瀝青企業期現結合現「京博樣本」

本文期貨日報授權發布。多種期貨工具及策略融合

過去幾年瀝青企業一直處於盈利狀態，今年國內瀝青市場出現供過於求，企業的盈利能力下降。特別是5月以來，國內瀝青企業開始出現虧損，目前虧損幅度還在進一步擴大。在虧損加劇的背景下，越來越多的瀝青企業開始探索期現結合模式，一方面利用期貨工具規避價格波動風險，另一方面通過期貨市場進行銷售，緩解庫存壓力。從某種程度上說，有期貨工具在手，瀝青企業生產經營壓力減輕了不少。

1瀝青市場供應明顯過剩

眾所周知，生產瀝青最主要的原料是原油，此前由於國內原油進口資質沒有放開，瀝青企業往往面臨「巧婦難為無米之炊」的尷尬局面。近年來，隨着國內原油進口資質的放開，山東地煉企業的原料來源有了保障，不少煉油企業開始加大瀝青的生產和銷售力度。

以山東京博石化有限公司（下稱京博石化）為例，2014年該企業的瀝青銷售量是38萬噸，2015年銷量增長到50萬噸，2016年全年計劃銷量是90萬噸，而實際上能夠完成110萬噸。

「以前我們沒有原油進口資質，不能保證瀝青原料的穩定供應，原油進口放開之後，我們才開始大量生產瀝青。」京博石化期貨套保經營部經理劉勇告訴期貨日報記者。

值得一提的是，雖然瀝青銷量較去年有大幅增長，但生產企業的盈利情況卻不容樂觀。百川資訊分析師劉敏娜介紹，2016年第一季度瀝青生產利潤可達到270元/噸，但自5月開始轉為虧損，之後虧損加劇，到8月份瀝青生產的理論虧損達到214元/噸。

由於虧損逐步加大，再加上瀝青的消費旺季主要在每年的第二、三季度，第四季度是瀝青的消費淡季，目前國內瀝青開工率較低，瀝青生產企業年開工率維持在40%—70%。劉敏娜認為，因為資源供應明顯過剩，後期國內瀝青市場仍以偏空走勢為主。

從原料供應來看，9月底歐佩克達成的減產性框架協議，把原油日產量降到3250萬—3300萬桶，而伊朗、尼日利亞和利比亞具有減產豁免權，其中伊朗計劃增產至500萬桶/日。俄羅斯不僅9月份大規模增產，突破1100萬桶/日的產量紀錄，10月份前兩周更是創下1120萬桶/日的新產量紀錄。

此外，在當前市場情況下，美國在50美元/桶的價格附近積極賣出未來的頁岩油產量，以獲得穩定的現金流並實現復產。在此背景下，國際原油凍產協議執行起來阻力重重，瀝青原料供應仍將保持充裕。

據了解，盡管近年來公路養護對瀝青的需求保持增長，但今年國內高速公路新增通車里程在4500公里左右，較「十二五」期間每年的通車里程減少一半甚至更多，較去年減少8000公里左右。高速公路建設對瀝青的需求明顯減少，將導致今年國內瀝青總需求量下降。

在需求減少的同時，瀝青的供應卻在增加。劉敏娜說，今年1—8月國內瀝青供應量預計同比增加221萬噸左右。「盡管非道路需求對新增供應量有一定分流，但流向道路瀝青市場的資源依然過剩，增加的資源轉化為社會庫存，使得今年社會庫存高於往年同期。」劉敏娜預計，今年後期市場補貨需求不及去年，貿易商將維持按需采購的節奏。「第四季度瀝青價格將因此受到打壓，如果資源過剩無法緩解，價格或繼續下行，第四季度最低價格可能低於去年同期。」劉敏娜認為，由於貿易商去年冬儲出現虧損，今年補庫存的積極性繼續下降。資源過剩局面短期不會改變，生產成本對瀝青價格的支撐難抵市場供應過剩對價格的影響。

2京博石化探索期現結合新路

資源過剩、銷售不暢，越來越多的瀝青企業開始探索期現結合之道，京博石化就是參與期貨市場比較早的企業之一。劉勇告訴記者，他們公司真正走期現結合之路是從2014年開始的。

劉勇說，京博石化在經營發展過程中，運營模式經歷了多次改革創新。在利用期貨工具之前，企業只能跟隨市場形勢的變化而被動接受，盈利、虧損無法有效把控。為了改變這種狀況，他們開始利用瀝青期貨進行套期保值，即賣出瀝青期貨對庫存或產能進行保值。此外，當期成品銷售價格與對應的原料價格有利潤空間時，預售遠期貨物，提前鎖定利潤。

