鷺燕藥業現金流高度吃緊 闖ipo為急還22億債務

和訊網訊息 在鷺燕(福建)藥業股份有限公司(以下稱鷺燕藥業)的ipo預披露中，和訊網發現，其經營性現金流高度吃緊，一直通過包括不斷擴充股本，以及獲取貸款等活動為其公司運轉輸送資金，與此同時，鷺燕藥業還有著比同行業更高的存貨和存貨增幅，更高的應收賬款，而壞賬計提卻低於同行業。

緊繃的資金鏈

和訊網研讀鷺燕藥業的招股說明書中發現，鷺燕藥業在經營中面臨較大的資金壓力，公司的現金流面臨極度緊繃的狀態，僅靠銀行輸血來維持經營，公司財務狀況面臨隨時惡化的險境。

招股書顯示，2011年、2012年和2013年，公司經營活動產生的現金流量凈額分別為2800.62萬元、-3303.89萬元和-7688.63萬元，投資活動產生的現金流量凈額更是分別為-4238.90萬元、-9149.21萬元和-17033.84萬元。這導致了鷺燕藥業堪稱糟糕的資產負債報表。

在這樣的情況下，對外借債便成為當務之急。截止2013年12月31日，其負債總額高達22.677億元，其中短期借款也高達9.1億元。2011年末、2012年末和2013年末，公司母公司口徑的資產負債率分別為59.37%、62.97%和63.91%。

對一家注冊資本僅9611.88萬元的公司，這一系列借款數額無疑都是巨大的。一旦外部銀行的貸款終止，必將發生不可想象的后果。

鷺燕藥業現金流十分緊張

對於高額的負債和緊張的現金流，鷺燕藥業的解釋是，主要是“由於公司上下游的付款及收款結算存在的較大時間差導致應收賬款遠高於應付賬款，且隨著業務規模的擴大，兩者間的差額相應增加”。

根據招股書，2011-2013年，鷺燕藥業的應收賬款與應付賬款之間的差額逐年增加，分別達到2.12億元、4.45億元和4.96億元。而在鷺燕藥業本次擬募集資金6.37億元中，其中2.08億元是用於補充流動資金。很顯然，巨大的現金流壓力已成為遏制企業發展的最大瓶頸。

令人驚訝的是，就在鷺燕藥業現金流極度緊張，且急需ipo募資來補充流動資金的情況下，公司在上市前居然選擇了突擊分紅。招股書顯示，2014年3月28日召開的公司2013年度股東大會審議通過了《關於2013年度公司利潤分配預案的議案》：擬以總股本9612萬股為基數向全體股東每10股派發現金紅利2元（含稅）。

由於作為公司實際控制人的控股大股東持股比例近50%，顯然，此次分紅最大的受益者就是控股大股東。而選擇在ipo之前突擊分紅，更是與大多數公司都選擇在ipo前為公司保留更多利潤，更多分紅公積的做法迥然不同。顯示不僅僅是鷺燕藥業預上市公司的現金流緊張，同時，其控股母公司股東的現金流也必定十分緊張，才出此不合常理的下策。

高額存貨和應收賬款

現金流緊張的原因在於，鷺燕藥業高額的應收帳款，以及大量的存貨。這都不是一家健康公司所具備的特征。

招股書顯示，2012 年末、2013年末，公司應收賬款凈額分別為12.2億元和15億元，分別占當期營業收入的26%、27.17%。與此同時鷺燕藥業的存貨在2012年出現了猛增，達到近1倍的增幅。2011年末、2012年末、2013年末，公司存貨凈額規模分別為2.22億元、4.26億元、4.70億元，分別較上年增長91.46%、10.47%，分別占總資產比重的16.74%、19.15%和16.65%。

盡管在醫藥流通行業市場，醫院客戶和疾病控制中心的回款周期普遍較長，占用流通企業的資金量較大是普遍現象，但令人擔憂的是公司的應收賬款卻明顯高於同行業企業。

和訊網查閱其它幾家醫藥流通類上市公司九州通(600998,股吧)、瑞康醫藥(002589,股吧)、國藥一致(000028,股吧)，2012年末、2013年末，九州通的存貨較上年的增幅僅為8.38%和19.27%；瑞康醫藥存貨增幅為28.20%和33.10%；國藥一致存貨增幅為32.29%和5.57%。

由此可以看出，2012年九州通、瑞康醫藥、國藥一致的存貨增速都大幅低於鷺燕藥業。對此，鷺燕藥業給出的解釋為，因公司經營規模逐年增長，且需要向福建全省各級醫療機構及四個省份的疾病控制中心供應藥品和疫苗等，導致存貨凈額規模較大且增長較快。同時，由於福建省八標政策執行后，隨著業務量的快速增長，公司為保障正常的供貨效率，相應提高了藥品的庫存量，2012年增加存貨2.03億元。

另外，鷺燕藥業顯然還通過采取較為激進的應收壞賬計提方法，少計提壞賬準備，從而減少當期資產減值損失，增加當期利潤。

根據招股書，公司一年以內的應收賬款按照0.5%的標準進行壞賬計提，這與上市公司按照5%標準進行壞賬計提，整整少計提了9倍，這對於當期利潤貢獻是相當大的。但是，這無疑也增加了公司的經營風險。

成長潛力有限

雖然，鷺燕藥業目前已經建立了覆蓋福建省各地市的醫藥分銷網絡。但與跨區域性大藥企相比，鷺燕藥業無論在資產規模上，還是業務能力上都還是小字輩。

事實上，在鷺燕藥業立身的福建市場上，其已經直接面臨嚴峻的競爭。據了解，一些全國性的醫藥流通企業，如國藥控股、九州通和上海醫藥(601607,股吧)已經分別通過兼並收購或新設等方式在福建省設立了醫藥分銷企業。與此同時，鷺燕藥業在省內還面臨著福建省華僑實業集團有限責任公司、福建中鷺醫藥有限公司的有力競爭。另外，國內其他較為領先的醫藥流通企業，如南京醫藥(600713,股吧)、廣州醫藥集團有限公司等也都紛紛進入到福建市場。而很多企業，無論在企業實力，還是對市場的把握上都要領先於鷺燕藥業。

顯然，作為一家業務能力並不十分突出的企業，鷺燕藥業所面臨的競爭形勢十分嚴峻。因此，行業分析師認為，鷺燕藥業存在發展戰略空間有限；對行業競爭風險的披露尚不充分；近年業績增速明顯放緩、償債風險偏高等問題，同時成長潛力也十分有限。