跌深個股醞釀反彈 -利空連續壓力測試

美股即將進入超級財報周，是否能端出亮眼業績，再度激勵美股衝高，攸關台廠相關供應鏈榮枯，而美債殖利率警戒值也不容小覷。

文．馮泉富

近期受到美國公債持續下跌的影響，美債殖利率持續創波段新高，市場指標十年期公債殖利率於十月份第一周推高達三．二四七％，攀抵二○一一年七月以來最高水位，確實讓全球股市承受相當大的壓力。FED 主席鮑爾日前重申對美國經濟展望十分樂觀的看法，也強化了加速升息的市場預期。

美債殖利率攀升過快  恐影響美股估值

鮑爾認為當前的利率與中性水位尚有一大段距離，FED 不排除將基準利率調升超過中性利率水準，以抑制經濟過熱，這番偏鷹論調對新興市場尤其不利，MSCI 新興市場指數十月第一周狂瀉了四．六％，創下今年二月來最大單周跌幅。

美元指數明顯的反彈原本已經對新興市場的流動性相當不利，目前又逢美債殖利率快速攀升，將加重借新還舊的再融資成本。

美國公債殖利率變動的影響為何非同小可，因為美債不但是量體最大，流動性最好的金融商品，更是所有金融商品訂價估值的計算基礎，在全球的金融市場具有定錨作用，將影響公司債的定價、企業的融資成本、信用槓桿的擴張，甚至美元匯率，因此牽一髮動全身。未來一段時間，如果美債殖利率仍舊持續快速攀升，將直接影響美股評價模型，合理估值被下修的壓力增加，進而影響全球股市。所以，美股短線能否再創高峰，以及全球新興市場股市能否獲得喘息空間，短線上端視美債殖利率是否能持穩不再攀升 (也就是美債價格不再創低)。

經濟基本面與美元流動性競賽

眾所周知，影響股價估值有兩大因素，就是基本面條件與貨幣政策環境。從基本面的條件觀察，美國經濟仍舊維持強勁。

日前新公布的九月就業報告中，非農業就業人口經季節因素調整後，增加十三．四萬人，颶風佛羅倫斯短期壓抑就業，雖遠不及市場預期的增加十八萬人，但美國勞工部上修七月從十四．七萬人調升至十六．五萬人，八月從二○．一萬人上修到二七萬人，總計這兩個月上調人口共淨增八．七萬人，使非農就業人數年增回穩至二五三．七萬人，數據仍是相當亮眼，經濟火熱程度絲毫未減。

失業率數據方面，美國九月失業率從前一個月的三．九％減少○．二個百分點至三．七％，為一九六九年十二月來最低，提早達成聯準會 (FED) 預估年底才會達到的目標。

另外，九月民間企業的平均時薪增加○．三％，較上年同期增加二．八％，雖低於八月的二．九％成長幅度，但是目前就業市場的閒置人口日益漸少，經濟學家預估未來薪資年增幅可望升至三．○％。

因此，九月就業報告一出爐後，市場通膨預期也同步攀升，聯邦基金利率期貨報價顯示，二○一九年十月前再升息三次的機率達五九．三％。

經濟基本面強勁對股市當然是利多，但是如果因通膨壓力快速攀升而造成債市殖利率快速拉升 (相對也代表美元流動性趨緊)，則會抵銷股市基本面的利多程度。

針對美股十月份的利多，我們再次強調就是第三季的財報，根據 Factset 的統計，S&P500 企業第三季獲利預估年成長約一九．三％，將是二○一一年第一季以來第三高增幅，其中的產業分項，能源類股年增九四．三％、金融類股年增三四．三％、原物料類股年增約二七．八％、通訊服務類年增約一九．三％等，接下來就看實際公布的數據之驚奇度有多高，如果大部分企業的實際財報優於預期，則美股再創高的機率大。

如果大部分的財報只是符合預期甚至低於預期，則美股多方可能暫時失去發球權，市場有可能會將焦點轉移至美元的流動性了。

美國赤字將持續擴大　殖利率恐成中期威脅

現階段影響美股的不單是公債殖利率，因為影響殖利率拉升的背後有中長期因素。除了市場預估十二月仍會升息一碼，明年預估將升息三次以外，FED 縮表期間的長度或限度也具相當程度影響。

