西班牙、義大利、改革之路

儘管各界普遍預期5月份歐洲各國選舉的投票率不會太高，但改革派總理接二連三地上任，已經讓部分國家的選民蒙受其惠。

要看到西班牙總理拉霍伊在公開場合露出笑容，並不是一件容易的事。2011 年11 月，拉霍伊首次當選西班牙總理的同時，也從前朝手中接下燙手山芋──房市崩盤、接踵而來的銀行危機，這也難怪拉霍伊老是笑不出來。然而，時間已經過了2 年多，目前西班牙總算度過艱苦的療傷期，重新回到經濟成長的路上（隔壁的義大利也是如此）。2014 年第一季，西班牙經濟成長率寫下6 個季度以來的新高記錄，同時國際貨幣基金會預測2014 年西班牙實質GDP 成長率為0.9%，而義大利今年則可望成長0.6%，且預測結果仍有進一步上修的可能。

無論是西班牙總理拉霍伊，或是義大利的改革派總理倫齊（但並非經由選舉產生），皆為僵化的勞動市場帶來改革，並重振市場正面情緒。4 月份義大利消費者信心寫下2010 年1 月以來的最高紀錄，同時間西班牙的勞動改革措施亦展露成效。根據年度統計數據顯示，2009 年至2013 年間，西班牙單位勞動成本下降7.2%，同時期希臘的改善程度更是顯著，單位勞動成本下降13.3%。相反地，過去5 年來德國單位勞動成本則是增加了5.1%。西班牙勞動成本下降，明顯地提振出口表現。法國Peugeot 汽車、雷諾汽車、以及德國福斯汽車皆擴大位於西班牙的產能，令汽車成為西班牙最大的出口項目之一。

從債券殖利率水準可知，歐元區周邊國家當中，就屬西班牙與義大利信心的復甦程度最為顯著。就10 年期公債殖利率來看，義大利借貸成本目前已經寫下歷史低點，同時間5 年期西班牙公債殖利率更是繼2007 年至今，首次低於5 年期美國公債。部分人士質疑，殖利率水準無法直接反映歐元區周邊國家的經濟復甦現況，反倒是比較容易受到不同階段的貨幣政策所影響。儘管美國已經開始縮減量化寬鬆政策，歐洲央行總裁德拉吉卻暗示未來將採取「信用鬆綁」措施。儘管如此，不僅是歐元區周邊國家的債券殖利率偏低，所有歐元區國家皆是如此；換句話說，目前歐元區處於良性的經濟週期。債券殖利率下降，將減輕政府的舉債成本，進而促使銀行以更優惠的利率對企業放款，藉此刺激經濟成長。

目前，債市瀰漫著樂觀情緒，也連帶支撐股市表現與企業獲利前景。總部位於加泰隆尼亞的Banco de Sabadell 銀行公佈今年第一季財報數據後，分析師紛紛上調該銀行的盈餘目標，主因在於Banco de Sabadell 銀行持有的呆帳比例已大幅減少。未來，Banco Popular Espanol 與CaixaBank 等西班牙國內銀行，亦可望追隨 Banco de Sabadell 銀行的步伐，改善資產品質。然而，盈餘持續成長的不僅僅是銀行業而已。儘管歐元區邊陲國家的預估盈餘本益比為16.4 倍，高於美股的15.9 倍，但我們也別忘了歐元區邊陲國家的經濟成長率才正要從谷底翻身，因此未來企業獲利可望持續獲得支撐。以歐洲汽車製造業為例，隨著汽車銷量優於預期，汽車製造業者也持續地提高獲利目標。

眼前歐洲企業併購活動十分活躍──奇異公司斥資135 億美元買下Alstom 的能源部門（本文撰寫之際，市場傳言西門子將出手競標），顯示企業認為歐洲的資產目前正處於合理價值。此外，法國政府並未表態反對奇異公司 (General Electric) 併購Alstom，顯示即便是社會主義當道的政府高層，也變得更加支持企業活動。另一方面，法國總統近來任命改革派的Manuel Valls 擔任總理一職，更顯示法國提振經濟成長的決心。換做是右派的法國前總統薩科奇，最近順利完成的幾件大型企業併購案──例如瑞士水泥公司Holcim 併購法國Lafarge 集團、廣告公司Publicis 與Omnicom 合併案──可能早就胎死腹中。

儘管歐洲市場的情緒轉趨樂觀，但這不表示歐元區已完全擺脫下檔風險。歐元相對於美元與新興市場貨幣走強，已成為目前企業最大的挑戰之一。雷諾汽車近來宣佈儘管銷售量成長5%以上，但第一季獲利卻逆勢萎縮0.1%。此外，通縮已經取代通膨，成為歐元區最常提到的經濟名詞，但我們認為歐元區不至於陷入通貨緊縮。然而，倘若歐洲央行總裁德拉吉認為歐元區的閒置產能過於龐大，屆時歐洲央行將出手改善通縮壓力。相較於英國、美國、與中國，歐元區經濟成長力道或許顯得疲弱，但隨著西班牙、義大利、與法國企業破產傳言甚囂塵上的日子成為過去，歐元區經濟也已度過最黑暗的時刻。

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