券商研報揭機構“心頭好” 7股價值極度低估

潞安環能(行情,問診):基本面最好的冶金煤公司 兼具高彈性低估值

類別：公司研究 機構：廣發證券(行情,問診)股份有限公司 研究員：安鵬，沈濤 日期：2014-08-14

潞安環能:冶金煤龍頭，基本面最好的冶金煤

公司公司所屬的潞安集團是國內最大的噴吹煤生產企業，煤種優勢突出。目前公司在產煤礦產能約2920萬噸，整合煤礦待投產產能約1950萬噸。在煤價整體大幅下挫的背景下，13年公司本部礦井盈利水平基本仍能維持在100元/噸（按原煤產量折算）左右。

成長預期最好的冶金煤龍頭，集團資產注入預期高

公司13年煤炭產量為3704萬噸，內生增長來自整合煤礦產能約1950萬噸。此外，集團13年產量達到8878萬噸，是上市公司的2.4倍，其中具備注入條件的包括中司馬礦（52%，300萬噸）、郭莊礦（70%，180萬噸）、慈林山礦（93%，300萬噸）和高河煤礦（55%，600萬噸）。 而集團目前資產負債率已高達80%，資本支出壓力較大，集團煤炭資產的注入預期較高。

兼具高彈性和低估值，成本控制能力將持續顯現

測算公司上半年噸煤凈利約23元/噸，按照目前煤價預計公司14年PE 不足30倍，估值水平僅高於中國神華(行情,問診)。而由於公司噴吹煤銷售占比較高，當冶金煤價格上漲50元/噸、動力煤價格上漲20元/噸，公司的業績將上漲98%以上，即PE 下降至約15倍左右的水平，彈性較大。

噸儲量和產量市值遠低於重設成本，被嚴重低估

公司在產礦和整合礦合計剩余可采儲量達到26.5億噸，目前市值下降至212億元，噸產量和噸可采儲量市值僅8.0元/噸和572元/噸，遠低於上市公司平均10.2元/噸和689元/噸的水平。而公司的噸煤盈利水平亦高於平均值，因此公司市值從重設成本的角度看實際上是被嚴重低估。

基本面最好的冶金煤公司，維持“買入

公司兼具高彈性和低PE，且公司噸煤儲量和產量市值被嚴重低估，加上集團資產注入可能性較高，維持“買入”評級。

風險提示:噴吹煤價格超預期下跌，公司業績繼續大幅回落

上海機電(行情,問診):主業嚴重低估 智慧裝備突破可期

類別：公司研究 機構：齊魯證券有限公司 研究員：馮超 日期：2014-08-14

明確“電梯+智慧裝備+參股”的發展戰略。鑒於國內印機業務的持續低迷，公司已著手采取措施，徹底改觀國內印機對上海機電長期負面影響。公司已明確“電梯+智慧裝備+參股”作為今後業務發展的重點，我們認為公司對弱勢業務的清理將提升業績，同時切入智慧裝備等新興業務將提升公司的估值水平。

電梯整梯收入平穩增長態勢不改，維保業務成新增長點，電梯主業價值嚴重低估。在電梯整梯需求增速趨勢性向下的背景下，公司將憑借領先的競爭優勢受益於行業集中度的提升，預計電梯整梯收入平穩增長。而我們認為維保市場政策逐步收緊疊加電梯改造周期將利好龍頭電梯生產商，公司具有全國性的維保服務網絡，未來規則和資源將向維保傾斜，維保收入將進入快速增長期，成為新增長點。目前公司市值扣除在手現金對應電梯主業估值僅5倍PE左右，遠遠低於上市電梯15倍PE水平，價值嚴重低估。

果斷處置國內印包，調整國際印包業務，輕裝前行。公司13開始著手改觀國內印包業務的負面影響，預計14年有望處置完畢，將提升EPS0.05元左右。此外公司13年將高斯英國和高斯法國成功重組，大大降低國際印包業務盈虧平衡點。我們認為公司印包業務短期對業績拖累即將過去，重新輕裝前行。