由去年第四季縮表以來，今年第一季每月縮減二百億，第二季每月縮減三百億，第三季每月縮減四百億，目前進入第四季，FED 每月縮減五百億，明年維持每月五百億的縮表進度，預估二○一八年共計回收四二○○億美元，二○一九年為六千億美元。美元流動性的緊縮，不僅直接影響股市，也一樣會傳導至公債市場，公債殖利率易升難降。

另一方面，在享受經濟強勁的甜美果實之際，美國的聯邦預算赤字也不斷膨脹。美國總統川普目前推行擴張性的財政政策，需要大量發債；未來為了彌補減稅政策的收入缺口，也需要持續大量發債。美國財政部計畫十～十二月間再舉債四四○○億美元，讓下半年舉債規模較去年同期大增六三％。

白宮預算管理局 (OMB) 估計未來四年，每年預算赤字可能逾一兆美元。美債供給大量增加，殖利率持續攀升已成大概率事件，扭轉不易，這就是美股未來的潛在威脅。

連續利空壓力測試  股價跌深醞釀反彈

台股近期利空不斷，除了因美債殖利率攀升、美元反彈促使外資連續性大幅賣超以外，大立光公司預估十月營收將不如先前預期，也提早預告全球智慧型手機市場可能旺季不旺，有可能影響台灣第四季電子零組件之出口值。

接著是外資法人對全球半導體業的降評動作，摩根士丹利一口氣調降安費諾、亞德諾半導體、美信、微晶片、Qorvo、Skyworks、泰科電子等七家半導體公司之獲利及目標價；美國費城半導體指數大跌也拖累台灣整體電子股走勢。

不過，股價連續性修正也同時伴隨著機會，跌深就是最大的利多。尤其是半導體上游，不但股價領先修正幅度已大，不排除出現殺過頭的反應。

例如半導體上游的矽晶圓，由於下游記憶體廠的出貨占比超過三成，先前因記憶體價格的下跌，引發本益比的修正，下游記憶體的跌價確實會影響 DRAM 廠的營收，但是目前記憶體價格距離變動成本仍遠，廠商只是少賺不是賠錢，不至於冒著流失市占率的風險而減產，而矽晶圓與 DRAM 廠的使用量相關，既然 DRAM 廠不減產，按照目前的供需狀況，上游矽晶圓的預估獲利仍將持續成長，股價大幅下挫有被錯殺的嫌疑，投資人可留意法人何時回補。

美食 - KY 最壞情況已過

除了前述可能殺過頭的族群以外，另一種交易策略就是選擇與中美貿易戰關聯度低，股價修正已久的低基期個股，只要獲利有機會否極泰來，則股價反彈回升可期。

例如美食 - KY(2723)，八月受到政治事件干擾，中國外送平台「餓了麼」、「美團」下架，加上來客數降低，第三周衝擊中國營收年減三成，第四周年減兩成；隨著事件淡化，美食重回中國外送平台，時間早於先前市場預期的半年到一年，加上促銷活動同步進行，今年中國營收下滑幅度可望縮減，法人推估第四季營收的衰退將降至一○％以內，但股價已大幅下跌，應屬利空出盡。

美國部分，今年底可達五十五家，第二季美國營收的成長，彌補了第一季南加州中央工廠去瓶頸新增產能的相關費用。北加州新中央工廠將於第四季投產，可供應二十家店，提供了未來成長空間。

目前各區展店計畫維持不變，推估今年新增整體店數可達七十七家，美食為中國第四大連鎖麵包咖啡餐廳，門市改裝汰舊換新迎合多變的中國年輕人喜好，加上管理能力優越，長期整體營利率預估可回到一一％，法人預估二○一九年稅後淨利約達二一．九億元，稅後 EPS 約為十二．一六元，二○二○年獲利預期可望年增一五％，股價有機會否極泰來。

來源：《理財周刊》 946 期
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