資金能否進入實體經濟是下半年最大考驗

左曉蕾

國家統計局昨天發布了5月的CPI和PPI數據，居民消費價格總水平CPI和生產者價格指數PPI分別同比上漲1.2%和-4.6%。環比分別下降0.2%和基本與上期持平。在CPI指數中，食品價格下降0.9%，非食品價格上漲0.2%；消費品價格下降0.3%，服務價格上漲0.1%。這些數據顯示經濟成長的一些規律性，也顯示了當前我國經濟的一些特點。而下半年經濟穩定增長最大的風險和挑戰，就是資金能否進入實體經濟。

CPI是一個判斷經濟形勢的指標，CPI過高說明有效需求過高，經濟呈現過熱的態勢；CPI負增長，說明有效需求不足，經濟可能出現衰退的態勢。5月的CPI數據與今年以來每月的CPI呈現的消費者價格水平的變化基本在一個水平上，據此可以認為，5月CPI應該釋放了經濟運行呈現平穩態勢的資訊。

看5月以來的經濟走勢，筆者年初分析的國際經濟形勢受復甦緩慢、地緣政治緊張以及石油價格下跌等因素影響的大環境並沒有什么顯著改變；我國經濟轉型過程中增長速度進入換擋期、結構調整面臨陣痛、前期刺激政策消化期的“三期疊加”效應帶來經濟下行的壓力依然存在，因此，經濟延續年初以來的“平穩運行”是必然態勢。至於CPI與上月比較出現零點幾個百分點的波動，可能與季節性因素有關。這一點，從對CPI影響較大的蔬菜價格下降中可以看得比較明白，夏季蔬菜價格下降，無疑是蔬菜生產季節性產量增加的規律性變化的結果。

5月的CPI數據當然也釋放了一些經濟結構性變化的資訊。統計局網站公布，消費品價格下降0.3%，服務價格上漲0.1%。我們注意到，從2012年開始，第三產業不論在總量占GDP的比重還是增長速度上，都開始超過第二產業成為最大的經濟部門。CPI中服務價格的上漲，已經充分顯示了我國第三產業的這種高速成長態勢。在傳統思維模式下，宏觀經濟形勢分析，通常比較關注工業增加值和工業投資的增長變化，進而會充分挖掘和比較制造業PMI指數的細微變化，並以這些指標的變化作為經濟運行態勢的判斷依據，而對非制造業指數則相對缺乏足夠的關注和解讀。但是，新常態經濟是轉型經濟，不論是短期的穩增長政策還是長期發展戰略，都在推動經濟轉型發展。轉型經濟不是不重視第二產業，也不是要以發展服務業來取代重工業，只是，隨著服務業的不斷發展，轉型經濟形勢的分析和判斷就不能再停留在過去的框架中，否則可能不能夠充分對稱資訊，單邊放大部分資訊，單邊忽略一些資訊，都會帶來對形勢的誤判和對政策預期的誤導。

有必要提出的是，對於CPI數據零點幾個百分點的變化，有些觀點解釋為經濟下行壓力加大，或者說CPI的變化顯示了“增量”的經濟下行壓力，是不準確的。“三期疊加”帶來經濟下行的壓力，過去一段時間來已經被各方學者較為充分地分析過了。第一期是換擋期，實際上是指規律性經濟增速放緩。由於人口紅利的比較優勢減弱和人口老化，經濟必然出現規律性的增速放緩。第二、第三期分別是轉型期和前期政策影響調整期，只指針對過去盲目擴張帶來的高耗能高污染和產能過剩等不合理的產業結構的調整，相關領域的投資會下降，新的合理的產業結構的形成需要時間，新的投資增長可能在“轉型過渡”階段不能覆蓋投資下降，經濟增速在“過渡期”存在下行壓力。這些分析在每年中央經濟工作會議上都有清晰的判斷，在今年“兩會”政府工作報告7%的增長目標的制定和穩定增長目標的政策組合中都已充分考慮了。CPI零點幾個百分點的變化，放到已知的國際國內大環境“並未改變”的前提下分析，只能是一些季節性因素引起的變化，經濟基本是按照既定的軌道平穩運行的，並沒有攜帶任何新的經濟下行壓力“增量”的資訊。所以，把月度數據零點幾個百分點漲跌解讀為“經濟下行壓力加大”是一種輿論誤導。如果在“增量壓力”的判斷下，形成對進一步“寬鬆貨幣政策”的預期，就是更大程度的誤導了。

現在，“穩增長”的政策組合，包括赤字加減稅的積極的財政政策，超過預期的名義GDP增速兩個百分點的12%的M2增長的貨幣政策的目標，加上數萬億的基礎設施建設的項目等等，都在一步一步操作和實施。但是，筆者在此想特別提醒的是，當前隨著滬深股市大牛行情的持續挺進，這些政策特別是貨幣政策的實施，所釋放資金是否按照政策目標支援了實體企業的經營和發展，已成了下半年經濟能否保持平穩增長的最大考驗。如果大量資金持續流入股市，可能會改變我國整體的資金環境，或還真會制造出經濟下行壓力的“增量”。那樣的話，難保下半年的投資增長不出現不正常的下滑，這對“穩增長”將是非常不利的。

為檢查資金流向，包括銀行信貸跟蹤，公司上市融資的資金用途，股市杠桿資金的來源，促使資金回歸實體經濟，切實保證下半年經濟的平穩增長，國務院近日向各地派出了督導組。

本周一，六支國務院督查隊分赴經濟和工業增速比較慢的云南、甘肅、黑龍江、河北、湖南和山西，將通過座談、調研以及在中國政府網專門開設“督查進行時”意見箱等方式，重點檢查資金流向，包括銀行信貸跟蹤，公司上市融資的資金用途，股市杠桿資金的來源等，“督導”資金回歸實體經濟，並提出具體建議。

筆者的看法是，在提供經濟正常運行所需要的貨幣需求增長的貨幣供應量增長的同時，要讓資金進入實體經濟而不要變成股市非理性上漲的推手，需要多管齊下。對市場存量資金流入實體經濟成本較高的問題，需堅持市場化原則，同時加大政策支援力度，鼓勵多元化融資；對實體存量資金流入實體經濟結構不合理問題，需優化社會融資結構，加快建設多層次資本市場，大力發展股票、債券等直接融資，尤其大力發展債券市場特別是企業債券市場；對市場存量資金流入市場監管不完善、金融風險暴露的問題，需更多關注市場存量資金的結構變動，實時監測市場資金流向，努力實現影子銀行的合規化、透明化。

（作者系銀河證券首席總裁顧問）