他認為，傳統期貨操作模式一定程度上可以幫助企業優化經營效果，但是仍然有待完善。比如，從參與工具及期貨品種上來說，傳統期貨操作模式相對簡單，無法構建風險共擔模型；從承擔風險角度來說，單市場操作風險較高，無法轉移風險，特別是兩個市場若發生價格嚴重背離，企業面臨的風險將加大。

劉勇介紹，為了讓期貨工具更好地幫助企業抵御風險，京博石化積極探索運用多策略模式構建風險模型，並嘗試采用期現結合運作新模式，深度參與期貨市場。

據了解，今年上半年京博石化申請成為上期所交割廠庫，「海韻」瀝青成為上期所注冊品牌，這更便於京博通過實物交割來連接兩個市場，把控市場風險。「這些舉措不僅推動了經營模式的創新和發展，並且在實際經營中為現貨銷售減輕了壓力，有效降低了價格波動風險。」劉勇告訴記者。

除了傳統保值外，劉勇認為，多種期貨工具及策略的融合更有利於在企業日常經營中發揮期貨工具風險管理的作用。因此，京博石化在原有期貨操作的基礎上，結合交割品牌及廠庫特點，積極探索新的經營模式。

「相較傳統的套期保值而言，我們對以防御價格風險為目的的套期保值有了更加靈活的運用。以對產能的保值為例，在瀝青生產利潤較好的情況下，以倉單為依托，從期貨盤面賣出成品買入原料，在確保利潤的前提下實現產能套保。若成品期貨盤面價格上漲，倉單可進入交割，這樣能確保利潤不受影響。」劉勇說。

此外，由於長年扎根產業，憑借對行業的敏銳觀察，結合實物交割，京博石化更善於把握套利機會。劉勇介紹，當基差達到相對安全范圍時，可空瀝青期貨合約進行基差正套，等待基差回歸；若基差如期回歸，期貨盤面平倉獲利，反之則可轉至交割，提高現貨售價，彌補期貨虧損，賺取固定利差。

「合約間價差套利也是重要的投資機會之一，當合約間價差擴大到風險較小范圍時，可進行正套。例如，在進入交割行情前，當瀝青1612合約與1609合約價差擴大到130元/噸以上時，可空1612合約、多1609合約，合約價差回歸時平倉獲利。」劉勇告訴記者。

據介紹，除了期貨交易外，成為交割廠庫及注冊品牌也為京博石化的現貨業務帶來了新的契機，「海韻」瀝青的銷量也由2015年50萬噸左右，增加到今年的110萬噸左右。

「通過期貨運作，進行倉單銷售、倉單保值、倉單回購、倉單質押等運作之後，每噸瀝青的利潤比零售價格提高了400元，相對於現在的瀝青價格，這種利潤水平還是比較可觀的。」劉勇對記者表示。

劉勇稱，以倉單形式直接銷售給客戶，對公司而言不僅可以對沖期貨操作，易於銷售，有利於增加現貨銷量，而且平均利潤高於現貨銷售。

據介紹，自交割廠庫獲批以來，京博石化已實現倉單銷售4萬噸，高於現貨售價約200元/噸。同時，京博石化還通過將倉單質押給交易所，獲得80%款項用作保證金，這種操作模式簡單便捷，釋放保證金比例較高，有效地提高了資金利用率，有利於提升企業的經濟效益。劉勇告訴記者，當持有京博石化倉單的客戶在盤面獲利，無需倉單對沖或交割，但持有倉單卻缺乏現貨渠道進行消化時，公司也可進行倉單回購。由於倉單回購價格一般低於市場主流價，再度銷售後可賺取額外利潤，同時又能幫助客戶解決現貨消化問題。「倉單提貨多集中在瀝青消費旺季，回購倉單也可有效緩解我們的壓力，穩定企業生產運營。」劉勇說。

3期貨助力瀝青企業全面發展

經過這幾年的探索，京博石化在運用期貨工具方面已積累了豐富的經驗。劉勇說，瀝青期貨已對企業運營管理產生了方方面面的積極影響，有助於企業在品牌宣傳、業務渠道、經濟效益、團隊能力等方面的提升。

比如，期貨工具的科學運用會為企業帶來可觀的經濟效益。利用期貨市場進行套期保值，可以更好地對沖價格波動風險，優化企業經營效果；多策略期貨操作的成功運用，又能夠為企業帶來額外的低風險收益。

