Tiger Research：2026年第三季加密資產行業投資報告

作者：Ryan Yoon 來源：Tiger Research 翻譯：善歐巴，金色財經

核心要點

• 併購交易數量保持穩定，但大型收購逐漸讓位於規模較小、旨在補充特定能力的交易，例如獲取牌照、支付能力和機構交易能力。

• 傳統領投 VC 對交易條款的影響力減弱，戰略投資者則更為活躍，其中包括希望壯大自身 CEX 與區塊鏈生態的 CEX 系 VC。

• 種子輪及其他早期融資收縮，資本轉而集中於 A 輪至 C 輪，投資對象是已通過收入和牌照證明商業模式的公司。

• 風險股權投資下降，債券發行、信貸額度和 SPAC 上市等以現金流為基礎的融資方式增加。

• 資本並未流向獨立的區塊鏈生態，而是集中於支付、穩定幣、代幣化證券和 AI 相關基礎設施等連接傳統金融與現實應用的領域。

1. 市場回暖，機會轉向機構端

2026 年第第三季，加密市場情緒由恐懼轉向貪婪。

Bitcoin 在上半年連續兩個季度下跌後，於第第三季上漲 43%，創 2017 年以來最強第第三季表現。美國 Bitcoin 現貨 ETF 凈流入 63.4 億美元。上半年一直處於極度恐懼區間的加密恐懼與貪婪指數，於 8 月 20 日進入貪婪區間，並在 9 月大部分時間維持於此。

然而，已披露的交易金額顯示，此輪市場反彈並未帶動更多資金投資加密公司。

價格上漲後回流的資本直接進入了加密資產。企業投資會占用資本數年，因此並未隨短期情緒同步回升。下文將分析第第三季的主要變化。

2. 第第三季的五大關鍵轉變

• 併購：從擴張型交易轉向能力型收購

• VC 市場：領投方影響力減弱，戰略資本崛起

• 融資階段：早期投資趨於謹慎，資本聚焦已獲驗證的業務

• 融資方式：上市與債務融資拓寬股權融資之外的路徑

• 賽道：資本集中於連接傳統金融的基礎設施

2.1. 併購：從擴張型交易轉向能力型收購

第第三季的併購交易數量與上半年節奏相當，但交易規模大幅下降。

第一、第二和第第三季的併購交易分別為 39 筆、36 筆和 37 筆，交易規模則有所下降。獨立追蹤加密行業交易的併購顧問公司 Architect Partners 數據顯示，第第三季加密併購交易數量環比下降 7%，交易金額下降 83%。

交易規模下降，是因為收購標的發生了變化。上半年，市場主要由收購整家公司、藉此開闢新業務線的交易推動，例如 Mastercard 以 18 億美元收購 BVNK。第第三季的收購則旨在補齊買方現有業務的能力缺口。

Circle 同意收購新加坡跨境支付公司 Tazapay；MoonPay 同意收購持有美國證券牌照的 North Capital；BitGo 則收購了 NYDIG 的機構交易業務。

自行取得牌照並在內部驗證一項能力需要很長時間，收購則能立即獲得這兩者。在行業營運架構仍處於成形階段之際，節省時間已成為競爭優勢。併購重點正迅速從拓展新業務，轉向補充特定能力的收購。

2.2. VC 市場：領投方影響力減弱，戰略資本崛起

主要領投機構的影響力明顯下降。自 2024 年以來最活躍的五家領投機構——Polychain、Pantera Capital、Hack VC、Paradigm 和 a16z——第第三季平均每月領投 2.0 筆交易，低於上半年的 3.7 筆。

這些機構過去直接領投其參與交易的 50%–75%，並為市場設定估值。如今，它們對融資輪次的掌控正在減弱。

相比之下，YZi Labs（原 Binance Labs）參與了 14 筆交易，接近上半年月均速度的三倍；Coinbase Ventures 以 12 筆緊隨其後。

