新世紀期貨2隊：新產能投產預期繼續打壓pp價格

摘要：

本報告的操作規則是做空pp1501合約，初始入場價位在10200-10400，后面根據盈利情況進行加倉操作，以逢反彈做空為主。

操作依據：

1、隨著下半年年多套新裝置的逐步投產，pp供需格局轉向寬鬆，加之煤制烯烴成本端存在巨大優勢，pp價格重心下移是大勢所趨。

2、中石油、中石化的壟斷地位逐漸被打破，限產挺價的方式將難以實現，較大可能通過打價格戰來爭奪市場份額；

3、國內經濟的低迷、上游原料的下跌也將加劇pp下跌之勢。

4、伴隨國慶長假臨近，石化銷售壓力依舊偏大。

從中長期趨勢來看，pp期價下跌是大概率事件，應以逢反彈做空為主要操作規則。

一、pp當前供需狀況

1、產能快速增加

截至9月中旬，pp2014年新裝置已有八套正式投產，涉及產能260萬噸，包括三套煤制烯烴裝置，分別是延長中煤60萬噸、中煤榆林30萬噸和神華寧煤二期50萬噸mto裝置，均在8月份生產出合格聚丙烯產品。2014年已投產新增產能占原有產能的20%，煤制烯烴裝置占比提升至17%。

雖然新增產能量巨大，但8-9月份pp供應增加較緩和。主要由於裝置不穩定等原因，8-9月份新增mto裝置開工負荷均在50%左右。另外，大唐多倫、神華寧煤兩套煤化工裝置也因裝置故障、單體缺乏等原因開工負荷較低。除此以外，油制烯烴部分老裝置被淘汰或長期檢修。統計局數據顯示，8月份pp產量114.7萬噸，比7月份減少6.5%，比去年同期增加13.8%。今年1-8月pp總產量為893.2萬噸，比去年同期（820.5萬噸）增加8.9%。

2、需求表現平淡

2014年以來pp需求表現較為平淡，下游保持60%-70%的常規開工率，季節性規律也不明顯，僅在春節期間有明顯的開工率下降。另外，下游工廠備貨的現象很少，目前規模型企業的原料庫存一般在10-20天的使用量，但中小企業的庫存一般在3-5天。一方面，資金面偏緊導致集中備貨的可能不大；另一方面，預期價格下跌影響了入市積極性。在維持剛性需求的情況下，整體感覺市場需求偏淡。

3、庫存增長

9月份起pp社會庫存增加明顯，庫存回升至年內均值水平。受到下游需求疲軟及低價煤制聚烯烴產品的沖擊，商家出貨阻力凸顯，石化庫存不斷積壓。據中塑資訊統計，9月中旬較8月底增加10.98%，比上年同期增加10.47%。石化為降低庫存，連續降價促銷，但整體收效甚微。石化價格下調則打壓市場心態，下游買漲不買跌的心態也導致市場交投清淡。

二、后市新裝置投產壓力大

從8月份開始，煤化工企業陸續投產，神華寧煤二期、延長中煤、中煤榆林等裝置逐漸運行正常，對市場的沖擊開始顯現。盡管9月份有神華、大唐停車檢修，但市場並未跟預期的一樣，出現供應緊張的狀況。

除了一到三季度已經投產的八套pp新裝置外，四季度預計還有四家企業即將投產，涉及產能160萬噸，包含三套煤制烯烴裝置，一套丙烷脫氫裝置。其中，寧夏寶豐和陜西蒲城清潔能源計劃在10月份投產。

另外，預計四季度煤制烯烴產能占比將提高至20%以上，中石油、中石化的壟斷地位逐漸被打破，通過限產來挺價的方式將難以實現，較大可能通過打價格戰來爭奪市場份額。

目前市場主要擔心10月份以后檢修裝置復產，以及新裝置投產導致產量集中增加，供需失衡加重的狀況可能出現。因此，市場對遠期合約看空情緒較為濃重，pp現貨價格繼續下跌的概率較大。

三、上游原料價格大幅走弱

2014年7月份以來，上游原油、石腦油、丙烯價格紛紛大幅走弱，也對國內pp價格下跌形成助推作用。從目前的基本面因素看，上游產品價格保持弱勢整體的概率較大。

原油方面：從供需格局來看，全球原油供應充裕不改，美國原油總庫存意外增長，對油價形成利空抑制；而中歐經濟表現走弱，美國經濟數據也喜憂參半，都對原油需求預期構成打壓，且歐美煉廠檢修使得加工量下滑。地緣方面，利比亞原油產量和出口延續恢復態勢，繼續利空油價，但國內衝突使得石油生產仍面臨一定風險。經濟面來看，交易商對全球經濟信心不足，也是拖累油價的重要因素，且蘇格蘭獨立公投也為歐洲經濟埋下不安定隱患。當前市場拉漲因素匱乏，利空因素依舊占據上風。

