固定利率一直是鏈上最難做、也最稀缺的一塊，而 TermMax 把它跑通了：固定利率、固定期限的借貸已經鋪到 10 條鏈、60 個市場，沉澱了數千萬美元的存款與流動性。同一套機制，還讓代幣化美股第一次同時擁有固定利率融資與鏈上期權市場，填上了這一塊長期的空白。

8 月 26 日，固定利率借貸協議 TermMax（母公司 Term Structure Labs）宣布獲得 YZi Labs 戰略投資，金額未披露。TermMax 是 YZi Labs 孵化計劃 EASY Residency 第三季的入選項目，累計融資超過 800 萬美元。此前的投資方包括 2023 年種子輪領投的 Cumberland DRW，以及 HashKey Capital、Decima Fund、Longling Capital、MZ Web3 Fund 等機構。

該協議於 2025 年 4 月主網上線，目前運行在 10 條 EVM 兼容鏈上，開設 60 個固定利率市場與 40 個策略金庫，總鎖倉價值（TVL）達數千萬美元，註冊錢包超過 150 萬個。代幣 $TMX 已於 8 月 25 日完成 TGE。

聯合創始人兼 CEO Jerry Li 有 25 年全球金融市場資歷，曾任德意志銀行董事總經理，負責大中華區固定收益與外匯業務，2022 年從銀行退休後創辦 Term Structure。在他看來，這不是一個技術問題，而是一件本來早該有人做的事。

「我離開銀行的時候，我看到「在鏈上」一個幾千億美元的市場，連一條能直接觀測的利率曲線都沒有——這在傳統市場裡是不可想象的，「讓我決定要建立起一個基於鏈上的基礎設施」」。

—— TermMax 聯合創始人兼 CEO Jerry Li

現在，投資方的公開表態似乎都指向了同一個缺口。8 月 14 日，YZi Labs 在 EASY Residency Season 5 的徵件文件裡寫道：代幣化藍籌股票已經跑出了有意義的成交量，但更廣泛的金融應用層——信貸、抵押品管理、風險轉移、結構化產品，仍然發展不足；尤其是期權與其他風險轉移產品，對代幣化資產而言仍是一塊明顯的空白。

而 YZi Labs 的戰略性眼光，將投資精準地投向到 TermMax 上，彌補了這一缺口。

一、鏈上借了六年錢，卻始終不知道明天的利息是多少

現代金融真正的骨架不是錢，是時間的價值。全球固定收益市場規模 160.7 萬億美元，利率衍生品名義金額 668 萬億美元。這些市場存在的唯一理由，就是幫助機構必須知道三個月後、一年後、五年後的錢值多少。

但鏈上不是這樣。超過 95% 的未償貸款是浮動利率，沒有固定到期日。你今天借出一筆錢，明天的成本可能翻倍，也可能減半，而且沒有任何一個市場在為這個答案定價。

原因有三層。固定利率比浮動利率多出到期日和利率兩個維度，流動性天生被切碎；做市商在被動曲線裡持續被逆選擇，賺不到錢，自然不願意來；而 DeFi 的借款人長期以來主要是槓桿交易者，他們要的是眼下的流動性，三個月後的成本對他們無關緊要。三者疊加，利率和到期日成了鏈上最不確定的兩個變數。

而 TermMax 的解法，是把債務本身拆開。一筆貸款被拆成三種可交易的代幣：

1、FT（Fixed-rate Token, 以下簡稱「FT」）：零息債券，折價買入、到期按面值贖回，差額即固定收益。

2、XT（Interest Token, 以下簡稱「XT」）： 承載利息或期權價值，與 FT 相加恆等於一單位債務。

3、GT（Gearing Token，以下簡稱「GT」）： ERC-721 憑證，把槓桿倉位的抵押品與債務打包記錄，還款時銷毀。

這解開了固定利率最被詬病的那個死結——鎖住的是利率，不是流動性，倉位隨時可以在二級市場買賣。

至於架構上的兩個難題，答案在做市層。當 TermMax 的 Curator 在金庫裡管理流動性時，同一筆資金可以同時向多個市場、多個訂單掛出有效報價——這裡掛出的是金額一致的鏡像訂單，而不是把一份資金切成十份分別塞進十個市場。一旦某個市場的訂單成交，其餘鏡像訂單的金額會被原子化扣除，資金利用率因此拉到最滿。