此外，交割廠庫的設立帶來了倉儲收益的增加以及資金成本的降低，新的經營模式改變了企業傳統的現貨銷售方式，有利於統籌期貨和現貨兩個市場，改變過去產購銷的固定思維。

「根據瀝青的季節性需求，四季度末至次年一季度初價格會繼續往下走，出現周期性的低價，客戶往往會把明年一二季度的量提前拿下來進行冬儲，以便次年銷售。」劉勇說。

與此同時，瀝青企業還可以去做一些遠期預售，比如在某個時間節點，瀝青企業的銷售價格對客戶來說可能是低點，同期原料價格對瀝青企業來說也是價格低點，這樣瀝青企業可以讓客戶把貨先定下來，企業自身也可以鎖定原料價格。

「制約瀝青生產的因素，一是原料供應，二是產品銷售。我們的年產能是230萬噸，上游受原料制約，下游受銷售制約，我們希望借助期貨渠道去拓展市場。」劉勇說。

他認為，期貨工具的運用會降低企業現貨風險，有利於企業的管理和經營。比如，成功申請交割廠庫，可以為企業期現結合操作提供渠道支持，有利於企業更便捷地參與套期保值業務，鎖定現貨生產經營成本和利潤，減少資金占用，有效管理企業現貨經營風險。

與此同時，通過交割廠庫可以協助企業進行庫存管理，降低現貨庫存風險，提高企業庫存管理水平。此外，當庫容緊張時，對於系統內企業的貨物可以加快周轉，減少庫存壓力。

在劉勇看來，參與瀝青期貨市場還有助於提高企業品牌知名度。他說，現在期貨對於現貨市場的影響也越來越大，實物交割的期貨質量標准已經成為瀝青行業認可的最高標准。

「注冊成為交割品牌，促使瀝青企業不斷提高產品要求及安全標准，這不僅有利於行業的良性發展，對於企業本身在行業內知名度的提高、品牌影響力的增強都有實質性的幫助。」劉勇認為，期貨工具的運用對於瀝青企業的生產和管理都提出了更高的要求。

他認為，在參與期貨市場的同時，更應熟悉期貨交易各項規則，嚴格執行風險控制制度，健全和完善內控等各項監督管理機制，尊重市場規律，合理有效地規避市場風險。

4期待產業鏈期貨品種更完善

劉勇向記者介紹，2008年金融危機之後，國際原油價格下跌，市場出現了風險，原油價格下跌快，漲起來也快。當時已經認識到有必要利用期貨進行風險規避，但國內沒有上市原油期貨，很多企業到新加坡注冊公司，到境外做燃料油套保。「當時企業錢多膽大，沒有風控意識，受到傷害後整個行業談期貨色變。」劉勇說。

「2014年至2015年原油價格再次暴跌，由每桶110美元下跌到30多美元，瀝青企業意識到風險管理的必要性，從去年開始利用期貨的生產企業越來越多。」劉勇表示。

隨着現貨企業「跑步」入場，瀝青期貨的成交也在放大。據上期所相關負責人介紹，2016年前三季度瀝青期貨交易活躍，流動性顯著增強，交易規模放大。截至三季度末，瀝青期貨累計成交1.43億手，同比增加1133%；累計成交金額2.72萬億元，同比增加779.8%，持倉也同步擴大。

劉勇說，今年4月份瀝青出現了產能套保機會，當時瀝青價格大幅拉漲，原油也受地緣政治因素影響出現反彈。考慮到今年整個市場供大於求的局面，他們在瀝青價格進入高位的情況下，進行了產能套保，賣出瀝青。

「我們做了原油與瀝青比值研究，當時瀝青的期現價差比較可觀，基差達到了我們可操作的水平，今年這波瀝青行情我們抓住了。」劉勇說，由於京博石化近年來在期貨上管控風險比較成功，這在一定程度上帶動了山東地區的地煉企業利用期貨。「特別是今年，山東地區的很多煉油企業開始成立期貨部門。」

劉勇告訴記者，他們的原料主要是靠進口，考慮到國內沒有原油期貨，2007年他們在新加坡設立了一個公司，原料進口套保就是通過這個公司來運作。不過，他也表示，在國外套保有一些不便利，比如國外成品油是市場化的價格，而國內受政策影響較大，兩個市場的價格往往會脫鈎，在國外套保可能是虧錢的，在國內現貨還是虧錢，不能達到完全套保的效果。

「我們還是希望國內能夠盡快上市原油等期貨品種，如果原油、汽油、柴油期貨這三個品種都推出來，對我們煉油企業來說是非常有利的。」劉勇說，如果整個產業鏈相關期貨品種都上市了，企業就可以進行完全套保，把原料、產成品的價格全部都鎖定。這樣的話煉油企業要做的事情就是在價格合適的時候對原料進行買入，同時在價格合適時對產成品進行賣出。

他認為，隨着產業鏈期貨品種的逐步完善，將會有越來越多的企業進入期貨市場，以更好地應對市場的激烈競爭。

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