高頻交易海外普及 國內發展仍顯蹣跚

高頻交易發源於2000年，至今已有10余年的發展歷程，在美國已占總交易量的60%。其中以大獎章基金、virtu financial為代表的高頻交易機構屢創佳績，吸引了全球投資者的目光。而放眼國內，真正意義上的高頻交易受各種因素制約，整體發展步履蹣跚。

一、高頻創造奇跡 1238個交易日僅有1天虧損

2014年3月，高頻交易公司virtu financial向美國證券交易委員會(sec)commit了初步ipo上市申請檔案。從virtu financial招股說明書中可以看到：該公司從2009年初到2013年底的1238個交易日中，有310天日賺130萬~150萬美元，257天日賺180萬~200萬美元，173天日賺200萬~230萬美元。而最令投資者驚訝的是在整個1238天的交易日中，virtu financail僅有1個交易日出現虧損。

除virtu financial以外，西蒙斯的大獎章基金也是高頻交易一個典型的例子，其規則主要是利用強大的數學模型和計算機軟件，在全球市場的不同產品中，進行高頻交易以賺取微小的波動差，從而獲取一個穩健持續的收益。大獎章基金連續20年獲得年均35%的凈回報，而在2008年金融危機全球市場暴跌的情況下獲得80%的收益率，原理就在此。目前全球影響較大的高頻交易機構還包括goldman sachs、citadel investment group等等。

二、利薄量大是高頻交易的法門

高頻交易的特點是一日之內大量成交，利薄量大，不持倉過夜，所有交易由計算機完成。當下高頻交易獲利的主要模式有三種，分別為提前交易、回扣套利及慢市場套利。

1. 提前交易（front-running）

提前交易是指即在一個地方探知投資者的交易資訊后，在另外一個地方搶在投資者前面通過一系列訂單推高或拉低價格從而獲利。實際操作上，投資者向股票交易所買入或賣出指令，接著高頻交易得知市場上即將有交易發生，憑借更快的光纜、交易系統，在毫秒之間完成買入、再將股票以稍高的價格賣給投資者，賺取價差。

2. 回扣套利（rebate arbitrage）

為了爭取更多的交易訂單，美國所有的證券交易所都為那些創造流動性的券商提供一定的交易費用回扣，通常為0.25美分/股。不論買單還是賣單，只要交易成功，交易所即向該流動性的原始提供券商支付回扣，同時向利用該流動性進行交易的券商征收更高的費用。隨著這種激勵機制的日益普及，越來越多的以專門獲取交易回扣為贏利目的的交易規則便應運而生。比如某高頻交易機構在a交易所看到了投資者對某只股票的需求，計算出為此提供流動效能得到的回扣，然后在b交易所計算出獲取流動性所需要付出的費用，在股價相同、回扣大於費用的情況下，就可以不同交易所間買賣賺取差價。

3. 慢市場套利（slow-market arbitrage）

美國、日本、澳洲等地都有多個股票交易所，高頻交易者在一個交易所探知股價變化后，利用其速度優勢，在慢的交易所反應過來之前進行買賣操作從而獲利。

三、速度是高頻交易得以執行的關鍵

高頻交易是利用極快的交易速度完成的交易行為，與傳統的交易相比，最頂尖的高頻交易規則可以快到微秒級。在這樣極快的速度之下，可以誕生出許多穩定盈利的規則，因此速度是高頻交易獲利的關鍵因素。

根據專家的測算，光纜每多出一英寸，在數據傳輸方面就意味著1.5納秒的延遲。如果高頻交易公司可以比其他參與者提前獲得資訊，就會獲得可觀的利潤。華爾街與芝加哥商品交易所的最短距離是825英里，網絡商spread networks沿著這條線路鋪設了價值3億美元的光纖電纜，每月向高頻交易公司收取30萬美元使用費。僅2010年一年，類似spread networks的硬體公司在光纜建設的投入就有20多億美元。

除了光纜，高頻交易機構寄希望於空氣傳播信號能進一步減少時間損耗。據測算，信號通過光纖電纜每秒鐘的傳送速度為20萬公里，而通過空氣為30萬公里。美國的jump trading llc公司斥資670萬美元購買了退役的軍用信號發射塔以提高傳輸速度。tradeworx公司也正在興建一連串的微波傳輸設備，來實現通過空氣傳送。通過該設備，下單到確認的往返速度將少於9毫秒。

此外，高頻交易機構為了降低通信時間，所采取的手段還包括將服務器安置在交易所服務器旁邊；使用速度極快的電腦；編寫超高效率的電腦代碼，甚至將軟件編碼到電腦晶片中等等。而硬體的軍備競賽已經從大洋彼岸蔓延到了國內，在我們的調研中，了解到上海某私募斥資40萬從美國購置了2塊超級晶片，而該晶片的供應商同時也供貨給對沖基金巨頭橋水聯合基金(bridgewater associates)。

四、高頻交易在國內的發展仍顯蹣跚

作為量化投資規則的分支，高頻交易在美國占總交易量的60%，由於近年來采用這一方式的交易者越來越多，華爾街高頻交易獲利已慢慢變的困難。在美國已經普及的高頻交易在國內仍處於發展的初級階段。國內利率、外匯和期權這些基本交易品種的缺位，縮小了高頻交易的市場，將其范圍局限在股票和期貨市場。而在已實施t+0交易的期貨市場，撤單限制、報價系統等因素制約了高頻交易的發展。

為了維護交易所服務器的穩定運行，減少高頻交易大量指令對服務器的沖擊，監管部門對撤單數量進行了規定，對於一種標的物，每日最大撤單量不得超過500次。同時為了保障規則的有效實施，交易所規定各期貨公司須對客戶進行嚴格監督，當撤單量達到400筆以上時進行提醒，必要時進行交易單審查並暫停交易。由於高頻交易采用的是穩健的雙向套利規則，以多張限價指令進行交易。基於限價指令在價格上優於市價指令，導致很多掛單偏離市場走勢無法交易，此時便需要采取撤單，而每日撤單量的限制使高頻交易的許多規則無法實施。

不同於美國市場的分筆數據，我國交易所的報價系統每500毫秒將交易資訊打包發送給每個客戶。美國高頻交易機構支付巨額成本也僅僅是為了降低幾毫秒的數據接收時間，而我國交易所500毫秒的延時，對於高頻交易來說是已是質的差別。這種差異也從根本上區別了我國和歐美市場對於高頻交易的定義。以秒為時間維度持倉而非毫秒，限制了高頻交易的發展和技術的進步。

我國並沒有真正意義上的高頻交易，但是已有不少實踐者試著去提高交易頻率。我們調研的私募中，有不少專注於日內或者分鐘交易，比如善翔、嘉誠等等。上海證券交易所和復旦大學聯合課題組在2012年從交易量的角度觀察股指期貨推出前后滬深300指數和滬深300股指期貨的交易頻率分布曲線。實證分析表明， 2010年、2011年、2012年的5分鐘周期的交易相比其他頻率的交易更為顯著，而這一現象在2008年、2009年是沒有的。雖說已經起步，但是我國真正意義上高頻交易的發展仍需克服諸如t+1交易制度、做市商制度缺位、交易成本高企、批次掛單撤單不合法等成本、制度和法規的制約。