Solana：構建全棧鏈上經濟

作者：Noveleader；來源：Castle Labs；編譯：Shaw，金色財經

Solana 目前是應用收入最高的公鏈。

過去 30 天內，其應用收入達 1.931 億美元，幾乎是緊隨其後的對手 Hyperliquid（8650 萬美元）的兩倍，以太坊（5380 萬美元）、Robinhood 鏈（3460 萬美元）分列其後。

這一領先優勢來源於消費類應用，該類應用貢獻了約 80% 的應用收入，包含Launchpad、交易終端、數字藏品等產品。剩餘收入來自去中心化交易所、借貸以及其他 DeFi 協議。

這種收入結構一直飽受爭議：其收入本質上來自投機性Meme幣的交易抽成，而Meme幣行情完全由敘事熱點驅動。市場普遍觀點認為，一旦熱度消退，交易量與手續費收入也會隨之流失。為驗證該判斷是否適用於 Solana，本報告評估了消費類應用收入的可持續性。

報告接着研究消費應用層之外的生態建設，覆蓋 Solana 上各個賽道並分析其增長態勢，其中包括借貸、去中心化交易所，以及最重要的現實世界資產（RWA）—— 該賽道過去一年在 Solana 上實現高速增長。

Solana消費類應用已經達成的高速度

Solana 是一條高吞吐量公鏈，能夠讓鏈上操作實現高速、低成本且流暢的體驗，這也是它能夠吸引消費類應用的核心原因。消費類應用會產生巨量交易，需要近乎即時、低延遲的使用體驗。除此之外，這類應用希望部署在流動性充沛、用戶基數能夠拉動需求的公鏈，而 Solana 恰好可以全部滿足這些條件。

Solana 生態中的消費類應用主要分為三類：Launchpad、交易終端以及錢包。

Launchpad 是當前應用收入占比最高的板塊，PumpFun 為其中絕對主力。僅 Launchpad 業務，PumpFun 過去 30 天就創造約 3900 萬美元收入，占 Solana 整體應用收入的 20%。

Solana 當時已經具備跑通消費級應用的全部條件，但直到 2024 年 1 月 PumpFun 上線之後，才真正實現大規模用戶導入。

該平台同時承擔分發層的功能，所有新發行代幣都可以在上面交易。疊加 Solana 的高吞吐能力，鏈上累計誕生超過 2000 萬枚Meme，最終拉動了整體應用收入增長。

緊隨其後的是交易終端與錢包類產品，代表項目包括 Axiom、Fomo、GMGN、Phantom 等。這類應用的一大核心優勢在於手握流量分發能力：它們在錢包、Meme交易終端的主業之外，於同一平台疊加社交交易、永續合約、預測市場等業務，從而在高收益賽道分得一杯羹。

這也說明它們的增長並非孤立存在：平台會為內部集成的業務導入更多用戶流量，實現生態聯動增長。舉例而言，Fomo 的適配器會將平台內的買單路由至 Solana 流動性最好的去中心化交易所，包括 Raydium、Meteora，以及 Jupiter 這類聚合器。

PumpFun 早期會將孵化成熟的Meme遷移至 Raydium，建立流動性池繼續交易。但在 2025 年 3 月，它推出了 Pumpswap 用來拓寬收入來源，過去 30 天該業務收入達 1500 萬美元，做出這一布局的主要原因是兌換手續費是一筆可觀的收入。

PumpSwap 的策略體現出Launchpad的訴求：掌控所發代幣的完整生命周期，即便代幣市值持續走高，平台依舊能夠持續獲取收益。

與之類似，去中心化交易所也希望掌握Launchpad業務 —— 隨著更多代幣發行，該業務可以源源不斷創造價值。

這正是當下 Solana 生態正在上演的現實。

Solana 頭部去中心化交易所（DEX）Raydium，於 2025 年 4 月上線 LaunchLab。這是一套基於粘合曲線的代幣發行引擎，其他團隊可以基於它搭建Launchpad，並將孵化完成的代幣遷移進入 Raydium 的流動性池。

2026 年 9 月，StonkFun 將代幣發行業務遷移到 LaunchLab。StonkFun 實現快速增長，其特色是支持股票這類靈活的計價資產；代幣創作者可以為每一筆交易設置自定義稅費，稅費會用來買入對應標的股票，再分發給Meme持有者，由此形成飛輪效應 —— 用戶持有Meme就可以賺取真實股票。該模式同時拉高了現實世界資產（RWA）的持倉用戶數與交易量，利多 Solana 的整條 RWA 賽道。

