國泰君安：貨幣政策已經由偏緊轉為中性

國泰君安7月12日發表債券周報認為，央行近期大舉向市場投放資金，這標志著央行的實際貨幣政策取向已經由偏緊轉為中性。鑒于結構性因素對資金面的影響，央行單純依靠公開市場操作來投放貨幣的任務將顯得十分艱巨，因此，國泰君安認為央行或有下調準備金率的可能。但由于3季度通脹上行壓力猶存，因而準備金率的下調最早也應該在4季度以后。而鑒于目前3年期央票需求量仍然較大，若回籠量較大影響到中性的操作策略，則3年期央票有停發的可能。

國泰君安發表債券周報，主要內容如下：

一、全球宏觀：各國復蘇均有放緩

美國批發銷售數據的下降再次印證了美國經濟復蘇可能已經減緩。盡管就業市場正在緩慢好轉，但整體居高不下的失業率仍使得消費信貸繼續萎縮。盡管近期各種數據表明美國經濟復蘇的確有所放緩，但國泰君安認為，美國就業市場復蘇的趨勢未變，并將推動各項數據的逐步改觀；更重要的是，經濟復蘇的放緩，反而能使得美聯儲的低利率政策得以維系，而這將是美國經濟長期不斷復蘇的最有力保障。

二、中國宏觀：內需下降出口放緩

2季度企業景氣指數和企業家信心指數一升一降，表明2季度的經濟增速可能仍將保持在10%左右的較高水平，但3季度開始經濟增速可能將顯著下降至9%左右。房地產企業信心和景氣指數預示房地產開發投資增速將從3季度開始從目前的高位逐步回落。而央行7月11日公布的信貸數據進一步印證了整體內需的回落趨勢。內需放緩的同時，6月出口數據盡管不錯，但也開始出現放緩勢頭。物價數據延續了生產資料價格回落、食品價格企穩回升的勢頭。

三、貨幣政策：緊縮轉向中性

隨著央行連續7周大幅凈投放，銀行間緊張的資金面已經大幅緩和，但由于準備金率高企和外匯占款系統性減少等結構性因素的存在，再加上目超儲率仍較低，國泰君安判斷至少在3季度，資金面仍然會保持偏緊的狀態。

央行近期大舉向市場投放資金，國泰君安認為這標志著央行的實際貨幣政策取向已經由偏緊轉為中性。鑒于結構性因素對資金面的影響，央行單純依靠公開市場操作來投放貨幣的任務將顯得十分艱巨，因此，國泰君安認為央行或有下調準備金率的可能。但由于3季度通脹上行壓力猶存，因而國泰君安判斷準備金率的下調最早也應該在4季度以后。

而鑒于目前3年期央票需求量仍然較大，若回籠量較大影響到中性的操作策略，則3年期央票有停發的可能。

四、債券市場：短端利率迅速下降

1、一級市場：央票發行利率不變

上周發行兩支央行票據，發行總額160億元；其中3個月期央票和1年期央票發行規模分別為100億和60億，沒有3年期央票發行。利率方面，上周3月期央票和1年期央票利率均保持前期水平不變，分別為1.5704%和2.0929%。

2、銀行間市場：短端利率迅速下降

受到央行連續大幅凈投放資金、上半年時間節點過去以及農行IPO資金解凍的影響，銀行間市場資金面狀況明顯改善，7天回購利率的回落帶動短端利率大幅下降，并帶動收益率曲線相應下移。

3季度，在經濟增速面臨下降，通脹仍在上行的情況下，國泰君安認為利率產品的投資機會顯現。目前國泰君安仍然建議利率產品以3-5年期作為重點配置的品種，而長債收益率若回到國泰君安所預測的估值中樞上方，則可以加以配置。

3、銀行間債券利差分析

國債收益率期限利差：3-1年利差小幅反彈，已明顯高于5-3年期利差，不過仍低于歷史均值。5-3年期利差反彈幅度更加微小，10-5年期利差也微幅上漲，繼續處于高位。

銀行間1年期短期融資券信用利差處于歷史平均水平，不同信用評級短期融資券信用利差較為接近，沒有顯著差距。上周除AA級微幅下降以外，其余各信用級別利差均有所上升。

銀行間3年期短期融資券信用利差除AAA級小幅上升以外，其余不同信用評級短期融資券信用利差較上周都有微幅下降，各級別信用利差繼續維持近期比較穩定的走勢。

各級別銀行間5年期票據信用利差較前周均小幅下跌，AAA級收益率繼續保持在歷史均值上方AA+和AA級收益率仍舊低于歷史均值。

4、交易所信用債分析

在上周銀行間市場資金面逐步充裕同時股市短期見底的情況下，交易所信用債出現了強勢震蕩走勢。上周上證企債指數上漲0.14%，深證企債指數下跌0.03%。

公司債與分離債走勢更為強勁，盡管上周股市觸底反彈，上證綜合指數單周上漲3.69%，分離債也同步上揚，周漲幅0.52%，延續上升勢頭。公司債指數上周上升0.18%。

5、城投債短期供給下降

國務院19號文意味著符合新規的地方融資平臺有望在年底之前陸續建立。城投債短期供給有望下降，但新的城投債供給有望在年底逐漸恢復，屆時投資者需要警惕新城投債供給對低等級債的沖擊。

(吳建剛 編輯)

免責聲明：本文所載資料僅供參考，并不構成投資建議，世華財訊對該資料或使用該資料所導致的結果概不承擔任何責任。若資料與原文有異，概以原文為準。
世華財訊資訊中心：editor@shihua.com.cn 電話：010-58022299轉235