攜手日本納博生產減速機突破在即，國企改革背景下上海發那科資產有望注入，迎來估值和業績雙升。2013年中國首次超越日本成為全球最大的工業機器人(行情,問診)市場，且中長期都將維持較高需求增速，相應的核心零部件減速機也將進入快速擴張期，而成本下降帶來的機器人滲透率提升反過來又會作用核心零部件的進一步放量。公司攜手日本納博生產減速機，將復制電梯業務成功經驗，突破在即。另外，控股母公司上海電氣(行情,問診)持股50%的上海發那科在國企改革背景下有望注入，公司將迎來估值和業績雙升。

投資建議:預計14年~16年公司EPS1.23元、1.57元和1.85元，當前股價對應14x14PE，我們認為目前公司主業嚴重低估，且智慧裝備業務突破在即，我們認為其主業估值至少有望修復至20xPE水平，對應目標價24.8左右，整體約20x14PE，首次給予“買入”評級。

風險提示:房地產超預期惡化；電梯維保市場政策收緊及進度低於預期；智慧裝備業務進度低於預期。

燕京啤酒(行情,問診):噸酒價值低估 國企改革加速價值變現

類別：公司研究 機構：齊魯證券有限公司 研究員：王穎華 日期：2014-08-12

公司實現啤酒銷售307萬千升，同比增長4.19%，其中燕京主品牌銷量212萬千升，同比增長8.65%，“1+3”品牌銷量達272萬千升，同比增長4.62%。公司中高檔啤酒增速11.8%，占比達37.6%，提高2.55個百分點。公司產品結構調整和聚焦“鮮啤”單品對產品結構優化的影響正在顯現。按區域分:云南市場實現銷量13萬千升，比去年同期增長9.17%；新疆市場實現銷量9萬千升，比去年同期增長3.15%；福建市場實現銷量16萬千升，同比增長6.31%，整體的區域增速保持低速增長。

報告期內公司實現營業收入77.57億，同比增長5.3%，實現利潤8.12億，同比增長10.05%，實現凈利潤5.81億，同比增長10.3%。毛利率增加1.48個百分點，部分源於區域的提價因素部分在2季度顯現。

催化劑:隨著國企改革的推進，從國家層面的6家試點，到中信國安(行情,問診)的引入民營資本，到復星集團參與三元增發，在競爭性領域，國企改革的速度、尺度、深度都在不時地超大家預期。國企改革將會帶來燕京引入戰略投資的絕佳時機，而這將使燕京被低估的噸酒價值迅速回歸。

我們從並購角度重估了燕京價值，我們認為公司價值258億，折合每股9.2元。比目前6.7的每股價格有近40%的溢價空間。從最近的並購來看中國並購的噸酒價已經接近7000元，我們分區域給予公司噸酒產能估值:1、北京、西部等燕京強勢區域，由於有局部市場強大的控制力，可享受噸酒高估值6000元/噸；2、廣東等巨頭重點爭奪區域，公司產能可享受較高估值4000元/噸；3、其他區域，產能享受3000元/噸。而，燕京是唯一無外資資本合作的超大型啤酒公司，公司股權又逐步在下沉，這都給並購提供創造可能。

從啤酒行業的發展角度看，同樣，並購是大勢所趨。國際上演繹著跨國巨頭間的並購（百威和英博的合並已將行業整合標的推進至前五大企業之間的合並），國內今年來百萬噸級以上的並購、入股頻頻亮相。對一個品牌企業來說，並購的好壞，不僅在於價格高低，還在於品牌本身是否能在新的主體內延續和發展。而越是優秀的品牌越具備這一存續的價值。

中國啤酒業處在低速增長的成熟階段，市場加速向龍頭品牌集中，本土企業面臨著全國化戰略和區域聚焦的兩種路徑選擇。我們認為，燕京啤酒更適合后者。因為，中國啤酒已經過了低成本攻城略地的階段，現在的全國化發展更需要資本、管理能力、品牌戰略三大支撐。而燕京並不占優。而燕京正在推進區域聚焦這一重大的戰略轉型，並初見成效。

