不要承諾 沒有把握兌現的事

撰文：徐千婷

中央銀行的政策工具箱裡有一件法寶叫作「前瞻指引」（Forward Guidance），這是指決策者向外界溝通未來利率路徑的作法，目的是希望透過引導市場預期以發揮政策效力。聯準會前主席伯南奇（Ben Bernanke）就曾打趣說：「貨幣政策 98% 靠嘴巴，2% 靠行動」（Monetary policy is 98% talk and 2% action）。

靠開口就能奏效並非奇談，有其理論基礎。根據利率期限結構（Term Structure of Interest Rates）中的「預期理論」，長期債券利率等於債券存續期間短期利率的平均值，所以中央銀行可以透過形塑市場對短期利率的預期，進而影響中長期利率的走向。這種策略各國央行經常採用，只是手法有異。

首先看聯準會（Fed），Fed 除了在 FOMC 會後的政策聲明稿中提及未來的政策走向之外，每年發布 4 次的經濟預測以及「點陣圖」（Dot Plot），明白點出 19 位 FOMC 與會者認為未來幾年適當的利率水準，每次公布都引起市場高度關注，希望從中判斷聯邦資金利率的運行軌跡。

至於日本銀行，採取的是一種「有條件的前瞻指引」，例如今年 7 月 31 日的決策會議就明確指出，如果未來經濟按該行的預期發展，日銀將繼續提高政策利率並調整貨幣寬鬆程度。

中國人民銀行過去並不常採用前瞻指引策略，然而，在 9 月 24 日推出大規模刺激方案的記者會上，該行長就宣布，今年底前可能還會擇機再降準 0.25 至 0.5 個百分點，這種明確點出未來貨幣政策的作法，可說是前所未有。

相形之下，歐洲央行的決策模式就偏向權衡（Discretion），總裁拉加德曾多次強調，未來將依據數據（Datadependent）及每次會議討論（Meeting-bymeeting）來決定適當的利率水準，不事先承諾特定的利率路徑。這與聯準會的作法各異其趣。

貨幣當局明確指出未來的利率路徑，就像是夜空中的北極星，可以發揮引導市場預期、降低市場波動的作用，如果輕諾寡信，或後來因為某些考量不得不改弦易轍，反而會折損央行的公信力，並造成金融市場無謂的波動。

以點陣圖為例，它不僅是預測（聯準會認為經濟將走向何方），同時也是一種承諾（聯準會未來將如何行動）。2021 年 12 月點陣圖顯示，聯邦資金利率到 2023 年底不會高於 2%，結果卻超過 5%，這一方面顯示聯準會的預測能力不佳，另一方面也代表信守承諾常常面臨現實上的困難。

總之，不管是點陣圖還是其他方式的前瞻指引，要發揮引導市場預期的作用，中央銀行除了必須具有相當的經濟預測能力，還要有落實政策既定路徑的強烈意圖。畢竟，做不到的承諾比沒給承諾更讓人挫折。

來源：《台灣銀行家》179 期

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