CEX 系 VC 增加投資，是因為其投資目標在結構上有所不同。財務型 VC 追求股權或資產升值帶來的資本收益。CEX 系 VC 的被投項目若落地於自家 CEX 或 BNB Chain、Base 等區塊鏈，還能為其帶來交易量增長和新增用戶等額外收益。

因此，即使價格和估值存在不確定性，這些機構仍有明確理由持續投資。第第三季各輪融資反映出的，是希望壯大自有平台的戰略投資者影響力上升，而不是負責定價的財務投資者占據主導。

第第三季 VC 市場正從追求高回報的財務投資，轉向能夠創造業務與生態協同效應的戰略投資。

2.3. 融資階段：早期投資趨於謹慎，資本聚焦已獲驗證的業務

投資者不願承擔未經驗證的風險。種子輪占全部交易的 15.0%，為 2024 年以來最低季度占比。種子輪月均交易數量下降 28%，降幅超過整體交易數量 13% 降幅的兩倍。

已披露的 A 輪至 C 輪月均投資金額增長 29%。僅第第三季的 C 輪融資額，就超過了整個上半年的總額。

早期投資會把資本分散至大量小型項目，並依靠少數成功項目獲得高回報。要讓這一模式成立，後續投資者必須繼續以更高估值買入股權或代幣。

第第三季企業投資整體趨於謹慎，對此類後續投資的預期似乎也隨之減弱。投資者轉而把資本集中於擴張輪，投資對象是已通過收入和牌照證明業務可行的公司。

Jeeves 和 EDX Markets 均在第第三季完成 C 輪融資，兩者分別屬於支付和交易基礎設施公司，這也體現了同一趨勢。市場的投資標準正從代幣發行計劃，轉向可運行業務的實際證據。

2.4. 融資方式：上市與債務融資拓寬股權融資之外的路徑

第第三季的大額資金也來自風險股權投資之外。在 13 筆金額不低於 1 億美元的交易中，有 4 筆涉及上市或債務融資。

Securitize 通過 SPAC 合併在紐約證券交易所上市，Ripple Prime 則發行了 2.75 億美元無擔保優先票據。按月均計算，風險與戰略股權投資下降 24%；債務融資從 7000 萬美元增至 1.9 億美元，上市融資額從 8000 萬美元增至 1.5 億美元。

發行債券需要具備償債能力，上市則需要接受公開市場估值。上半年，債務融資主要來自 Metaplanet 等 Bitcoin 財庫公司，它們借款用於購買 Bitcoin。

第第三季，擁有現金流的企業開始借款擴張業務，包括主經紀商、匯款和穩定幣借貸企業。償債基礎從 Bitcoin 價格轉向了企業現金流。如今，一些公司無需風險投資，也能像普通企業一樣籌集資本。這可能使 VC 的作用進一步收窄至早期階段。

2.5. 賽道：資本集中於連接傳統金融的基礎設施

從賽道看，第第三季資本流向了連接傳統金融與加密生態的領域，而不是新的 Layer 1 和 Layer 2 協議。

基礎設施賽道占已披露投資額的比重，從上半年的 8.1% 增至 18.2%，提升逾一倍。增長來自 AI 相關交易，而非新的區塊鏈主網。代表項目包括將業務轉向 AI 數據中心的 Ionic Digital，以及 AI 訓練基礎設施公司 Prime Intellect。

歸入「其他」類別的資本中，約一半流向了 Securitize 和 Alpaca 等代幣化證券基礎設施。支付與穩定幣則是唯一占比保持穩定的賽道。

相比之下，與傳統金融聯繫較少的賽道吸引到的資本大幅減少。Polymarket 一筆約 3 億美元的交易，占第第三季預測市場投資額的 91%。隨著交易數量減少，DeFi 投資額下降 71%，僅占總額的 3.0%。該賽道最大的一筆交易是 Cari Network，這是一家由美國地區性銀行支持的存款代幣網路。託管賽道沒有獲得任何新增投資，相關活動僅限於成熟企業之間的整合，例如 BitGo 收購 NYDIG 的交易業務。

