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美股能抵押了：鏈上借貸的閉環還差幾環

金色財經2026-10-08 22:00

9 月 25 日，借貸協議 Aave 在 Base 鏈上上線 Equities Hub，用戶可以把蘋果、英偉達、特斯拉等 7 只美股的代幣化資產存入協議，作為抵押品借出 USDC。

一周前，競爭對手 Morpho 也在 Base 上推出了類似市場。兩家主要借貸協議幾乎同時把目光投向代幣化股票，但這個新市場的實際借貸規模還很小。

股票正在快速上鏈，但拿這些股票去借錢的人，還沒有跟上。

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Aave 為什麼找新抵押品

今年以來，Aave 在借貸市場的市佔率從約 59% 降至 41%，Morpho 從 9% 升至 19%，Spark 從 5% 升至 10%。與此同時，Aave 在 RWA 借貸市場的市佔率也從 62% 降至 33%，日收入從年初約 26.1 萬美元降至約 15.8 萬美元。

這是 Aave 擴大抵押品範圍的業務背景。其創始人 Stani Kulechov 的邏輯是：可抵押的資產越多，借貸的機會越大。

除了股票，Aave 在 9 月 16 日還宣布將在 Avalanche 上推出面向機構的 RWA Hub，合格機構未來可以用 RWA 代幣抵押，借出 Tether 的 USA₮。

需求還沒被證明

股票代幣的供給漲得很快。9 月初代幣化股票市值約 31 億美元，年初還不到 10 億美元。

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借錢的人沒有跟上。Aave 的 Equities Hub 上線初期存款超過 815 萬美元，借出約 43.5 萬美元，整體資金利用率僅為 5.34%。Morpho 上線初期，用戶抵押約 10.4 萬美元，借出約 5.5 萬美元，最大市場 98.9% 的流動性來自 DeFi 金庫管理機構 Steakhouse 的兩個金庫。

資產上鏈的速度很快，但這些資產能否形成持續的鏈上借貸需求，目前還沒有足夠數據證明。這些市場上線時間短，數字只能說明起步很小。

價格停更的 48 小時

Aave 接入的是股票的代幣化經濟權益，但傳統股票市場的交易時間限制也隨之進入了鏈上。

Chainlink 給這批代幣的報價，從美東時間周日晚 8 點更新到周五晚 8 點，周末和美國休市日保持最後一次發布的價格，也就是每周有 48 小時不更新。而據 DeFi 風險服務商 LlamaRisk 的說明，Aave 這個市場在周末照常開放存款、借款和清算。

這裡有兩件事要分開：

價格資訊存在空窗。假設英偉達周六發生重大事件，周一開盤可能出現跳空，協議看到的抵押品價值仍是周五的。LlamaRisk 提到，休市期間的消息可能在餵價恢復時表現為一次性的價格變化。

Aave 如何處理這個空窗，是另一個問題。LlamaRisk 在設計初始參數時，已經把周末和節假日的價格跳空、清算延遲等因素納入模型，並據此為 7 只股票設置了 65% 到 79% 不等的抵押率。按 LlamaRisk 的說明，USDC 供給方是自願進入這個市場的，風險不會擴散到 Aave 的其他市場。有媒體分析認為，如果價格跳空疊加代幣流動性不足，壞帳可能留給這些供給方。但這些參數能否覆蓋極端周末行情，目前還沒有經過真實市場檢驗。

真正到了清算環節，問題還沒有結束。清算並不是把抵押品按預言機價格直接變成現金，而是要在市場上賣掉這些代幣化股票。如果 Base 上的交易深度不足，大額強制賣出就可能進一步壓低價格，導致實際成交價低於協議用於計算抵押率的價格，壞帳風險也會隨之放大。

這也是目前這類市場面臨的另一重約束：資產可以上鏈，但鏈上的交易深度未必跟得上抵押規模。有分析指出，Base 上代幣化股票的交易增長很快，但市場深度仍然有限。

那斯達克和紐交所旗下的 NYSE Arca 都計劃從 12 月 6 日起擴展至接近 23/5 的交易時段，傳統市場與鏈上市場的時間錯位將進一步縮小。那斯達克的方案已於今年 4 月獲美國證券交易委員會（SEC）批准。Chainlink 也預計後續為這些代幣提供 24/7 餵價，目前尚未上線。

Mirror 缺的是閉環

2020 年 12 月，Terra 背後的 Terraform Labs 推出合成資產協議 Mirror Protocol，用戶可以在鏈上鑄造追蹤蘋果、特斯拉等美股價格的合成資產 mAssets，用 UST 超額抵押。這些代幣背後沒有真實股票，只模擬價格。

2022 年 5 月 Terra 崩盤後，Mirror 的抵押體系失去基礎；8 月，Band Protocol 停止為 Terra Classic 提供價格數據，Mirror 的 CDP 操作被迫停止，協議最終陷入停擺。

今天的結構不同。加密交易所 Coinbase 發行的代幣化股票背後有真實股票隔離託管，持有人獲得真實股票的經濟敞口，並非單純追蹤股票價格的合成資產。Mirror 要說明的不是 Aave 會重蹈覆轍，而是資產、價格、抵押和清算只要有一環斷了，把美股映射到鏈上就解決不了金融基礎設施的問題。

Aave 自己的抵押品教訓

今年 4 月 18 日，Kelp DAO 的跨鏈橋被攻擊，約 11.65 萬枚 rsETH 被盜，當時價值約 2.92 億美元。事件本身不是 Aave 造成的，但攻擊者把約 8.96 萬枚失去錨定的 rsETH 存進 Aave，借走約 1.9 億美元資產，壞帳估計在 1.237 億到 2.301 億美元之間。事後 Aave 的 WETH 市場利用率連續 12.7 天超過 99%。

股票代幣的風險是價格停更，rsETH 是資產本身出了問題，機制不同。共同點是協議認定的抵押品價值和市場上的真實價值出現落差，錢已經借出去了。兩件事都指向同一個問題：借貸協議能不能給抵押品估對價、清得掉。