陳偉：經濟企穩仍需穩增長助力

民族證券宏觀規則部經理 陳偉

近期公布的5月經濟數據好於市場預期，而這也很可能表明在二季度以來穩增長政策的作用下，一季度過快下滑的經濟增速目前已初步止住。但是由於主要市場化部門增長的疲弱，經濟下滑壓力還未根本減輕，今年下半年經濟實現企穩回升，全年實現7.5%左右的增長預期目標仍需要更多的穩政策助力。

穩增長初見成效

今年一季度經濟增速從去年四季度的7.7%大幅回落至7.4%，以及4月工業生產活動的疲弱都讓人們擔心二季度經濟增速的持續放緩。但5月公布的各項經濟數據表明，經濟增速下滑的局面有所緩解。

第一，投資增速雖然持續放緩，1-5月份，固定資產投資同比名義增長17.2%，增速比1-4月份回落0.1個百分點，但是受益於穩增長政策的實施，有利於投資增長的因素正在增多。

如5月以來，中央要求地方政府加快基建工程和要求其他預算的支出進度，財政對於穩增長的扶持力度顯現：1-5月全國財政支出累計增長12.9%，大大高於4月9.6%的水平，這也推動了中央項目投資的明顯提速，1-5月份同比增長8.7%，增速比1-4月份提高3個百分點。

再如前期不利於投資增長的資金面情況也有好轉的跡象：1-5月份，固定資產投資到位資金185835億元，同比增長13%，增速比1-4月份提高0.5個百分點。其中，受益於央行貨幣政策微調帶來的銀行信貸擴張動力的增強，1-5月資金來源中，國內貸款增長13.5%，增速提高1.6個百分點。這也一定程度上刺激了基建投資增速的反彈：1-5月基礎設施投資（不含電力）24681億元，同比增長25%，增速比1-4月份提高2.2個百分點。

第二，消費增速繼續保持平穩。今年一季度以來受累於政府加大反腐帶來的政府消費增長疲軟以及房地產市場景氣度下滑帶來的相關商品增速回落，今年一季度消費相對於去年底出現了明顯回落，但是5月以來，消費增速卻明顯回升：同比名義增長12.5%，比上月提高0.6個百分點。

我們認為，主要原因包括：盡管一季度經濟增速下滑，但是由於就業的穩定，居民收入仍保持著較快的增長，今年一季度，2014年一季度全國居民人均可支配收入同比增長8.6%，比去年末提高0.5個百分點，而二季度以來，由於就業形勢的進一步改善，如3、4、5月的調查失業率分別為5.17%、5.15%、5.07%，居民收入很可能仍保持著穩定增長，這也進一步有利於消費的平穩增長。

第三，受益於全球經濟復甦的進一步好轉，如5月全球制造業pmi指數重拾升勢，較4月提升0.3個百分點至52.2，5月我國出口增長明顯改善，出口同比7%。而考慮到去年6月后出口基數因素減弱及外圍經濟持續的復甦，我們預計未來幾個月出口將保持溫和反彈的趨勢。

而在需求有所企穩情況下，工業生產活動也得到提振： 5月工業增加值同比增長8.8%，比4月份加快 0.1個百分點。

穩增長仍需助力

盡管在穩增長的政策作用下，5月經濟增長有了企穩的跡象，今年二季度經濟增速也有望保持穩定，但由於市場內生驅動的經濟部門增長的疲軟，下半年經濟下滑的壓力仍較大。

如1-5月房地產投資同比名義增長14.7%，增速比1-4月份回落1.7個百分點，仍處於較快的回落周期。而考慮到短期房地產庫存壓力仍較大：今年以來，房地產待售面積增速仍持續提高，1-5月同比上月提高0.8個百分點，信貸增長對於房地產銷售的支援還沒有明顯好轉，房地產銷售面積增速仍將持續回落，這也將繼續拖累今年下半年地產投資增速的下行。

再如受累於企業盈利水平的低下以及去產能的壓力，如1-4月工業企業資產利潤率只有7.9%，制造業投資增長的動力仍較弱，1-5月制造業投資53044億元，增長14.2%，增速回落1個百分點。

這也會繼續增大穩增長壓力，因為從過去幾輪經濟復甦的經驗來看，除非基建投資增速明顯發力，否則在房地產和制造部門投資增速持續下行的情況下，投資增速還將繼續回落拖累經濟增長。