首先，燕京渠道聚焦落在西部，而非競爭激烈的消費大省，並已在西部市場建立了品牌優勢。依托漓泉在廣西的優勢和扁平精耕的渠道規則，燕京在西部份額持續擴大，並初步形成區域聯動，已在廣西、云貴川、新疆、內蒙形成了較強的品牌影響力和份額，區域保持快速增長，強勢地位還在加強。

其次，燕京產品聚焦中端高性價比鮮啤，而非品牌陣地的高階品，正努力完成將龐雜的中檔產品組合向單一清晰的鮮啤系列聚焦，優勢區域的護城河和盈利能力將進一步鞏固，守勢清晰。燕京鮮啤是高檔的純生技術和中檔產品價格的結合，全面提升了中端系列產品的口感差異化和性價比，定調鮮啤的推廣對於燕京來說，是巨大的開源!聚焦規則有利於燕京簡化產品體系，加快供應鏈效率和投入產出能力，鞏固市場地位和份額，同時實現盈利提升。

再次，燕京的激勵和戰略選擇傾向於終端攔截式的渠道推動，而非品牌投入式的終端拉動。公司通過區域管理層市場化薪酬激勵，以及子公司持股區域公司股權，實現區域和渠道利益的最大化。這一規則在區域市場的周邊滲透，以阻止競爭對手進入非常有效，但大范圍跨區域推廣會遇到瓶頸。

這一戰略轉型可能帶來燕京非重點投入區域的市場份額增長壓力，但其能在其優勢市場形成兩大競爭力:親民的高性價比產品、高效率分銷，這使燕京能在優勢市場繼續激發消費、擴大份額、提升產品結構。

我們預測，公司2014-2016年收入148，160，172億，凈利潤9.22、10.47、11.83億，增速17%、12%、13%，EPS0.28，0.32，0.36。我們結合PS和DCF估值，參考並購價值和PE，給予目標價8.78元，對應2015年PE27.4倍，維持“買入”評級。

風險提示:1、公司非優勢區域和競爭激烈的區域的份額受到競爭對手的挑戰下滑；2、國資背景及管理層意愿讓並購價值無法體現；3、公司戰略失誤、搖擺或執行力不強使品牌競爭力弱化；4、成本大幅上升。

重點報告推薦:《中端市場競爭加劇，三強座次難言定局-20140130》、《啤酒行業高管訪談之走近百威-20140209》、《青島啤酒(行情,問診):周轉為本，品牌為王-20140410》、《燕京啤酒:燕京賽馬知難而繞，噸酒價值嚴重低估-20140516》

威海廣泰(行情,問診):被低估的“民參軍”潛力股

類別：公司研究 機構：國海證券(行情,問診)股份有限公司 研究員：韓慶 日期：2014-07-31

事件:

根據上證報報導，近期多個部門相繼發文，鼓勵、引導民企參與軍品市場。未來在軍品立項審批程式、審價辦法、審查機制等方面有望開展市場化改革，讓民企發揮更大鲇魚效應。正在籌備的第四次軍品科研生產能力結構調整，也有望在推動民企參軍方面出現突破。部分政策的調整力度或將遠超市場預期。

點評:

公司軍品業務經過多年的培育，近幾年明顯開始釋放。公司軍品業務近幾年在電源產品、機場空港設備產品的基礎上，全力拓寬產品鏈，向多兵種擴展，軍品訂單持續高增長。公司軍品訂單2012年同比增長36.96%，2013年同比增長42%，達到1.07億元。軍工板塊已成為公司重要的業務板塊，是公司未來重要的利潤增長點。

公司軍品下遊客戶開拓迅速，已涵蓋各主要兵種。公司軍品品種已打破了機場板塊的局限向軍用改裝車輛領域延伸。客戶群體實現以海軍為主，向陸航、空軍、森警、武警、二炮等軍兵種市場拓展。公司擁有中國人民解放軍總裝備部頒發的《裝備承制單位注冊證書》，並被編入《中國人民解放軍裝備承制單位名錄》，公司能夠在承制資格許可的13個裝備類別范圍內全面參與軍隊的采購活動，公司可以利用自身在電源產品、空港地面設備、改裝車等領域的技術、制造優勢，全面深入參與軍品市場。

