貝森特三難困境及其對比特幣的啟示

作者：Momir 翻譯：善歐巴，金色財經

如今最重要的宏觀定價指標已不再是聯邦基金利率，而是投資者持有美國長期公債所要求的殖利率。

截至 8 月 24 日，美國 10 年期公債殖利率約 4.70%，30 年期公債殖利率近期觸及約 5.23%，逼近二十年來高位。殖利率上行不能簡單歸因於單一變量，它是多重因素疊加的結果：持續的通膨風險、財政發債供給增加、長久期資產邊際買盤減弱，再加上一股新的固收資本競爭者 ——AI 產業建設浪潮。受此影響，投資者要求更高回報，才願意持有美國長期公債。

為壓制長期殖利率，美國財政部表示，將至少把流動性支持庫藏股操作的最大規模翻倍。該消息短暫壓低了殖利率，但利多效果未能完全持續。這說明，僅僅靠數百億規模的庫藏股，無法從根源上解決供給與通膨難題。

公債承壓背後的成因

伊朗戰爭從多個層面形成催化：

• 推高油價與成本壓力，同時可能削弱實際經濟增速與稅收收入。

• 暴露軍備補給缺口，以及新式戰爭模式帶來的投資需求，抬升市場對財政支出的預期。

AI 則以截然不同的方式發揮作用： 大規模投資會拉動經濟增長，同時推升短期通膨。總體來看這是一件好事，因為它提升了依靠經濟增長化解債務負擔的可能性。

但另一方面，這類投資催生巨大的資本需求，並且已經開始外溢至債券市場。資產負債表狀況良好的大型科技雲廠商，如今開始爭奪以往主要由政府占據的長久期市場資本。

國際清算銀行估算，2025 年大型雲廠商債券總發行規模突破 1000 億美元，其中大部分為長久期債券。達拉斯聯邦儲備銀行一份分析報告，將 AI 相關投資級債券的代表性規模估算為 3000 億美元。經過久期換算，這相當於 3600 億美元的 10 年期等效久期供給。

綜合來看，美國正面臨一個棘手的三難困境。

越來越明顯的是，從政治層面看，嚴控通膨，會是最容易被犧牲掉的那一個目標。

貝森特的應對：捍衛公債體系

斯科特・貝森特近期出台的一系列政策，足以看出他對債券市場的高度關注。

如果上述政策如期落地，或將釋放大量流動性，再度喚醒 「貨幣貶值交易」。

黃金已經印證這套邏輯

黃金的上漲，並不能簡單歸結為通膨交易。2024 年 8 月 1 日至 2026 年 8 月 24 日，金價從每盎司 2455 美元上漲至 4664 美元，漲幅約 90%。背後驅動因素包括：美元被用作政策武器之後市場對美元信任下降、持續的通膨擔憂，而最重要的邏輯或許是貨幣貶值論—— 市場認為，擴大貨幣供給，或許是政治層面唯一可行的債務周期破局方式。

比特幣是否已經被納入貨幣貶值資產陣營？

尚未完全達成，但近期行情，讓這個問題變得值得認真討論。

上一輪黃金主導的行情周期，從 2025 年 10 月 1 日至 2026 年 1 月 29 日黃金見頂，黃金上漲 39.6%，而比特幣下跌 30.4%。對於一款被稱作 「數字黃金」 的資產來說，這樣的表現不盡如人意。

而近期價格走勢出現分化。8 月 18 日‑8 月 24 日，比特幣上漲 22.2%，黃金漲幅為 5.9%。這一輪上漲，在財政部擴大長期債券庫藏股規模之後進一步加速。

但同一周，華盛頓方面也在推進加密立法，因此行情驅動來源不能簡單歸為單一因素。如果本輪行情更多被視作一場隱形 QE 交易，而非純粹的貨幣貶值交易，那麼比特幣跑贏黃金就具備合理性，並且該行情後續延續的機率會更高。加密資產歷來對全球流動性擴張反應強烈。

結論以及可以證偽本邏輯的條件

本文提出的三難困境，並非斷言通膨必將螺旋式走高，或是殖利率曲線控制政策馬上就會出台。它只是一套用來識別約束條件的分析框架。

如果通膨持續高於目標水平、財政赤字維持在 GDP 的 6% 附近、AI 相關借款主體持續投放長久期債券供給，那麼，想要同時維護公債市場穩定與經濟增長周期，代價會越來越多地體現為：縮短債務久期、設置流動性兜底、容忍更高通膨風險。這對黃金與比特幣均構成利多。

以下情形會削弱本套邏輯：通膨回落至 2% 附近；國會出台可信的財政整頓方案；AI 基礎設施可以實現更高程度的自融資；私人市場需求可以承接附息債券發行，而不需要更高的期限溢價。

因此，市場接下來要關注的問題，不再只是 「聯準會何時降息？」，真正的核心問題是：華盛頓會放任三難當中的哪一環率先被打破？如果財政部加速債務久期置換，就有可能為比特幣帶來更為持續的上行推力。

來源：金色財經

發佈者對本文章的內容承擔全部責任
在投資加密貨幣前，請務必深入研究，理解相關風險，並謹慎評估自己的風險承受能力。不要因為短期高回報的誘惑而忽視潛在的重大損失。