除了上述這些頭部明星項目之外，還有諸如 Collector Crypt 這類集換式卡牌遊戲（TCG）交易市場協議，今年月均收入達到 800 萬美元。這也體現出，Solana 生態的熱點需求是多元的，並不僅僅侷限於Meme。

消費類應用收入的可持續性如何？

報告開篇已經提到，消費類應用收入屬於敘事驅動型收入，未必具備可持續性，尤其該收入高度依賴Meme。

為檢驗 Solana 的實際情況，我們試圖解答以下幾個問題：

• 收入底限：過去一年，消費類應用的周收入最低會下探到什麼水平？

• 項目留存情況：曾經領跑該賽道的 Solana 應用，是否依舊保持頭部地位？

• 競爭格局：應用是否在流失市場市佔率；流失的收入是流向了鏈上其他應用，還是直接流出 Solana 公鏈？

本次分析的觀測周期為 2025 年 10 月至 2026 年 10 月，時間跨度整整一年。

消費類應用周收入區間在 1350 萬美元4260 萬美元，收入中位數為 1820 萬美元。這套收入底限能夠穩住，很大程度歸功於 PumpFun 的穩定收益。如下圖紅色部分波動最為劇烈，代表一批新上線、卻沒能搶占足夠市場市佔率的中小消費應用。2026 年第第三季，受 StonkFun 等新項目帶動，消費類應用收入加速增長；部分交易日中，StonkFun 單日收入甚至可以比肩 PumpFun。

以上結果回答了我們的第一個問題：Solana 消費類應用已經形成具備韌性的基礎收入盤。

為研判應用的頭部留存情況，我們考察去年的頭部應用是否依舊保持領先。2025 年第第四季收入排名前十的消費類應用合計收入 2.117 億美元；到 2026 年第第三季，這十款項目合計收入達到 2.613 億美元，其中 8 個項目仍然留在前十榜單，PumpFun、Axiom 等均在其列。

除此之外，今年應用的收入集中度有所下降：2025 年第第四季，頭部 3 款應用占據消費類應用總收入的 64%，如今該占比降至 50.2%，反映出市場對新興應用仍有旺盛需求。新興應用當中貢獻最高的是 StonkFun，其 9 月收入為 2700 萬美元，同期 PumpFun 收入為 4600 萬美元。

不過 StonkFun 的活躍度已經出現回落，其 7 日平均日收入為 49 萬美元，僅為峰值 230 萬美元的 21%。這說明新產品可以實現短期爆發，但很難長期維持高熱度，往往會回落到一個更低的穩態基準水平。

整體來看，Solana 消費類應用收入具備可持續性並且仍在增長，收入絕大部分來自Launchpad賽道。該板塊收入沒有呈現強周期波動，生態應用能夠持續吸引需求，這讓 Solana 成為新產品測試與上線的最優公鏈之一。

成熟度檢驗：Solana的DeFi生態

DeFi 生態並非 Solana 應用收入的核心來源，但它在持續探索全新底層原語，尤其是現實世界資產（RWA）賽道，其發展速度遠超很多人的預期。為直觀體現這一點，我們對比過去 30 天 Solana 與以太坊各 DeFi 賽道的增長表現。

Solana 多數賽道的增速高於以太坊，部分原因是 Solana 本身的流動性基數更低。但合成美元、收益類等賽道出現明顯受挫，同期以太坊對應賽道卻實現增長，這大機率是因為 Solana 上這些賽道體量本身就很小。舉例來說，收益賽道僅有 Exponent 這一個頭部協議，該協議的鎖倉價值出現下滑。

前文我們簡要聊過，去中心化交易所如何從 Solana 消費類應用當中獲取價值，上圖的增長數據也印證了這一點。

本章節，我們聚焦一類通常獨立於投機交易量、同時在 Solana 生態中體量龐大的應用 —— 借貸。借貸業務要求體系內存在不會輕易歸零的硬核資產、持續的市場需求，以及更長的用戶留存周期。

Solana 借貸賽道的兩大龍頭是 Jupiter Lend 與 Kamino，二者採用截然不同的增長策略。在深入展開之前，我們先通過分析以太坊生態，梳理借貸協議的核心增長驅動要素。