第第三季，資本只流向已經持有牌照和監管批準的成熟企業，或與銀行及其他傳統金融機構相關的項目。投資方向明顯遠離構建新加密生態的項目，轉向傳統金融資本進入加密市場所依賴的分銷渠道和基礎設施。

3. 對各類市場參與者的啟示

儘管價格反彈，第第三季流入加密公司的資本仍然緊張。資本只是改變了投向：補充特定能力的小型收購取代大型交易；希望壯大自有平台的戰略投資者，也比財務型領投機構更為活躍。

資本還集中於已通過收入和牌照證明業務可行的公司，而不是早期項目。上一份報告所述的「重控制、重基本面」趨勢仍在延續。下文將列出各類市場參與者當前面臨的主要任務。

3.1. 加密公司與創始人

• 為更漫長的早期融資做準備：第第三季種子輪交易數量的降幅超過市場平均水平。公司應在下一輪融資前保守地重新測算現金續航期，確保能夠達成收入、牌照或重大合作等具體里程碑。

• 審視戰略投資條款：CEX 系 VC 的資本仍在流入，但可能附帶接入特定 CEX 或區塊鏈等條件。公司應提前確認，這些條件是否會限制未來引入財務投資或出售公司。

• 建立監管與牌照能力：近期收購方關注的不是整家公司，而是能夠立即使用的能力，例如證券牌照、支付網路和交易基礎設施。考慮出售或合作的公司，應明確自身核心能力，以及這些能力如何契合潛在合作方的業務。

• 拓寬融資方式：擁有穩定現金流的公司可以考慮發行債券或申請信貸額度等傳統融資方式，以減少股權稀釋。

3.2. 傳統金融機構與企業

• 通過收購進入市場：若要開展新的加密業務，收購一家擁有牌照和營運經驗的專業公司，可能比內部自建基礎設施更高效。圍繞基礎設施、牌照和交易能力的併購仍在增加。

• 按交易實際條款估值：僅憑披露的交易金額，無法判斷市場如何為這些企業估值。買方應優先考慮標的與自身業務的契合度，並與專業顧問合作，檢驗交易能否創造超越收購價格的價值。

3.3. 投資者與散戶參與者

• 謹慎解讀融資消息：VC 融資公告不應被自動視為買入信號。當前市場已很難再現過去的大規模代幣銷售和超額交易收益，散戶投資者應認識到早期部位的上漲空間有限。

• 從基本面評估項目：評估項目時，應關注收入結構、監管合規情況及其與傳統金融的聯繫，而不是代幣發行計劃或短期消息。

加密市場正在擺脫短期預期，轉向證明真實價值與實際用途。一些投資者或許會對這一變化感到遺憾，但市場向成熟產業轉型，可以被視為一種健康發展。

能夠認識到這一結構性變化，並加強核心競爭力與風險管理的市場參與者，將為市場下一階段做好更充分的準備。

數據與方法論

• 數據來源：2024 年 1 月至 2026 年 9 月的數據來自 RootData API，共計 3,515 輪融資，並以 RootData 登記日期為準。Ionic Digital 和 Gauntlet 的交易雖於 6 月完成，但直到 7 月才公布，因此計入第第三季。RootData 的 195 條第第三季記錄中，有兩條並非投資——Robinhood 與 dYdX Labs 的 DEX 上線合作，以及加入 Ethereum 機構聯盟——故予以剔除，最終納入分析的交易為 193 筆。

• 金額口徑：本報告金額為已披露金額的交易之和。第第三季 193 筆交易中有 112 筆披露金額，上半年 441 筆交易中有 286 筆披露金額。未披露金額的交易不計入，因此實際交易規模高於文中數據。RootData 將 Raven 一輪融資記錄為 9000 萬美元，但原始來源顯示該數字是估值而非投資金額，故予以剔除。