公司在手軍品承制項目眾多，保證了后續訂單的連續性。公司近幾年與各軍兵種、國有軍工大型企事業單位和科研院和合作不斷加深。目前公司正在進行的重大軍品科研承制項目就有5項以上。其中，戰斗機搶修車、直線供電系統、除冰雪設備等產品今年已開始批次供貨。大型軍用運輸機轉載平臺預計在2016年后開始批次供貨。公司不斷加深與軍方的合作深度，從新產品立項研發階段就參與相關工作，每年都能獲得多項軍品重大新項目的科研承制資格，不斷有新的儲備項目補充進來。公司軍品業務未來不僅能保持連續性，而且隨著軍隊裝備科研采購制度改革，軍品業務的規模預計將有大的突破。

投資建議:公司去年在空港設備市場及消防車市場獲得訂單同比大幅增長，今年業績增速將明顯提升。公司今年在消防車、軍品業務方面有多項新產品推出，預計下半年新簽訂單將繼續保持較高增長。考慮到公司整合新山鷹后，進一步延展自己的消防產品鏈，未來公司將進入一個較高的業績增長期。我們預計公司新山鷹並表后2014-2016年EPS分別至為0.53、0.69、0.89元，對應PE為27、21、16倍，維持“買入”評級。

風險提示:1.國內機場建設投資大幅下滑。2.國內消防行業投資大幅下滑。

中興通訊(行情,問診):上調半年業績 白馬成長被低估

類別：公司研究 機構：安信證券股份有限公司 研究員：衡昆 日期：2014-07-17

中興半年業績修正概況:公司一季度報告中預計14年上半年實現歸屬於上市公司股東凈利潤為8億元-10億元，同比增長158.06%-222.57%；現公告將上半年歸屬於上市公司股東凈利潤上調至10億元-11.5億元，同比增長222.57%-270.96%，超出此前市場預期。

安信點評:我們預計本次業績上調主要是基於以下兩點原因:首先，公司繼續加強合同盈利管理，無論是國內還是國際的合同毛利率都有改善，同時受益國內中國移動4G建設，已經陸續進入到結算周期之內，對公司毛利率的改善都有積極的正向作用。除此之外受益於國外運營商補貼規則的改變，公司終端產品在海外的銷售情況也較為理想，在美國市場已經成為僅次於蘋果與三星的品牌。其次，公司繼續加強費用控制，此前我們就預測公司的期間費用會較低，這部分費用的節約對於公司業績彈性也有正向貢獻。

展望下半年，LTE-FDD混合組網實驗牌照已經發放，無線產業鏈景氣度會非常高，這點已經有部分早周期品種靚麗的業績驗證。三大運營商中的中國移動和中國電信在4G建設方面會更加積極，中國聯通(行情,問診)可能會在3G擴容方面有所投入，預計毛利率情況都會比較理想，因此我們對中興的下半年收入、利潤以及現金狀況都有較強信心。

投資建議:中興通訊是無線產業鏈中的白馬成長股，除了運營商網絡以外，政企業務以及終端業務成為公司的重點，其中政企業務已經孕育了一批成長性較好的業務，例如云計算、物聯網、智慧城市、新能源等，有望開啟新一輪成長。預計2014年和2015年EPS分別為0.79元和1.01元，維持買入-A的評級，目標價20元。

風險提示:4G招標有價格戰的風險；終端毛利率不達預期的風險

北京城建(行情,問診):跨界投資被低估、棚改新政最受益

類別：公司研究 機構：申銀萬國證券股份有限公司 研究員：韓思怡 日期：2014-07-16

投資要點:

