【混沌天成】雙焦短期延續震盪偏強 可逢低做多

要點：

政策面來看9.8、9.23及9.27三次發改委會議均未表示煤炭276工作日不松動，9.30會議表示適度放開276-330之後，實際執行面臨諸多問題，且調整主要出現在動力煤，對焦煤影響甚微。

基本面來看，焦煤焦炭產量提升空間小、庫存處於低位，而鋼廠除螺紋利潤較低，其余品種盈利尚可，產能利用率維持較高水平，雙焦仍呈現供應偏緊局面。

自9月中旬以來雙焦貼水幅度居高不下，且對於1701合約而言，現貨價格持續走高，下跌空間小，盤面也易漲難跌。

操作建議，在盤面貼水狀態下，短期可逢低做多焦煤焦炭01合約。

風險提示：政策變動（含動力煤）、鋼廠減產集中出現。

一、政策干預仍將堅決執行

9月23日針對市場傳聞「276可能松動」的消息，發改委明確表示「276工作日不僅要堅決執行，而且要更好地執行」，國務院也反復強調「防止煤炭化解過剩產能任務出現松懈和反復」，且根據工作安排9月中旬至10月上旬，督查組將繼續督查暗訪。9.30政策之後，煤炭行業增產實際效果並不好，且主要針對動力煤，焦煤增產對供應端影響甚微。

結合會議結果及後期環保常態化，可以認為今年底之前焦炭生產調整概率很低，相關動力煤已經出現政策微調，但實際對於供需面影響有限，後期仍需關注動力煤政策調整力度。

二、雙焦產量釋放有限現貨價格仍將堅挺

1、受制於政策干預，即使存在利潤驅動，但雙焦產量仍明顯低於去年水平，相比之下生鐵和粗鋼產量已經分別在6月和3月同比轉正，這表明焦炭基本面依舊較強。（煉焦煤9月數據尚未更新）

圖表1：黑色品種產量當月值同比變動（單位：%）

圖表2：黑色品種產量當月值（單位：萬噸）

2、從焦化廠開工率來看，8-9月以來雖然有環保因素的干擾，但是整體上升明顯，且達到近兩年來的較高水平，但受焦煤產量限制，開工率繼續提升空間很有限。

圖表3：焦化企業開工率（單位：%）

3、從庫存來看，國內大中型鋼廠的焦炭庫存天數僅在1周左右，有焦化廠的鋼廠其焦煤庫存也處於低位。而港口庫存中焦煤庫存已經非常低，焦炭庫存在4月末迅速回升之後波動有限。整體偏低的庫存水平對現貨價格有一定支撐，在鋼廠開工率較高的情況下，現貨價格仍將堅挺。

圖表4：鋼廠焦炭焦煤庫存水平（單位：天）圖表5：焦炭焦煤港口庫存水平（單位：萬噸）

三、雙焦貼水將通過期貨價格走強來修復

1、從走勢來看，7月之後焦炭期貨拉動現貨上漲，基差迅速從貼水轉為升水，峰值出現在8月上旬，8月底再次走出貼水行情。這期間政策調整預期增強，部分地區受會議影響開工率下降，同時焦化利潤較大，盤面情緒較為謹慎。而隨着鋼廠生產恢復，現貨堅挺使得貼水幅度一度超過200元/噸，若算上交割成本及運費，實際貼水幅度將超過300元/噸。而焦煤期貨價格雖然貼水不明顯，但現貨價格堅挺，且對於01合約而言交割可能性較低，因此仍存在一定做多機會。

圖表6：焦炭期現價格走勢及基差（單位：元/噸）

圖表7：焦煤期現價格走勢及基差（單位：元/噸）

2、從利潤角度來看，目前焦化廠利潤較8-9月有所收縮，而鋼材端利潤中鋼坯和螺紋已經處於盈虧水平線，且總體盈利比例也出現下降，如果盈利進一步下降，可能存在鋼廠減產情況，但目前看市場對後期價格預期並不很悲觀，即短期虧損還沒有導致集中檢修出現，焦炭需求仍將相對穩定而焦化廠在面臨利潤收縮時，也會首先考慮上調出廠價格，因此自下而上的成本推動還將持續。

四、交易策略

1、操作：在盤面貼水狀態下，焦煤jm1701價格1150元/噸以上，焦炭j1701價格1500元/噸以上，可以逢低做多。目標區間，jm1701價格在1400元/噸上方，j1701價格在1700元/噸上方。止損點jm1701在1050-1100元/噸或以下，j1701在1400-1450元/噸或以下。

2、風險提示：政策變動（關注10.25煤炭會議是否有新的政策變動）、鋼廠出現檢修減產、鋼材下游需求出現明顯下降。

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