短期不存在二次調整可能

我們將市場此前的快速下跌定義為一次中級調整，從歷次股市調整的經驗來看，此次中級調整的速度和幅度均達到了調整的上限，短期內不存在二次調整的可能，上證綜指已經在2450-2700點探明了底部區域。

宏觀經濟數據大部分向好

上週末公佈的8月份經濟數據超預期的光鮮，月度工業生產、投資數據加速增長，7月份增速有所放緩的現象並沒有延續，這使得我們對下半年經濟反彈更有信心。

從固定資產投資數據來看，最值得注意的趨勢是，公路、鐵路運輸業等基礎設施投資有所減速，而房地產開發投資和鋼鐵業固定資產投資增速加快：房地產開發投資從1-7月的11.6%上升到了1-8月的14.7%，黑色金屬冶煉及壓延加工業固定資產投資從1-7月的3.3%上升到了1-8月的11%。我們認為，四季度房地產投資繼續回升是大概率事件。

物價方面，CPI降幅和PPI降幅低於市場預期，CPI環比上升0.5%，反映了總需求水平有明顯恢復，CPI和PPI拐點可以得到確認。我們宏觀分析師判斷PPI上行的速度將比CPI快，從而導致四季度CPI-PPI的剪刀差從高位逐步收窄。從歷史經驗看，當CPI-PPI擴張時，除了2000-2002年這個科技股泡沫區間，市場無一例外是實現正收益的階段；而在CPI-PPI收窄時，市場出現上漲和下跌的概率各半。在行業選擇方面，食品飲料、醫藥、商貿和金融服務類行業在CPI-PPI收窄時表現較好。

但值得注意的是，出口和消費數據不盡如人意。儘管中國8月份進口額和出口額分別較7月份增長1%和3.4%，但8月份進出口數據與上年同期相比卻讓人樂觀不起來。中國8月份出口較上年同期下降23.4%，進口較上年同期下降17.0%，出口和進口降幅分別比市場預期高出3.8和6.7個百分點。相比之下，7月份的進出口額雖然也同比下降，但進口降幅只比市場預期降幅低0.1個百分點，而出口降幅更是與市場預期降幅完全一致。

8月份零售額較上年同期增長15.4%，增速快於7月份的15.2%。但8月CPI較上年同期下降1.2%，而7月CPI則較上年同期下降1.8%，也就是說，經通貨膨脹因素調整後，8月份實際的零售額增幅很可能並不比7月份高，甚至還可能低些。

信貸和流動性並無近憂。最受人矚目的新增人民幣貸款數據達到了4104億元，遠超市場預期，考慮到8月份票據融資減少了2764億元，而7月份僅減少了1982億元，更加凸顯了8月份貸款力度之大。但我們依然維持全年新增貸款9.5萬億元的判斷。換言之，即使8月信貸數據超預期，但改變的只是下半年貸款投放的節奏，而這種節奏的改變有很大的政策因素在內。

在流動性方面，M1和M2增長小幅加速，M1-M2缺口負向進一步接近於0。我們宏觀分析師判斷四季度M1-M2的敞口將轉正並逐步擴大，這意味著企業經營活動改善，居民的儲蓄意願降低而投資意願增強。

股票配置遵循兩大思路

投資主線：傾向於中下游。我們從宏觀週期、貨幣(M1-M2)週期、物價(CPI-PPI)週期、估值比較來綜合評價各種行業配置的優劣，其中借鑒了歷史上各個週期中的行業表現。綜合以上分析，我們建議重點關注中下游的工業行業，包括中游的機械設備、電力設備、通訊設備、汽車及配件，下游的食品飲料、醫藥生物、商貿。在金融行業方面，我們維持前期的觀點：保險優於銀行、銀行優於券商，繼續看好銀行和保險行業的盈利增長，但由於資金供求關係，建議配置保險和中小市值銀行。

主題投資：關注創業板和併購重組。創業板推出腳步日益臨近。在首批創業板申報企業中，相當部分企業的股東中出現了上市公司的身影，這些直接參股企業的上市公司將能分享創業板盛宴。除了創投概念的主題投資之外，四季度為完成全年的工作任務，相當多的企業或將面臨「突進式」重組，併購重組類的投資機會也值得關注。