中投證券：房產債慎之又慎 aaa是首選

投資要點:

我們認為對房地產行業的信用風險的判斷不應只停留在短期行業銷售數據回暖的利好,面對2015年上半年來房地產債發行持續升溫,房企債的選擇應該慎之又慎。

基本面分析:

2015年上半年國內房地產公司債、中票發行放量,且近期有加速升溫跡象。2015年上半年房企公司債和中票發行量已超過2014年全年水平,且在6、7月有發行加速升溫跡象。此消彼長,房企海外發債金額和數量在2015年上半年出現明顯萎縮。我們認為債券融資條件放松和發行成本優勢支援房企在國內公募市場發債持續升溫,預計下半年房地產信用債供給仍將火熱。

行業正值市場出清,房地產債選擇需慎之又慎。雖然短期地產行業政策友好,但對於回暖的持續時長我們保持相對謹慎,且在長期需求放緩的背景下,房地產行業由高增長階段向成熟階段過渡,集中度不斷提升,實力較弱的房企正值被逐步從市場淘汰的出清階段,房地產債選擇需慎之又慎。

房產債:慎之又慎,aaa是首選。我們通過設臵指標考察該批房企的經營去化壓力、償債壓力以及現金流管理情況,對近期新發債房企進行了梳理。從整體情況來看,aaa房企去化壓力、償債壓力較小,現金流管理能力上均好於其他評級品種房企,中期抗風險能力領先;aa+房企依然需要關注其高企的負債壓力,目前配臵性價比一般;aa和aa-評級房企現金支配能力明顯欠缺,新項目開工依然較為激進,中期抗風險能力較弱,配臵仍需謹慎。整體而言,aaa級房企債是配臵首選。

萬科、招商地產(000024,股吧)以及龍湖地產房企債具備較好的投資價值。落實到個券資質上,我們建議對絕大部分中低評級房企債依然保持謹慎,可將配臵精力集中在高等級個券中,其中又以萬科、招商地產以及龍湖地產具備較好的投資價值。部分aa+以及aa房企目前表現出來的風險暴露相對較小,如首創臵業、時代地產和新城地產,可作持續跟蹤。

信用規則:資金價格小幅下行。上周銀行間7天期質押回購利率在2.53%至2.75%區間波動,6月底存貸款利率下調、定向降準以及年中資金緊張逐步消除,使得7月以來資金面持續寬鬆,資金價格中樞逐步下行。

收益率暫且穩定。7月以來新增資金持續流入債市,信用債配臵的現券需求尤為旺盛,交易所和銀行間市場成交氣氛仍保持活躍。從收益率曲線變現來看,aa及以上評級品種收益率出現持續下行,尤其以1年期品種下行幅度最大。在目前時點上,我們判斷信用債收益率暫且穩定。對於信用組合規則,我們維持aa+及以上的高等級組合建議,企業經營基本面依然是信用債組合配臵的首要考慮因素,而從目前發行量較大的房地產債資質來看,aaa房企仍是目前首選。