美國SEC發布加密資產FAQ更新 新增發行方代幣庫藏股解釋定義

按：9月28日，美國SEC公司金融部發布關於聯邦證券法適用於特定加密資產及涉及加密資產的部分交易的常見問答（FAQ）的更新。其中提到，若加密系統已具備功能且不存在中央控制方，發行方宣布非證券型加密資產庫藏股計劃，不構成其開展必要管理努力的承諾；若系統尚未具備功能，且發行方將庫藏股描述為可為代幣持有人創造收益或回報，則該庫藏股公告可能構成開展必要管理努力的陳述或承諾。 該FAQ僅代表公司金融部工作人員觀點，不是SEC規則或正式聲明，不具有法律效力。

以下為更新版FAQ：

本常見問答（FAQ）中的答覆代表美國證券交易委員會（SEC）公司金融部工作人員的觀點，並非 SEC 制定的規則、條例或正式聲明。SEC 既未批准也未否定本文件內容。和所有工作人員指引文件一樣，這份 FAQ 不具備法律約束力，不會修改或修訂現行適用法律，也不會為任何人創設新的或額外的法律義務。

除非本文另行定義，本 FAQ 所用術語含義均以 SEC 在 2026 年 3 月 17 日發布的《解釋性公告》中的定義為準。

第一組：關於《解釋性公告》第三節（加密資產分類）的問題

問題 1.1：在《解釋性公告》框架下，SEC 對「具備可用功能（functional）」 與 「去中心化（decentralized）」作出定義。但關於發行方是否兌現其承諾開展核心經營管理活動的陳述，《解釋性公告》指出：「發行方是否實現功能可用，應當依據發行方自身對功能可用的定義或描述進行判斷，而非市場大眾對功能可用的一般理解」；「發行方是否實現去中心化，應當依據發行方自身對去中心化的定義或描述進行判斷，而非市場大眾對去中心化的一般理解」。《解釋性公告》中對「功能可用」、「去中心化」的定義，和發行方在推廣投資合約時，在陳述與承諾環節自行定義、描述的「功能可用」「去中心化」之間存在何種關聯？

答：上述官方定義，與判斷發行方是否兌現自身陳述承諾無關；發行方自行設定達成功能可用 / 去中心化的判定標準，作為其陳述承諾的依據。但該定義適用於《解釋性公告》第三節所規定的 SEC 對加密資產的分類工作。

問題 1.2：依據《解釋性公告》第三節，質押憑證代幣（Staking Receipt Tokens）如何歸類？

答：在《解釋性公告》描述的情形下，如果質押憑證代幣是某類不受投資合約約束的數字商品的憑證，那麼該代幣本身屬於數字工具。它作為憑證，核心實用功能是證明持有者對底層數字商品享有所有權。但如果質押憑證代幣由基於協議的流動質押服務商發行，該代幣也可被歸類為數字商品。此種情形下，質押憑證代幣與一套功能可用的加密系統的程序化運行機制深度綁定，其價值來源於該系統運行，同時受供需關係影響。[1]

問題 1.3：《解釋性公告》提及質押憑證代幣與可贖回包裝代幣，將二者定性為「憑證（receipts）」。「憑證」 和其他金融工具的區別是什麼？

答：本文語境下的「憑證」，是一份證明特定數額資產已存入發行該憑證的存管機構 / 託管人的文件，用以證明存款人對該存入資產享有所有權。憑證不會改變底層存入資產的權利、義務與收益，不會為持有人帶來額外財務激勵或收益。憑證與其他金融工具的核心差異：憑證並未將存入資產的所有權、控制權轉移給憑證發行方。因此發行方不得轉讓、出借、質押、再抵押或以其他方式處置該存入資產，也不得使該資產承受第三方的權利主張。

第二組：關於《解釋性公告》第四節（受投資合約約束的加密資產）的問題

問題 2.1：《解釋性公告》提出：「若陳述或承諾清晰、無歧義地寫明發行方將要開展的核心經營管理工作，包含充足細節證明發行方具備落地項目的能力，並說明發行方的工作將如何為購買者帶來合理預期的利潤，則該類陳述或承諾更易形成合理盈利預期。」 營銷推廣內容在何種情況下，會被認定為作出了開展核心經營管理活動的陳述或承諾？