因此，保持目前基建投資較高的增長就成為穩定下半年經濟的關鍵。我們注意到，政府已經做了多方面的部署。

如近期國務院擬部署對穩增長、促改革、調結構、惠民生政策措施落實情況開展全面督查，並要求7月10日前，各督查組將各地的督查報告上報國務院，而中央也要求各地抓緊推進各方面工作，不得拖延，要通過共同努力，爭取今年經濟發展在“上半場”表現不俗，在“下半場”要勇奪佳績，完成今年經濟預期目標。這無疑有利於督促各地加快投資計劃的啟動和實施，激發各地穩增長的熱情

但這些穩增長的政策落實仍會遇到較大挑戰。如在今年地方政府債務面臨近年來最大償還壓力，中央要嚴格控制今年地方政府債務增長情況下，各地如何才能推動基建投資的持續增長；基建項目的實施需要比其他投資種類更多的資金，在政府今年投資預算增長有限，政府也表示貨幣政策不搞強刺激的情況下，如何保證投資項目的資金來源？

穩增長更需改革發力

這無疑需要政府采用更多的市場化或創新性的手段，充分盤活社會各類資源，以此激發社會多方面的經濟增長潛力。而我們認為，以下的政策措施或手段將是下半年政府穩增長的“抓手”。

第一，財政政策方面，雖然以今年預算支出衡量，下半年繼續擴張的空間並不大，但考慮到過去由於多種原因，如不合理財政支出與結算制度，三公預算支出節約等積累的財政存量資金巨大，如1-4月新增財政存款高達6000多億，年初至今的財政存款同比仍增長20%，中央下半年加快督促各地盤活財政資金的使用將會有利於促發更多超過今年預算支出的財政資金加快投放，以進一步助力穩增長。

第二，貨幣政策方面雖然不搞強刺激，但是為避免“全面貨幣刺激”的政策宣示，央行仍可以通過逐漸加大貨幣政策微調力度的方式實現流動性在可控條件下的寬鬆目的，如央行在宣布第二輪定向降準后表示，將繼續運用多種貨幣政策工具，調節銀行體系流動性，優化信貸結構，深化金融體系改革，發展金融市場，著力緩解企業融資難融資貴問題。這意味著下半年央行仍將繼續擴大各類結構性寬鬆貨幣政策的使用，如再貸款，定向降準等，而這些定向寬鬆政策表面上僅針對少數部門，但它們引發的流動性釋放最終卻會讓經濟整體部門獲益。

第三，受益於中央系列政策帶來的民間投資環境改善，今年民間投資占比持續提升，1-5月已達到65.1%，創出近年來新高，下半年中央還將繼續加快落實各類民間投資促進的措施。如5月底發改委發布了首批向社會資本開放的80個示范項目，並表示對於80個項目之外的符合規劃版面要求、有利轉型升級的基礎設施等領域項目，也要加快推進向社會資本特別是民間投資開放；發改委近期還宣布， 《政府核准投資項目目錄》的再次修訂由2015年提前至今年，將有更多項目的投資開建，不再需要政府核准，這無疑有利於打破目前制約民間投資的藩籬，提振民間資本的信心，強化目前穩增長的力量。

第四，我國過去為防止經濟或某些部門發展過熱曾實施了過多的行政限制，目前隨著經濟環境的趨冷，這些行政政策也將會較大程度上解除，如過去實施限購的大部分城市下半年都會逐漸解除限購措施，過去為防止房地產投機而實施的房貸首付高門檻也有望降低，這都有利於從需求端釋放房地產的市場增長潛力，下半年房地產市場也有望初步企穩；再如，銀監會表示當前為了更好地盤活存量，增加資金的有效供給，將根據金融市場的發展以及商業銀行資產負債結構多元化的需要，相應調整存貸比的內容，這也表明銀監會將會擇機對存貸比的分子、分母內容進行調整，如同業存款很可能納入存貸比考核，這也將進一步解除銀行放貸的約束，有利於下半年銀行信貸擴張。

當然，在這些政策的使用方面，中央也會注意政策的輕重緩急，如在經濟增速還未觸及7.2%的經濟增長底線時，為保證今年改革的順利推進，中央會加快推出有利於帶來經濟中長期穩健增長效應的改革措施，如加快簡政放權的實施力度，加大對於中小企業的減稅力度等，而那些僅利於短期經濟增長，不利於經濟中長期穩定增長的政策，如全面降準，房貸門檻降低等將很可能更為慎重地推出。這樣的政策安排雖然不利於今年下半年經濟較快的回升，全年經濟增速也很可能小幅低於7.5%，但卻更有利於中央利於經濟增速下滑的壓力，倒逼各方面的改革提速。而當更多的改革紅利因此而加快釋放，市場化內生的經濟增長力量逐漸增強后，今後政府穩增長的壓力也將減輕。（本文作者陳偉系民族證券宏觀規則分析師、和訊評論專欄作者）