• 併購金額：已披露的併購金額及併購金額降幅 83%，僅基於 RootData 中記錄了金額的交易。部分交易雖已披露金額，但 RootData 未予記錄，例如 Circle 與 Tazapay 的交易（根據 SEC 文件為 4 億美元），以及 Mirae Asset 與 Korbit 的交易（約 1414 億韓元，約合 1 億美元），均在正文中單獨註明。第第三季併購對比採用 Architect Partners 的季度數據。

• 融資類型：併購分類沿用 RootData 的輪次類型。上市融資額包括 IPO、IPO 後融資和 Securitize 上市。債務融資包括 Debt Financing、Ripple Prime 票據，以及 Félix Pago 融資中的債務部分。代幣銷售包括 OTC 和 Public Sale 輪。其餘所有交易均歸類為風險與戰略股權投資，其中也包括收購現有股東所持股份，例如上半年 Hana Financial Group 和 Samsung Securities 收購 Dunamu 股份的交易。

• 上半年與第第三季對比：由於兩個期間的長度不同，分別為六個月和三個月，交易數量和金額均轉換為月均值進行比較。上半年數據也根據 RootData 後續的數據修正重新計算，為 441 筆交易，原數據為 435 筆。

• 融資階段：種子輪、A 輪至 C 輪等各階段數據，僅包括 RootData 記錄了融資階段的交易。第第三季 193 筆交易中有 143 筆符合這一條件。例如，RootData 未記錄 Fasset 的 C 輪和 Augustus 的 B 輪，因此這兩筆交易未計入各階段數據。

• 賽道分類：根據 RootData 的項目標籤，每筆交易只歸入一個賽道。對於商業模式更明確的賽道，按以下順序優先分類：預測市場、CEX、託管、支付與穩定幣、DeFi、遊戲、NFT、社交與娛樂、基礎設施。無標籤的大額交易在審查其業務後手動分類；不符合任何賽道的交易計入「其他」。

• 機構參與交易：至少有一名被 RootData 歸類為企業或機構實體的投資者參與的交易。該口徑與上一份報告中的「傳統金融機構參與交易」相同。

• 傳統金融機構直接參與的交易：至少有一家銀行、證券公司、資產管理公司、交易所營運商、支付網路、信用評級或數據公司、傳統做市商，或上述機構的風險投資部門參與的交易。RootData 中沒有投資者資訊的交易不計入，因此這一占比為保守估計。例如，上半年 Hana Financial Group 和 Samsung Securities 收購 Dunamu 股份，以及第第三季美國地區性銀行投資 Cari Network 的交易，均因缺少投資者資訊而被排除。通過關鍵詞識別出的投資者均經過逐一核查；PayPal、Stripe、Robinhood 和 Nium 等金融科技公司不歸入傳統金融機構。

• 關鍵交易核驗：正文提到的第第三季關鍵交易，均與公司新聞稿、監管文件和主流媒體報導進行交叉核驗。仍處於協議階段的交易——S&P Global 與 OpenZeppelin、Nasdaq 與 LeveL Markets，以及 Circle 與 Tazapay——尚未完成交割。

• 市場指標：Bitcoin 價格及季度回報率基於 Binance 的 BTC/USDT 日收盤價（UTC）。加密恐懼與貪婪指數來自 Alternative.me；美國 Bitcoin 現貨 ETF 凈流量來自 Investing.com 引用的 SoSoValue 數據。CLARITY Act 的表決結果和 SEC 豁免事項，分別基於美國參議院投票記錄和有關 SEC 公告的報導。

來源：金色財經

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在投資加密貨幣前，請務必深入研究，理解相關風險，並謹慎評估自己的風險承受能力。不要因為短期高回報的誘惑而忽視潛在的重大損失。