成功的跨界投資者，長期股權投資價值被低估69.8%。公司正在從過往的投資經驗中積極探索第二主業的可能性，從歷史投資來看，公司成功投資在證券、銀行、科技/軍工、創投、醫療和體育等行業，多家公司都在上市前投入，受益頗豐。公司目前長期股權投資賬面價值17.8億元，我們預測長期股權投資的合理權益市值應為61.1億元，其中國信證券19.4億、中科招商26.7億、錦州銀行2.7億、北科建12.3億，而公司目前總市值僅87.6億，如果按投資收益占凈利潤的比例為21%，假設目前市場給地產估值即為合理估值，則市場給予長期股權投資的市場估值僅為18.5億，嚴重低估近69.8%。

京內優勢+棚改新政+一二級聯動=穩健增長。1）北京市場儲備充足、風險小收益高:公司項目儲備73%位於北京，近五年拿地85%位於北京，項目儲備充足，且在市場下行周期中抗風險能力較強、未來收益有保障；2）棚改新政:二級開發無需招拍掛、低息貸款、補償款比例提升:過去兩年公司很多項目通過招拍掛形勢取得，成本較高，而近日動感花園項目按照棚戶區改造外遷對接定向安置房相關政策直接獲得二級開發權，望壇項目也有望以平衡資金的形勢獲得二級開發權，均不需要走招拍掛程式，成本大幅下降；受益於國家對棚戶區改造的支援，公司有望獲得近80億元的低息貸款；同時參與一級開發獲得的補償款比例有望從8%提升至15%。

增發獲批、大股東持續增持積極管理市值、未來將進一步加大支援力度。大股東自5月5日期開始集中增持，第一輪增持共2%，第二輪預計增持3%，我們認為在目前公司價值被嚴重低估，且面臨增發時限壓力下，公司不排除進行第三輪增持以及進一步資金、資源支援的可能。

公司將顯著受益於棚戶區改造新政，公司項目儲備集中在北京，抗下行風險能力高過其余公司，長期股權投資價值被嚴重低估，大股東持續增持積極管理市值並將進一步支援公司發展，維持增持評級，1個月目標價9.5元，6個月目標價12.2元。公司受益於二級市場無需招拍掛、低息貸款、補償款比例提升等棚戶區新政，且公司項目儲備主要集中在北京，抗市場下行風險能力較強，同時作為成功的跨界投資者，公司的長期股權投資價值被嚴重低估，大股東將持續增持，目前股價相對RNAV折價61%，維持14-16年年EPS分別為2.03、2.38、2，79元預測，對應PE為4X、3X、3X，維持增持評級，1個月目標價9.5元，6個月目標價12.2元。

廣電運通(行情,問診):外包業務進展順利 成長性被明顯低估

類別：公司研究 機構：國海證券股份有限公司 研究員：孔令峰 日期：2014-07-16

人均ATM 保有量的提升、換機高峰期的到來、社區銀行的推廣、金融機具國產化的政策傾向將促使國內ATM 市場的平穩增長和廣電運通市場占有率的提高。ATM 業務的穩健增長與清分機、VTM 等新產品放量保障公司短期業績，工行、農行、建行等大型商業銀行一體機招標有超預期可能。

長期以來，市場普遍認為公司主業ATM 機經歷了2007-2010 年的高速普及之后，行業高速增長不再，且ATM 設備市場每年100 億左右的市場空間，公司目前已經獲得了20 多億收入，市場份額已經第一，未來成長空間面臨天花板問題，這也是公司近幾年估值持續較低的主要原因。公司將現金服務外包業務作為未來長期發展的重要業務，根據我們測算，該業務每年市場空間高達千億，毛利率高達50%以上，公司先發優勢最為明顯，因此我們認為隨著公司金融服務外包業務收入占比的快速提升，公司由100 億的設備市場切入到優勢更明顯、空間更大的千億級現金服務外包領域，長期發展的價值有望獲得重估，公司存在估值修復預期。年初以來公司的現金服務外包業務已經取得明顯進展，由高階制造向高階制造+高階服務的轉變顯著。

預計公司2014-2016 年EPS 為1 元、1.21 元、1.47 元，對應PE17.6 倍、14.5 倍、11.9 倍，我們認為公司的現金服務外包業務空間和進展被市場低估，維持買入評級。

風險提示:現金外包進展不達預期、新產品推廣情況不達預期。