以太坊借貸賽道的鎖倉總價值是 Solana 的 11 倍，其借貸需求主要來源於三類核心資產：

• 流動性質押代幣（LST）；

• 生息穩定幣（YBS）；

• Pendle PT 遠期收益資產。

前兩類資產本身自帶收益；Pendle PT 資產則在到期後提供固定收益，因此用戶可以將它們用作抵押品進行借款，執行循環槓桿策略。

循環槓桿（looping）策略邏輯：用戶買入 LST 或生息穩定幣這類生息資產，以此為抵押進行借款，再用借來的資金再度買入同類資產、繼續借貸，不斷放大槓桿。只要資產產生的收益高於借貸成本，該策略就可以實現盈利。

這類循環槓桿操作會為借貸協議創造大量借款需求，既提升協議收入，也提高存款用戶的收益。

Solana 雖然已經具備流動性質押代幣 LST，但尚未形成規模化的生息穩定幣 YBS 與 PT 資產生態。不過 Kamino、Jupiter 等協議正在積極布局，希望引入這類資產，並充分盤活現有資產。

目前 Solana 上的生息穩定幣流動性來自 USDe 與 USDY，總供給規模超 6.35 億美元。其中 Jupiter Lend 託管 3.13 億美元 USDe，Kamino 託管 1.90 億美元 USDe；而剩餘來自 USDY 的流動性，並未流入這兩大頭部借貸協議。

平台用戶可以藉助 USDe 的激勵獎勵執行循環槓桿策略（注意 USDe 本身不生息，sUSDe 才具備收益屬性），為 Solana 借貸生態形成飛輪效應。

為把 PT 資產引入 Solana，Kamino 藉助 Chainlink 跨鏈互操作協議 CCIP，將 PT 資產部署至自身市場，支持 PT 循環槓桿，但這批資產絕大多數已經到期。不過 Solana 現已誕生本土對標 Pendle 的協議 Exponent，存款規模超 700 萬美元，正在推動鏈上 PT 循環槓桿。PT 資產目前在 Solana 體量尚小，但未來無論是通過 Pendle 跨鏈橋，還是 Exponent 自身發展實現規模擴張，槓桿式 PT 循環策略都將發揮作用，帶動 Solana 的借款需求。

Solana 生態的現實世界資產（RWA）的發展，也為借貸協議帶來更多流動性。這種可組合性又會隨著需求增長，反過來推動更多 RWA 資產上線。Kamino 與 Jupiter Lend 已經上架 OnRe、Hastra、xStocks 等發行方推出的多款 RWA 產品。

下一部分，我們會詳細講解這類資產如何驅動 DeFi 增長。

歸根結底，借款需求取決於資產殖利率與借貸利率之間的利差。

Solana 借貸業務很快還將面臨另一重挑戰：剛剛獲批的雙重通縮提案。該提案會降低 SOL 的凈增發量，壓低 LST 流動性質押代幣的質押收益，削弱這類資產作為抵押借款標的吸引力。當這類資產收益下行，市場為維持借款活躍度，最終會下調借貸利率，而這也會同步降低存款人的收益。

為避免該問題衝擊 Solana 整體 DeFi 生態，尤其是借貸賽道，Solana 需要壯大生息穩定幣（YBS）與收益代幣化市場。新增增長抓手可以彌補負面影響：通過更高收益創造充足借款需求，同時調動存款方與借款方參與。

再看其他賽道，例如 Solana 永續合約：過去 30 天永續合約交易量達 420 億美元，為 Hyperliquid 交易量的 20.6%，Solana 鏈上永續合約交易量位列全球第四，頭部協議包括 GMTrade、Pacifica 以及 Jupiter Perps。

近期永續合約賽道的增長主力是 GMTrade 與 Pacifica。GMTrade 是部署在 Solana 上的 GMX V2 分支項目；Pacifica 則是訂單簿型交易所。二者路線各不相同：GMTrade 專為現實世界資產（RWA）永續交易打造，Pacifica 則依靠掛單收益、微量交易、AI 工具等功能吸引用戶。我們在關於永續合約交易平台的核心研究報告中詳細分析了它們的戰略與核心功能。

此外，Solana 的穩定幣總供給規模已經達到 163 億美元，年增率增長約 67%；而以太坊穩定幣供給下滑 9%，降至 1460 億美元。

Solana 鏈上 USDC 供給減少 42 億美元，市場占比從 72% 回落至 42%。與此同時，USDGO、USD1 以及貝萊德的 BUIDL 等新發穩定幣合計增量達 35 億美元，反映出市場對新型穩定幣存在需求。但這批新增供給當中，僅有約 560 萬美元流入 DeFi 應用，整體占比相當低。BUIDL 屬於許可制資產，無法直接用於 DeFi；USD1 雖有部分進入 Raydium 流動性池，但體量很小；USDGO 則完全沒有部署到任何 DeFi 場景。

