陶冬：央行政策現變局 阿根廷危機歸舊途

瑞信亞太區私人銀行董事總經理兼大中華區副主席陶冬，在個人部落格上指出，上週西線無戰事，市場將注意力集中在接下來的美國與歐洲貨幣政策上，債市主導了風險市場的情緒。以下為部落格全文：

上週沒有重大的數據意外，歐洲政局危機溫和收場，特朗普對金正恩比美國的傳統盟友更熱情；西線無戰事，市場將注意力集中在接下來的美國與歐洲貨幣政策上，債市主導了風險市場的情緒。美國聯儲高官進入了靜默期，不過市場對六月加息沒有多少懸念，利率期貨市場顯示 91% 的概率公開市場委員會加息 25 點，美國十年期國債利率收報 2.94% 。在歐洲方面，意大利與西班牙的憲制危機消除，意債稍見舒緩，但是沽壓尚在，同時市場估計歐洲央行不久會開始停止購債計劃，德國十年期國債一度衝上 0.5% 。阿根廷得到 IMF 馳援，但是 500 億美元的額度並未能阻止比索的進一步下滑，新興市場貨幣危機再次蔓延，巴西央行被迫加息來製止雷拉爾下瀉，土耳其、南非等貨幣繼續蒙受拋售。相對於債市，股市氣氛比較正面，美股多日上揚，S&P500 連續三週走高，那是 1 月以來首次，NASDAQ 甚至在周三創下新高。歐洲和亞洲股市受到貿易戰困擾，略顯薄弱。委內瑞拉局勢和沙特表態令石油價格大幅波動，黃金沖擊 1300 關口未果。

本週將迎來大西洋兩岸在貨幣政策上的同步調整。美國聯儲公開市場委員會應該會上調聯儲基金利率 25 點；同時在前瞻指引上略微顯得溫和，因為利率逐漸接近理論上的中性區域。筆者對美國利率走勢的看法未變，在未來十八個月，美國是唯一一個大國會上調政策利率的，預計今後一年中聯儲每季度上調利率 25 點。歐洲即將迎來貨幣政策的拐點，懸念是六月還是七月作出宣布。從最近 ECB 高官的言論看，貨幣當局對歐洲增長下滑和意大利局勢不甚擔心，筆者相信 ECB 會在本周宣布年底終止購債計劃，其中九月至十二月有一個減少購債的緩衝階段。相對於美國的加息舉措，市場對歐洲退出 QE 還需要時間消化，德拉吉在記者會上的言辭可能對歐元匯率有影響。日本銀行下週的例會，預計不會有大的動作。未來數週，全球匯率市場可能處在敏感時期。

阿根廷上週得到 IMF500 億美元的信用授權，規模之大、審批速度之快均超乎分析員的預期，該國債市穩定住了，匯率則繼續下挫，阿根廷比索對美元匯率四月以來已經下跌超過四分之一了。IMF 救援對阿根廷到底是好事還是壞事？短期是好事，但是天下沒有免費的午餐，IMF 對新興市場的救援計劃，幾乎一概含有 “毒藥” 。IMF 要求阿根廷進一步、更快地縮減財政赤字，推進一系列結構性改革，央行必須獨立決策並停止干預匯市。這種政策收縮勢必帶來經濟狀況的大幅惡化，而經濟分母的縮減令債務比率進一步升高，匯率崩潰令企業現金流雪上加霜。這個處方過去曾經在墨西哥、韓國、印尼、巴西、希臘試過，每一次對於本國民生都帶來災難性後果。筆者曾參與九十年代阿根廷聯繫匯率的設計，對其政壇和國民性略知一二，相信明年大選在即的阿根廷政客很難按照 IMF 要求大幅收緊褲腰帶。在筆者眼中，IMF 那 500 億不會終結阿根廷危機，只是將其帶入新的歷史一章。這個評估對認識目前新興市場困境是重要的。

本週市場焦點：1 ）聯儲會議，2 ）歐洲央行會議，3 ）特金會。前兩者可測，當然也可能有意外。至於兩個瘋子的對話，就事先無法預判了。

本週記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