這一步拆掉了碎片化的乘法關係。固定利率天生要在「資產 × 到期日 × 利率」三個維度上開出大量市場，若每個市場都得預先分配專屬資金，流動性註定被切得很散——上一代協議走不出這個流動性困境。而鏡像訂單讓市場之間共享報價，市場數量增加不再稀釋單個市場的深度，同一筆資本的周轉率也高出一個量級。

今天 TermMax 能在 10 條鏈上同時運行 60 個市場，靠的就是這件事。Keyrock、Hard Core Lab Capital、Edge Capital 與 Origami 等專業機構願意在 TermMax 上擔任 Curator、管理各自的策略金庫，本身就是對這套結構的驗證。

清算則採用實物交割：抵押品直接交付給貸方，不進入市場拋售。傳統清算依賴「能在公開市場按公允價賣掉抵押品」這個假設，它對 ETH 這類流動性充足的資產成立，對一隻鏈上深度只有幾百萬美元的代幣化股票並不成立。實物交割才是代幣化資產能夠成為可融資抵押品的真正前提。

把這幾件事解決之後，鏈上資產才第一次真正有了屬於自己的債券市場。而 TermMax 想做的，遠不止這些。

二、代幣化美股：能被融資，也能被對沖

代幣化股票是過去一年跑得最快的一類資產，鏈上規模已達 24.8 億美元，持有人數三十天內增長 165%。

TermMax 從去年底開始把這類資產接進固定利率市場：2026 年 1 月接入 Ondo Global Markets，推出首個以代幣化美股為抵押品的固定利率借貸市場；隨後接入幣安發行的股權代幣 bStock；8 月 12 日正式上線 Robinhood Chain，支持用 QQQ、SPY、NVDA 等代幣化股票作抵押借入 USDG。

但融資只是這類資產被真正用起來的一半。另一半是對沖，而這一半至今還是空白。

傳統市場那一側，美國期權市場正在連續第六年刷新紀錄：2025 年成交 152.6 億口，年增率增長 24.3%；2026 年至今日均成交 7,110 萬口。其中零日到期期權已占標普 500 指數期權成交量的 65%，四年前這個數字還只有 22%；而在客戶日均成交量中，散戶貢獻了三分之二。期權早已不是華爾街機構的專利，它已經變成散戶的原生工具。

然而今年為代幣化股票建立的東西，幾乎清一色是永續合約平台。Ondo 的股票永續平台七月上線，五週做出 80 億美元累計成交量，Kraken、Crypto.com 也各自推出了自己的版本。需求已經被市場充分證實。但直到今天，鏈上仍然沒有一個開在代幣化股票上的期權市場。

TermMax 把加密資產期權市場的那套能力，延伸到了代幣化股票上，填的正是這塊空白。協議推出的 TermMax Alpha 提供的是一個到期前完全沒有結算的期權市場：轉換價在開倉時就被固定下來，不隨市場價格波動，因此倉位不會因為中途的劇烈行情被強制平倉，只在到期時按這個轉換價實物交割。對一個剛被代幣化、鏈上深度還很薄的資產類別來說，這一點尤其關鍵——它保證了用戶不會因為幾分鐘的流動性缺口，就被打掉一個方向本來正確的倉位。

同一套底層機制，同一批抵押品，一邊給時間定價，一邊給波動率定價。

三、機構那一側：公開的價格，與不公開的對手方

除了面向散戶的產品，TermMax 在機構端也給出了自己的方案。由同一團隊運營的機構平台 TermPrime，於今年 6 月底在 Canton Network 上完成首筆實盤交易：BitSafe 與 HashKey Cloud 互為對手方，以 CBTC 為抵押借入 Canton Coin，完成七天期的借出、借入與還款循環，並在到期前提前還款。撮合走的是 TermPrime 的公開訂單簿，結算由 Canton 原生同步器完成，資產全程留在各自機構與託管錢包之內。目前 TermPrime 的對手方網路已擴展至九家機構，涵蓋數字資產做市商、私募信貸基金、代幣化證券發行方與信貸平台。

