播種的天氣狀況以及中國進口大豆采購進度等。美豆單產走勢如圖1所示，圖2為全球大豆產量走勢，從數據圖中可以清晰地看出，單產以及產量均處於相對高位水平。

圖1 美豆單產走勢圖

數據來源：徽商期貨研究所，wind

圖2 全球大豆產量走勢

數據來源：徽商期貨研究所，wind

三、豆油庫存高企，供應依舊寬鬆

當前，豆油基本面總體偏弱，其庫存水平依舊高企。統計數據顯示，截至10月24日當周，國內豆油商業庫存總量為136.16萬噸，雖較上周的137.477萬噸下降1.317萬噸，但仍較去年同期的99.71萬噸大幅增加了36.45萬噸，增幅為36.56%。目前，豆油總體庫存量仍處於較高水平，這是壓制豆油行情的重要因素之一。國內豆油價格總體呈偏弱態勢運行，截至10月27日，沿海一級豆油主流價位集中在5730-5900元/噸一線，跌幅為30-100元/噸不等，安徽巢湖中糧四級豆油價格為5880元/噸，較上周五跌70元/噸，張家港四級豆油價格為5800元/噸，其走勢如圖3所示，從數據圖中可以清晰地看出，近期豆油的現貨價格整體呈弱勢態勢運行，且依然處於階段性的下行頻道之中，這不利於對大連市場豆油盤面的提振與支撐。與此同時，豆油需求方面依然不旺盛，目前整個油脂市場需求處於雙節后的階段性淡季，春節前小包裝備貨旺季預計要到12月下旬至1月份才會出現。故而油廠出貨有所下滑，油廠豆油供應依然充裕，這使得豆油價格走勢呈偏弱態勢運行。

圖3 張家港四級豆油價格走勢

數據來源：徽商期貨研究所，wind

此外，我國進口大豆港口庫存水平依然維持在較高水平運行，截至10月28日，其庫存水平為6557500噸，港口進口大豆庫存水平依然高企，只要油廠的開機率維持在一定水平，也就意味著豆油的流通量將得到保證，即潛在供給量呈增加態勢發展，這在一定程度上也抑制了豆油價格上揚。下圖4為我國港口進口大豆庫存走勢。

圖4 我國港口大豆庫存走勢

數據來源：徽商期貨研究所，wind

四、“粕強油弱”格局或延續

當前，“粕強油弱”格局較為明顯，截至10月28日，豆油與豆粕1501合約比價收盤為1.8364，處於階段性的下行頻道之中，其走勢如圖5所示。當前，油廠豆粕庫存呈下降態勢運行，導致豆粕市場流通量階段性偏緊。統計數據顯示，截至10月19日當周，國內沿海主要地區油廠進口大豆總庫存量為367萬噸，較上周的391.6萬噸減少24.6萬噸，降幅為6.28%。與此同時，國內沿海主要地區油廠豆粕總庫存量為51.2萬噸，較上周的57.92萬噸減少了6.72萬噸，降幅為11.60%，豆粕庫存的下降，導致其現貨價格表現堅挺，截至10月28日，張家港43蛋白豆粕現貨價格為3550元/噸。當前，油廠壓榨利潤得到極大地改善，以張家港進口大豆壓榨利潤為例，截至10月28日，油廠的壓榨利潤為5.30元/噸，較9月中旬的-418.30元/噸已顯著得到改善，油廠壓榨利潤走勢如圖6所示。在壓榨利潤以及履行豆粕未執行合同等因素的驅動下，加之隨后的11月至12月，也就是在年內的最後兩個月或將有超過1200萬噸的進口大豆集中到港，且大豆成本較前期低，油廠的開機率或將提升，這對庫存高企且去庫存進程緩慢的豆油而言，無疑是“雪上加霜”。

圖5 豆油/豆粕1501合約比價走勢

數據來源：博易大師

圖6 油廠進口大豆壓榨利潤走勢

數據來源：徽商期貨研究所，wind

五、棕櫚油需求不佳，價格受到抑制

我們知道，棕櫚油與豆油存在較強的相關性，油脂之間彼此替代性較強，棕櫚油的相對弱勢也在一定程度上拖累了豆油走勢。馬來西亞和印尼是世界主要的棕櫚油生產國，兩國棕櫚油產量占到全世界產量的86%。2014年，馬來西亞和印尼棕櫚油產量繼續保持較快增速。統計數據顯示，2014年印尼棕櫚油產量預計為3350萬噸，同比增長8%。馬來西亞棕櫚油產量預計為2125萬噸，同比增長5.2%。棕櫚油產量在漸進增加，而需求方面在全球經濟增速放緩以及國際原油價格大幅下跌的影響下卻沒有保持同步增長，棕櫚油庫存逐步回升，進而在很大程度上抑制了其價格上揚。另據馬來西亞棕櫚油局最新數據顯示，1-9月，馬來西亞棕櫚油產量達到1465.9萬噸，同比增長6.9%。與此同時，截至9月底，馬來西亞棕櫚油庫存為209萬噸，已連續三個月回升。

此外，隨著時間的推進，天氣逐漸轉涼，而棕櫚油熔點較高，故而其消費或漸進減少。正因為如此，馬來西亞棕櫚油出口量以及中國棕櫚油進口量均不容樂觀。就10月份出口數據來看，馬來西亞棕櫚油出口疲軟，依據馬來西亞當地船貨調查機構its的最新統計數據顯示，馬來西亞10月1-20日出口棕櫚油為894697噸，較上月同期的996065噸下降了10.2%。其中，中國進口了147700噸。與此同時，另一船運機構sgs稱馬來西亞10月1-20日棕櫚油出口量為884628噸，較9月同期的998689噸減少了11.4%。其中，中國進口了101800噸。與此同時，中國海關總署的統計數據也表明國內棕櫚油進口量在下滑，1-8月，國內棕櫚油進口量為281萬噸，同比下降10%。其中8月進口量為23.1萬噸，較7月大幅減少9.85萬噸。上述的統計數據均表明，棕櫚油市場乃至整個油脂板塊因需求不濟而上揚動力不足，即終端需求對油脂行情的推動作用有限。國內棕櫚油港口庫存走勢如圖7所示。

圖7 棕櫚油港口庫存走勢

數據來源：徽商期貨研究所，wind

六、投資思路

總體來看，國內豆油市場重拾弱勢的可能性較大。這主要是由以下幾方面因素所決定的：一是美豆豐產，全球大豆供應朝向寬鬆方向發展的總體基調並沒有發生實質性的改變；二是馬來西亞棕櫚油庫存不降反升，已連續三個月呈回升態勢發展；三是國際原油的下跌，生物柴油經濟性下滑，對油脂形成利空效應，抑制了植物油脂的燃料化需求；四是國內豆油庫存水平依然高企，且去庫存進程緩慢，國內市場因需求不旺令油脂供應過剩狀態難以扭轉，使得包括豆油在內的油脂價格長期承壓。此外，當前油廠以豆粕為主要壓榨收益來源，且當前價格體系下遠期大豆壓榨收益較為豐厚，“粕強油弱”格局或將延續。但與此同時，值得我們注意的是，近期美豆在其出口良好的提振下強勁反彈，這在一定程度上緩解了豆油的跌勢。但在基本面偏弱的背景下，豆油重拾弱勢的可能性較大。

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