貨幣,信貸政策"鬆緊扣"

12月3日，知情人士透露，2009年中央經濟工作會議將在12月5日、6日召開。

不過，外界普遍認為，此前11月27日召開的中共中央政治局會議，已為明年經濟工作確定了政策基調，即保持宏觀經濟政策的連續性和穩定性，繼續實施積極的財政政策和適度寬鬆的貨幣政策。

未來貨幣政策如何做到適度寬鬆？2009年將近10萬億的天量信貸投放趨勢能否在2010年得到延續？

中國社科院中國經濟評價中心主任劉煜輝接受本報記者採訪時表示，今年貨幣政策表述為「適度寬鬆」，實際應該是「極度寬鬆」；明年如果真正執行「適度寬鬆」的話，實際上是要有所收緊。

此前，來自監管層的權威人士曾預期，明年M2增速將在16%左右，全年新增信貸將在6萬至7萬億元左右，而人民銀行研究局金融市場處處長卜永祥也表示，明年貸款增長可能會在5到7萬億之間。

信貸規模匡算法

中國社科院金融研究所副所長王松奇認為，11月27日召開的政治局會議，之所以定調為適度寬鬆的貨幣政策，是為了保持政策的連續性；特別是在當前全球經濟復甦實際上還不太明朗，復甦基礎不穩固的背景下。

貨幣當局的維穩心態從央行近期公開市場操作可窺一斑。

12月3日，央行公開市場迎來連續第八周資金淨回籠。當日，央行在公開市場成功發行700億三月期央票，並開展了300億元91天期正回購操作；在經歷對沖後，公開市場本周淨回籠資金220億元。

同時，從目前一年期央票發行利率看，持續穩定在1.7605%，這已經是八月中旬以來連續14周保持不變，央行維持利率水平穩定意圖十分明顯。

王松奇認為，2009年信貸擴張有一些偏量、超速，明年會適當的進行壓低速度，適當進行收縮，但量應該也不會過少。其中一個重要的原因，就是2009年投資的大量基建不能形成半拉工程，需要一定的投資的強度和信貸支持的強度。

劉煜輝說，今年新開工很多項目，這些項目需要後續的信貸資金進來；所以「如果信貸目標是以7萬億為限的話，明年實際的信貸水平可能會超出。」

據劉煜輝估算，由於今年已經投放了5.5萬億的中長期信貸，大部分進入了新開工項目。明年這些項目的信貸不能下降太多，估計需要4萬億左右才能保證今年新開工的項目順利進行。

另外，短期貸款主要是企業用於短期流動資金的需求，和企業的經營活動息息相關。劉煜輝預計，明年隨著企業經營狀況的改善，企業所需要的短期流動資金在4萬億左右。二者相加，明年的信貸需求估計在8萬億左右。

信貸結構調整困惑

在保持適度寬鬆的貨幣政策大基調不變的前提下，11月23日的政治局會議還特別強調，要「更加注重推動經濟發展方式轉變和經濟結構調整」。劉煜輝認為，明年的信貸政策將承擔一部分結構調整的任務。

不過，貨幣政策更多是總量政策，很難兼顧到結構調整。劉煜輝認為，在信貸結構上還需要信貸政策、信貸指導以及其他政策相結合。

「貨幣政策的的結構調整就是有保有壓，要壓的行業應該包括過剩性行業和房地產行業。」劉煜輝表示。

10月份國務院發佈了《關於抑制部分行業產能過剩和重複建設引導產業健康發展的若干意見》，明確將鋼鐵、水泥、平板玻璃、煤化工、多晶硅、風電設備六大行業劃為過剩行業。在政策出來以後，六大過剩行業中的上市公司進行再融資，都明確要求必須先通過發改委審批，然後再到證監會去審批。這實際上對六大過剩行業的融資進行了緊縮。

市場預計，明年可能會通過信貸政策、信貸指導的方式對過剩行業的信貸加強管理。比如在過剩性行業的新開工項目，只有在發改委批准後才能得到銀行信貸。

事實上，今年銀監會連續出台了《固定資產貸款管理暫行辦法》 、《項目融資業務指引》 ，加強了對固定資產貸款、項目融資貸款的管理。銀監會主席劉明康此前也明確表示，為了確保信貸進入實體經濟，明年將改變發放貸款辦法，固定資產投資項目將按施工進度放款，不見柱子不撒銀子，保證信貸在實體經濟運營，不去衝擊虛擬經濟。

在房地產信貸方面，劉煜輝認為會延續今年的調控思路。比如在按揭貸款方面，嚴格「二套房」信貸條件；開發貸方面，加強對資本金比例的要求等等。

在王松奇看來，信貸結構調整要防止淪為空洞喊口號的危險，貨幣當局必須出台強制性政策，比如明文規定商業銀行中小企業貸款必須達到一定比重。

「銀行現有的信貸評級體系自動傾向於大客戶、大企業，國有大行更甚；在大項目拼搶中處於弱勢的中小銀行對信貸結構調整的適應能力會好一點。」王松奇分析。

貨幣政策不應只盯CPI

近期，有關通脹預期升溫和資產價格上漲討論給貨幣當局2010年政策制定帶來不少無形壓力；而重提通脹預期是否應會納入中央經濟工作會議討論議題，成為關注焦點。

實際上，儘管來自於國內通脹預期、熱錢湧入、人民幣升值等多方面的挑戰給貨幣當局帶來一定壓力，但在近期多個場合，央行和銀監會高級官員都表示，明年通脹壓力不大；劉明康預計明年的通貨膨脹之多在2.5%左右。

在國家行政學院決策咨詢部研究員王小廣看來，目前緊盯CPI的貨幣政策制定存在一定誤區；貨幣政策當局要更加關注於資產價格，而不是CPI。

事實上，美國格林斯潘貨幣政策的失誤就在於貨幣政策忽略了資產價格，而只認CPI，忽略資產價格的最後結果是導致貨幣「不經意的大量供給」。

王小廣還說，明年貨幣政策重點關注不在於何時加息，更在於如何適度控制過度的貨幣供應。

劉煜輝也表示，貨幣當局應該很清楚目前CPI指數的缺陷。制定貨幣政策時，不應該僅僅盯著CPI指數水平，要參考更廣泛的物價水平，作出相對正確的政策選擇。

劉分析，雖然現在CPI還不高，但由於資產價格上漲，尤其是地產價格上漲，已經影響到了服務業的價格。目前，房地產價格、服務業價格在CPI的權重中不高，導致CPI與真實的通脹情況脫節。

資產價格快速上漲的背後，是M2持續一年的將近30%增速。王小廣認為，超寬鬆的貨幣政策屬於非正常現象；2010年貨幣政策應進入一個正常水平，即信貸增長15%左右，M2增長15%-18%左右。