從 DeFi 實際使用情況來看，USDC 依舊居於首位，部署規模 5.44 億美元，借貸流動性約 9.30 億美元，但它在 Solana 上的市場市佔率持續萎縮。緊隨其後的是 USDe，它是頭部貨幣市場中被大量用作流動性的最大資產。

儘管 Solana 生態穩定幣整體規模實現增長，但不同穩定幣對 DeFi 的貢獻度參差不齊。只有 USDe 得到廣泛應用，原因在於 Ethena 已經與 Jupiter Lend、Kamino 建立成熟的合作關係。

Solana生態的RWA

在現實世界資產（RWA）賽道上，Solana 的增速遠高於以太坊：過去一年漲幅超 600%，規模從 7 億美元攀升至 43 億美元。反觀以太坊，其代幣化資產總市值變化不大，僅從 155 億美元增長 7% 至 166 億美元。

從相對占比來看，一年前 Solana 的 RWA 總市值僅為以太坊的 4.5%，如今該比例已經達到 26%。現在用戶可以在 Solana 上投資美國公債、資產支持信貸、代幣化股票、精選策略產品、大宗商品等各類資產。

代幣化股票是 Solana 生態中實現爆髮式增長的賽道，在 xStocks、Backpack 等發行方推動下，其規模從 6300 萬美元增長至 4.55 億美元。以太坊上同類賽道的市值為 7.5 億美元，與 Solana 處於相近量級。

正如前文所述，將 RWA 上鏈的最大優勢，是讓資產具備生息能力。在 Solana 生態，資產利用率正在提升，已有超過 6500 萬美元的代幣化股票產生收益，主要由 xStocks 推動；該類資產可以在 Kamino 與 Jupiter Lend 中充當抵押品。

在 Solana 整體活躍 RWA 鎖倉規模當中，OnRe 發行 ONyc，底層資產為再保險保費收入；Hastra 發行 PRIME 與 AUTO，分別以住房貸款與個人消費車貸作為底層支撐。此外還有 Maple，該項目已經登陸 Solana，推出 syrupUSDC，讓鏈上用戶可以參與機構借貸與私人信貸資產。

以上項目均發行生息類資產。隨著規模擴張，它們能夠提供具備競爭力的殖利率，帶動 Solana 的借款需求上升，讓循環槓桿策略可以實現盈利。

總結思考

Solana 孕育了規模最大的一批消費類應用，應用收入指標超越其餘所有公鏈。Solana 上的這些應用展現出收入韌性，具備加密這種高波動市場中十分罕見的弱周期特徵。

Solana 的增長並不侷限於消費類應用，DeFi 全賽道與現實世界資產（RWA）同樣實現發展。流動性質押、去中心化交易所、RWA、借貸共同驅動 DeFi 增長，上述賽道過去 30 天全部獲得上漲；但基差交易、收益類賽道受資產部署量不足的制約，發展遇阻。

DeFi 增長態勢向好的同時，鏈上 RWA 迎來指數級擴張，過去一年代幣化資產規模增幅超 600%，增速領跑所有主流公鏈。如今該賽道已經覆蓋代幣化股票、美國公債、再保險收益、車貸與住房貸款等多元化資產。

RWA 實現增長，源於機構層面主動發力：一方面吸引更多 RWA 資產上鏈落地，搶占代幣化股票市場與其他小眾 RWA 賽道；而維持增長最重要的舉措，是讓 RWA 資產能夠在 DeFi 場景中發揮實際效用，並與 Kamino、Jupiter Lend 這類貨幣市場完成集成，這套模式為整個生態帶來顯著成效。

RWA 的增長最終也體現在公鏈 DeFi 數據上：DeFi 協議內活躍 RWA 鎖倉規模超過 5 億美元，占到 Solana 凈鎖倉總值的約 8%。除此之外，由於這類資產自帶收益屬性，藉助循環槓桿等策略，它們正在成為鏈上借款需求的核心增長抓手。

Solana 已經成長為多賽道共同繁榮的成熟生態。下一階段，想要延續增長勢頭，需要繼續沿用現有思路，推動基差交易、收益類應用等賽道發展，為借貸協議創造更多借款需求，進而吸引更多存款流入生態。

來源：金色財經

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