石腦油方面：受供應充足打壓，9月18日亞洲石腦油裂解價差跌至一個月低位至每噸125.23美元。盡管目前供應局勢不利於賣主，但是預期10月份抵達亞洲的歐洲和地中海石腦油套利船貨依然高企。需求放緩和歐洲以及地中海石腦油紛紛涌入亞洲市場導致亞洲供應高企，這拖累亞洲石腦油船貨價格不斷回落。

丙烯方面：受上游原油和石腦油價格的走低，丙烯市場也表現低迷。日本三井化學裝置開車，以及中國海越的開工，供應方面仍存在過剩的狀態。2014年9月浙江海越的年產60萬噸裝置開工，使國內丙烷供應脫氫生產有所增長，相對國內現貨市場價格走低。

四、煤制烯烴成本分析

煤制烯烴生產成本一般的計算公式是3*甲醇價格+1100~1500元/噸，可換算當前西北地區煤制聚丙烯的成本在7700-8200元/噸之間，華東地區煤制烯烴的成本在9000-9500元/噸之間。另外，根據目前石腦油價格折算的聚丙烯生產成本大約9800元/噸。可見，西北地區煤制聚丙烯有著非常大的成本優勢。

從成本構成中，煤制烯烴投資是非常昂貴的，帶來的財務和折舊費用占到成本的40%，其次為氣化原料煤和提供能量的燃料煤，總計占成本的43%。因此，煤化工企業會盡早實現滿負荷生產，否則因產品的財務和折舊費用將增加。石腦油制聚烯烴，項目財務和折舊費用占成本比例僅為13%，但原料費用占比大幅提升到75%，這也表明原料的價格對項目成本起著決定性的作用。

2014年煤制聚丙烯產能占比將由2013年的10%提升至25%。考慮到新增裝置生產的產品多集中在拉絲料方面，這將使得未來拉絲級pp競爭更加激烈。今年以來，石化生產企業通過對開工率的調整和原料投放節奏的控制，令市場出現了較多的上漲行情，但隨著未來煤制烯烴企業市場占有率的提高，石化生產企業通過控制庫存來提振市場的作用力度將有所減弱。

五、價差走勢分析

pp遠月價格倒掛仍十分明顯，預期四季度新增產能投產利空遠期價格，該貼水狀態目前尚看不到逆轉的可能。在未來一段時間，隨著利空釋放，以現貨下跌來完成基差修復的可能性較大。但若產能投產不及預期，期貨價格也有反彈向下修復基差的可能。遠期貼水過大，一定程度上反映了利空預期，也增加了pp期價走勢的復雜性。后市應重點關注新裝置投產的進程和開工負荷情況。

月間價差，pp1501與1505月間價差目前在300-600點內波動，尚處於合理范圍。若1501合約利空不及預期，該價差有繼續擴大的可能。

pp地區間價差變化不明顯，華北較華東的貼水多在100元/噸以內。而從交割制度上看，華北地區較華東貼水250元/噸交割，即使華北價格偏低，加上交割貼水要高出華東、華南地區。后期隨著煤化工裝置開工負荷提升，華北與華東、華南地區間價差有望拉大。

六、投資規則

綜合以上基本面分析，我們認為：1、隨著下半年年多套新裝置的逐步投產，pp供需格局轉向寬鬆，加之煤制烯烴成本端存在巨大優勢，pp價格重心下移是大勢所趨。2、中石油、中石化的壟斷地位逐漸被打破，限產挺價的方式將難以實現，較大可能通過打價格戰來爭奪市場份額；3、國內經濟的低迷、上游原料的下跌也將加劇pp下跌之勢。4、隨著國慶長假的臨近，石化銷售壓力依舊偏大。因此，近期pp市場利空積聚，pp期價下跌是大概率事件，應以逢反彈做空為主要操作規則。

主要的風險點：1、新裝置投產有推遲的可能，且部分裝置開工負荷有下降的可能；2、期貨價格較現貨貼水較深，增加短期價格波動風險。因此，需重點跟進裝置開工負荷及投產進程，可結合基差大小來作為入場與出場的參考。

操作規則如下：

方向：單邊做空pp1501合約，時間點：9月中旬-10月底；

初始入場價位：10200-10400，后面可根據盈利情況進行加倉操作，以逢反彈做空為主；

止損：根據實際入場價位設置，以不高於入場位100點為止損標準；

第一目標價位在9800- 9900，第二目標價位9600。