Terra 生態固定利率協議 Anchor 高收益是否可以長期持續？

年化近 20% 的高收益是否是騙局？不如用數據說話。

撰文：n3mo
翻譯：盧江飛

基於 Terra 生態的去中心化金融產品 Anchor Protocol 一直備受質疑，許多人質疑該平臺提供的 18-20% 的年化收益率是否可以長期持續，也懷疑 Anchor Protocol 的收益率是否真的可以成爲低波動穩定幣收益率的基準。

還是讓我們用數據說話。本文旨在通過分析 Anchor 周均現金流來，解答上述疑惑。實際上，爲了使 Anchor Protocol 能夠自我維持，毫無疑問需要更多的經常性流入而不是流出。

假設和原始數據

我的模型中，將增長假設分爲 2 個時間段：

• 從 2021 年 7 月 21 日到 12 月 21 日；

• 從 2022 年 1 月 22 日至 7 月 22 日。

這樣分段的理由是，Terra 的 Colombus-5 升級將於 9 月中旬推出，預計將推動 Terra 生態系統更多的採用，我們應該會在 2022 年上半年看到更穩定的增長。

自 Anchor Protocol 於 2021 年 3 月 18 日推出以來，歷史數據顯示其存款周環比（「WoW」）增長率爲 16.7%，借款周環比增長率爲 18.5%，抵押品價值周環比增長率 15.4%。有關詳細信息，請參見下面的圖 1。

圖 1：存款、借款、抵押品的歷史價值（摘自 Anchor Protocol 儀表板）

現金流槓桿

現金流出：

• 存款增長

• 存款收益率

現金流入：

• 抵押品的增長

• 抵押品的質押（Staking）回報

• 基於生命週期總價值（LTV）的借款增長

• 基於利率乘數的借款利率

有關每個槓桿的變化如何影響 Anchor 的現金流，請參見圖 2a。

圖 2a：Anchor 現金流驅動因素增加的影響

模型假設背後的基本原理

模型中使用的假設顯示在下面的圖 2b 中。本節將詳細分享每個假設背後的基本原理，但如果您更想先了解 Anchor Protocol 產生的現金流量，可以直接跳到「模型數據結論」部分。

圖 2b：模型中使用的關鍵假設，分爲 2 個時間段

注意：該模型的開始日期是 2021 年 7 月 23 日，將持續預測 52 周，直到 2022 年 7 月結束。由於加密世界變化如此之快，任何超過 1 年的預測要麼過於自信，要麼最後結果極不準確。

存款增長

儘管歷史數據顯示 Anchor Protocol 的存款周環比（「WoW」）增長率爲 16.7%，但在該協議發佈後的前幾周內，增長率相對較高。由於用戶在看跌的市場情緒中渴望獲得更安全的穩定幣收益率，因此 Anchor Protocol 在 6 月至 7 月 21 日的存款增長率也高於預期。該模型假設到 2021 年底環比增長 13%，隨着積極的市場情緒迴歸和用戶湧向更高風險的收益率，預計在 2022 年上半年應該會看到存款周環比增長率在 3% 左右。

存款收益率

實際上，Anchor Protocol 一直被定位爲穩定幣收益率的未來默認基準，即加密貨幣的「聯邦基金利率」，我們不應偏離這個敘事。因此，Anchor Protocol 應將其目前 19.5% 的存款收益率維持到 2021 年，然後從 2022 年上半年開始永久正常化，將年化收益率定在 18.5%。

抵押品增長

Anchor Protocol 通過提供 bAsset 抵押貸款來獲取其存款收益率，其中 bAssets 是指權益證明區塊鏈中抵押資產的流動性和代幣化表示。目前，Anchor 累積 bLuna 收集的質押獎勵，然後將其轉換爲穩定幣並以收益的形式授予儲戶。

歷史數據來看，Anchor Protocol 抵押品周均增長率爲 15.4%，但我的模型得出的周均增長率僅爲 14.5%，Anchor Protocol 抵押品之所以會超出我的保守假設，其實有一些催化劑因素的影響，比如最近增加了 bETH 作爲抵押品選擇，以及未來其他潛在的保稅資產，如 bANC、bSOL、bATOM 等。隨着市場採用率的上升，Anchor Protocol 抵押品增長將會正常化，周均增長率大約會在 3.5% 左右，與存款增長率類似。

注意：抵押品是以 $bLuna 的美元價值計價，因此歷史增長會受到已質押 bLuna 數量和 LUNA 價格的推動。我爲了簡單起見，模型中假設抵押品增長僅受質押抵押品數量增加的推動。

質押獎勵

2021 年第二季度的 Luna 的質押收益率從 5% 到 7% 不等，這可能是由於那段時間的看跌情緒導致鏈上交互減少。然而，根據我的模型分析，2021 年剩餘時間的抵押收益率應該會處於較高位置，預計可達 7.5%，之後在 2022 年上半年預計可達 13.0%。