答：營銷推廣內容是否構成該類陳述或承諾，需要結合全部事實與具體情形判斷。單純宣傳加密系統當下的實用價值與性能，若無其他附加表述，一般不構成開展核心經營管理活動的陳述或承諾。同理，使用寬泛的願景式表述宣傳加密系統潛在功能、特性與能力，只要宣傳內容沒有宣揚盈利可能性，僅這類表述本身，一般也不構成開展核心經營管理活動的陳述或承諾。

問題 2.2：《解釋性公告》第四節 B.2 部分闡述了一種情形：原本依託投資合約發行銷售的非證券類加密資產，當購買者不再有合理預期，認為發行方能夠履行或持續開展其承諾的核心經營管理工作時，該資產將不再受該投資合約約束。若原發行方的陳述與承諾由其他主體承接，該非證券加密資產是否會脫離對應的投資合約約束？

答：不會脫離。 無論該主體是主動承接，還是基於法律規定自動承接發行方開展核心經營管理活動的陳述與承諾，資產都不會與投資合約相分離。

問題 2.3：軟體會持續迭代，需要不斷維護與升級；同時一套功能可用的加密系統，可能依靠網路效應實現規模增長。加密系統實現功能可用後，發行方及其他市場參與者可以開展哪些和該加密系統相關、且不屬於核心經營管理活動的行為？

答：SEC 近期觀點認為：一旦加密系統功能可用，為保障、維護、優化、提升系統及其功能，或是促進網路效應形成而提供的相關服務（包括資助開發項目等同類活動），不屬於核心經營管理活動。因此，發行方承諾在系統上線可用之後提供、持續提供（或安排他人提供）這類服務，不會滿足豪威測試（Howey test）的認定標準。參見《加密資產監管規則》，公告編號 33-11434（2026 年 8 月 18 日），第 56 頁【《聯邦公報》第 91 卷，54510、54525 頁（2026 年 8 月 21 日）】[2]

問題 2.4：一套功能可用、不存在中心化主體的加密系統，發行方作出的相關表述，是否能夠創設一份新的投資合約，從而令該系統原生加密資產受其約束？

答：一旦加密系統功能可用、無中心化主體，發行方針對這套系統發表的相關表述，一般不會創設新投資合約。原因是無論發行方還是任何其他主體，均無法控制這套已可用的加密系統，沒有能力採取足以決定該系統成敗的行動。

問題 2.5：非證券類加密資產發行方可能出於多種目的實施庫藏股計劃，包括國庫資金管理、代幣供給縮減、協議資金資助銷毀、持倉再平衡。發行方發布非證券加密資產庫藏股計劃公告，是否構成承諾開展核心經營管理活動？

答：若加密系統功能可用且不存在中心化主體，則發行方發布非證券加密資產庫藏股公告，不構成開展核心經營管理活動的陳述或承諾。但如果加密系統尚未實現可用，並且發行方將庫藏股宣傳為可為代幣持有者創造收益，那麼該公告可能構成開展核心經營管理活動的陳述或承諾。（2026 年 9 月 28 日更新，新增 「且不存在中心化主體」；可對照舊版查閱）

問題 2.6：《解釋性公告》寫明，「發行方」 一詞包含 「發行方或推廣方的關聯主體與代理人」。提供加密資產二級市場交易服務的交易平台，在判斷是否存在投資合約發行行為時，是否會被認定為推廣方（promoter）？

答：只有當該交易平台滿足《證券法》第 405 條規則中對 「推廣方」 的定義，提供加密資產二級市場的交易平台才會被認定為推廣方。

注釋：

[1] 質押憑證代幣一般不具備內在經濟屬性或權利。該代幣僅用於證明持有者對底層數字商品享有所有權，不會賦予持有者任何其他權利或義務。質押憑證代幣持有者有權獲取底層數字商品所產生的獎勵，但質押憑證代幣本身並不創設該項權利或相關保證，也不產生、設定或鎖定獎勵的數額。參見《解釋性公告》第五章 B.4 節。

[2] 本答覆所引用的《加密資產監管規則》徵求意見稿中的解釋，建立在加密系統 「功能可用」 這一前提之上。在該解釋語境下，「功能可用」 一詞的釋義以《解釋性公告》第三節的定義為準。

來源：金色財經

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