TermPrime 選擇從機構端切入並非偶然。作為 Canton 的早期驗證節點，團隊看到的是一個已經跑起來的市場：僅七月，Franklin Templeton 與 Tradeweb 就在 Canton 上完成了鏈上數十億國債交易，機構之間的固定利率融資需求真實且持續。TermPrime 做的不是從零創造需求，而是把這類需求承接得更有效率——讓機構與自己已經熟悉的對手方交易，沿用既有協議與已核準的授信額度，價格發現是公開的，而對手方是誰、做了多大，只有交易雙方看得到。

這不是一個技術偏好，而是機構能不能真的把業務搬上鏈的前提。機構可以接受市場知道七天期資金的價格，但不能接受市場知道是誰在借、借了多少。

安全性是機構的另一個關切。TermPrime 與 Immunefi 合作，正面回應了這一顧慮；TermMax 協議一側則已完成 Cantina／Spearbit 公開審計競賽，設有 Immunefi 漏洞獎金與 Hypernative 全天候監控，DeFiSafety 流程品質評分 93%，與 Aave V3 同級。

把這些散點連起來，TermMax 的完整藍圖指向三個方向：

1、Yield Curve：讓同一資產在 7 天、30 天、90 天、180 天同時擁有可成交價格，長出一條由市場自己撮合、而非協議設定的鏈上殖利率曲線；

2、TermMax：把固定利率融資與零清算期權市場，同時適用到代幣化股票上；

3、TermPrime：在隱私與安全的前提下，讓機構在鏈上也能用上傳統利率市場的那套工具。

三個方向指向同一件事：讓鏈上真正擁有可觀測、可成交、可對沖的時間價格。這條曲線一旦成立，遠期、對沖、換匯換利這些傳統金融機構習以為常的動作，在鏈上才談得上落地。TermMax 想成為的不是另一個借貸協議，而是鏈上資產的利率曲線本身——補齊 DeFi 缺失的最後一塊拼圖。

「我們要做的不是教傳統金融機構學會 DeFi，而是讓 DeFi 長出更專業的樣子，去真正服務金融。」

—— TermMax 聯合創始人兼 CEO Jerry Li

四、TGE 首日：把這件事推到台前

$TMX 於 8 月 25 日完成 TGE，首日上線 Binance Alpha、Kraken、Bitget、KuCoin、MEXC 等平台。同期，TermMax 在 RootData 的 DeFi 熱度榜排名第 2、透明度評級為 A，並進入 CoinMarketCap 24 小時趨勢榜第 5。

但上線只是把這件事推到了台前。真正的考驗在後面：一條由市場清算出來的利率曲線，需要足夠多的期限、足夠深的報價和足夠真實的成交才能站住，這不是一次發布能夠完成的事。但問題至少第一次被放到了正確的位置上——不是讓 DeFi 學會更快地借錢，而是讓它學會回答「三個月後，錢值多少」。

關於 TermMax

TermMax 是由 Term Structure Labs 開發的固定利率、固定期限借貸市場，主網自 2025 年 4 月上線，目前部署於 10 條 EVM 兼容鏈，運行 60 個固定利率市場與 40 個策略金庫。協議將債務拆分為可交易的 FT（本金）、XT（利息與期權價值）與 GT（槓桿倉位憑證）三種代幣，由專業 Curator 在隔離市場上設定目標利率區間並管理策略金庫，清算採用實物交割。聯合創始人兼 CEO Jerry Li 擁有 25 年全球金融市場資歷，曾任德意志銀行董事總經理，負責大中華區固定收益與外匯業務。

官網：ts.finance

關於 YZi Labs

YZi Labs 在全球管理超過 100 億美元資產。其投資理念強調「影響力優先」，相信有意義的回報會隨之而來。YZi Labs 投資各個階段的項目，重點關注在 Web3、AI 與生物科技領域具備紮實基本面的團隊。其投資組合覆蓋六大洲、25 個以上國家的 300 多個項目，代表性項目包括 Trust Wallet、CoinMarketCap、Polygon、Injective、Ethena、SafePal Wallet、Better Payment Network、Aster 與 XAI 等。其中超過 65 家被投企業曾參與其孵化計劃。

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