圖 3：截至 2021 年 8 月 17 日的 LUNA 年化權益收益率（基於稅收獎勵、預言機獎勵、gas 等）

之所以會認爲 Anchor Protocol 質押收益率會上漲，主要原因是 Col-5 的推出，其中鏈上 SWAP 產生的所有費用將直接支付給 LUNA 質押人，而不會像現在這樣被燒燬。更多 DApp 也必然會增加 Terra 交易量——從而創建一個積極的正反饋循環，以增加質押獎勵。

基於生命週期總價值的借款增長

平均而言，Anchor Protocol 借款周環比增長率爲 18.5%。然而，如果根據生命週期總價值假設預測未來借款率的增長，得出的平均增長率爲 33.3%，這可能與最近清算門檻提升有關（從 50% 增加到 60%）。

圖 4：借款和抵押品原生數據；生命週期總價值、利用率和借款利率計算

60% 的清算門檻在 2021 年 7 月 22 日之後實施，圖 4 顯示，自那以後，協議借款的增長速度快於抵押品價值增長速度，結果導致生命週期總價值增長率提高了 35-37%（之前爲 30-33%）。在 2021 年剩餘時間，我的模型預計生命週期總價值增長率將保持在 37%，然後在 2022 年上半年穩定在 42%。

借款利率

借款利率是通過算法確定的，儘管可以通過兩個槓桿計算來簡化它：

• 利用率

• 利息乘數

利用率 = 借入 ÷ 存款的值，而利息乘數是一個基於以下公式的「k」常數。

根據上述參數，interestMultiplier 可以反向求解爲 0.42x [(30%-2%)÷66.7%]，這是預測到 12 月 21 日的假設乘數，結果得出平均借款利率爲 17.5%（見圖 5a）。

圖 5a：Anchor 7 月 21 日至 12 月 21 日（2021 年下半年）現金流預測

因此，要使 Anchor Protocol 作爲一種自給自足的協議，並取得真正成功，就需要激勵用戶自行貸款。從長遠來看，Anchor Protocol 的借款利率必須比傳統金融提供的利率更具競爭力，因此需要確保年利率在 3-4% 的範圍內。

該模型假設 2022 年上半年的利息乘數顯着降低 0.03 倍，從而產生具有競爭力的平均年利率 3.6%（見圖 6a）。

圖 6a：Anchor Protocol 從 2022 年 1 月 22 日至 7 月 22 日（2021 年上半年）的現金流預測

模型數據結論

原始現金流是按周預測的，但爲了便於討論和更直觀的瞭解信息，圖 5-6 顯示了模型每週現金流的月度總計。

我的模型中一些基本數字分別如下（從 2021 年 7 月 23 日開始）：

• 存款：646,729,239 美元

• 抵押品：578,782,716 美元

• 借款：209,241,885 美元

根據模型預測，到 2021 年 12 月 21 日，累計存款總額將增長至 107 億美元（環比增長 13.0%），而抵押品價值將增長至總計 130 億美元（環比增長 14.5%）。這相當於到年底的總鎖倉量會達到 237 億美元——相比之下，目前 Aave、Curve 和 Compound 三個頭部 DeFi 協議的鎖倉量分別在 100-120 億美元，這意味着 Anchor Protocol 的鎖倉量將會是這些協議的兩倍。

由於 Anchor Protocol 打算維持其 19.5% 的存款收益率，預計在整個 23 周內將產生 3.29 億美元的總現金流出，抵押獎勵的現金流入爲 1.42 億美元，而借款人支付的利息爲 1.36 億美元。因此，總現金流入將達到 2.78 億美元，不足以支付向存款人支付（見圖 5a）。

因此，Anchor Protocol 依然需要依賴於收益儲備，如圖 5b 所示，2021 年下半年的總淨現金流預計爲 -5100 萬美元，其資金主要來自於每月提取的收益準備金。

2022 年，Anchor Protocol 的存款預計將以更穩定的速度增長，周均增長率約爲 3%。隨着更多抵押品作爲資產被添加到 Anchor 中，我們應該會看到抵押品總價值會超過存款，抵押品周均增長率也比存款高，約爲 3.5%（見上圖 6a）。

圖 6b 顯示，從 2022 年 1 月到 2 月 22 日，Anchor Protocol 將繼續提取收益儲備金，之後應該在 3 月 22 日來到一個拐點，屆時淨現金流將會轉爲正值併產生協議費用。

發生這種情況是因爲 Anchor Protocol 協議獲得更高的質押獎勵（2022 年上半年爲 13%，而 2021 年下半年爲 7.5%），還有就是作爲抵押品的借款百分比趨於穩定（更多用戶被激勵以具有競爭力的利率借款並習慣於貸款） 。

圖 6b：Anchor Protocol 從 2022 年 1 月 22 日至 7 月 22 日（2022 年上半年）的收益儲備金預測

如上圖綠色趨於，從 2022 年 3 月 22 日到預測期結束，Anchor Protocol 預計將產生總計 6500 萬美元的經常性正現金流（平均每月 1300 萬美元），從而導致收益準備金能夠被自動補充並在 7 月 22 日之前累積至 7400 萬美元水平。

所以，作爲一個獨立協議，Anchor Protocol 應該有能力提供可持續的高收益回報。