公債失寵，聚焦高收益債與新興市場債

東亞證券(台灣)，2012年3月21日－

美國國債作為全球避險資產的第一品牌，從2008年的歐債危機迄今，不斷吸引資金進駐，即便殖利率早已降至歷史新低，歐債危機最恐慌的時期也已經過去，但Fed一波又一波的資產購買計劃有效壓低了長短期利率，並一定程度支撐著美國景氣步向復甦。惟隨著近半年來經濟數據展現的意外韌性，促使3月13日FOMC會議以一番積極的措辭敲醒了投資人先前對於Fed繼續大力買債的過度憧憬，美國10年期國債殖利率從3月上旬低位的1.9288%驟升至2.3899%。30年長期國債殖利率最高亦升至3.4903%，資金轉向風險性資產的趨勢愈發明顯。

FOMC會議之後，華爾街券商對於Fed續推第三輪量化寬鬆政策（QE3）的可能性愈來愈沒把握，摩根士丹利認為QE3施行的機率現為50%，如果通膨壓力過大，Fed另有25%的機率會改推第二波扭轉操作（OT2），而若經濟數據與股票市場都能維持當前勢如破竹的強勢表現，則Fed亦有25%的機率會就此罷手；美銀美林則認為推出QE3的機率只剩30%。東亞證券（台灣）投資顧問部資深業務副總黃賢楨表示，債市投資人應該關心的是，美國公債在這波被迫重新定價的過程中，短線拋售是否已經過頭？德意志銀行依據一個只考慮美國經濟與避險效應的模擬實質利率模型來看（未考慮Fed的量化寬鬆政策），發現目前利率水準仍然涵蓋著過高的QE預期未經消化。

不可否認的是，美債殖利率的前景很大程度取決於接下來經濟的復甦速度，但東亞證券（台灣）投資顧問部資深業務副總黃賢楨表示，在就業與房屋市場仍顯脆弱的背景之下，Fed絕不樂見好不容易壓低的利率水準過快回漲，因此除非通膨壓力遽增、或是主要央行陸續邁向升息階段，否則完全排除Fed再度進場的可能性、或是判定美國公債步入熊市都還過於武斷。

惟對債市投資人來說，公債或是投資等級公司債等利率敏感度較高的債券標的，面對利率上揚的隱憂當前，表現空間已經有限，隨著市場風險偏好增溫，收益性較高的債種料將重新獲得青睞，在此情況下，投資人不妨適時為債券配置作較積極的調整，東亞證券（台灣）觀察1985年到2011年的所有牛市階段裡，高收益債券往往表現最好，CCC級債券就以每月平均逾1.5%的優異超額報酬大勝AAA級債券僅僅0.2%的報酬。

東亞證券（台灣）投資顧問部資深業務副總黃賢楨表示，高收益債券不僅有著在多頭期間表現最衝、利率敏感度最低、高票息的多重優勢，近年來基本面也已逐漸改善，CCC等級債券平均槓桿倍數已從2009年時的7.65x降到2011年第四季時的4.78x，去槓桿化成效卓著；同時，截至2012年3月，高收益債券的最近一年平均違約率降到2.1%，遠遠低於近25年均值4.2%，與同期美國公債的信用利差水準610基點也還略高於歷史平均利差593基點，顯示高收益債的違約風險仍被高估，隨著企業財務基本面轉好，利差還有縮窄空間。

同樣能受益於美國公債資金外流的債種還有新興市場債。觀察摩根大通新興市場債券（EMBI）指數可知，截至3月19日，新興市場美元債與美國可比公債利差已經從2011年10月4日的高位489.83基點大幅回落到315.67基點，距離歷史低點150個基點還有段不小的距離；加上過去全球新興市場最大的通膨隱憂已經暫時獲得舒緩，新興市場平均CPI年增幅從2011年6月的高點6.3%驟降到目前的4.9%，使得新興市場各國央行不僅陸續中止升息，甚至初步展開降息，利率走揚的風險相對降低，一旦來自歐美的外圍環境有所改善，資金追逐較高收益的意願回籠，新興市場債將能再度吸引外資匯聚。東亞證券（台灣）投資顧問部資深業務副總黃賢楨表示，必須留意的是，海外投資人購買美國債券型ETF在配息時會直接扣除30%的稅金，使其收益能力相對降低，因此投資人若是藉由國內發行的債券型基金參與債市行情亦是不錯的選擇。