王坦：中國股權分置改革成功得益于尊重經濟規律

金融界網站訊 由清華大學主辦，清華大學五道口金融學院和清華大學國家金融研究院承辦的清華五道口全球金融論壇於5月23日-24日在北京召開，該論壇旨在關注全球金融發展的新思想、新趨勢、新實踐、新動力，聚焦世界與中國、改革與政策、學術與實踐三大層面問題。上海交通大學上海高級金融學院副院長王坦教授出席了論壇並發表了自己的觀點。

上海交通大學上海高級金融學院副院長王坦

以下為文字實錄：

王坦：首先我代表我的合作者李凱、斯蒂文、江平對孫冶方經濟科學基金會頒給我們的獎表示非常感謝。

周皓教授告訴我們這個好訊息，我們很感興，也很感謝，他說你能不能代表講幾句，我順口答應了，后來突然明白還得準備這個事情。問題就來了，還得想一想。孫冶方這個名字在經濟界和金融界是家喻戶曉，到底它代表了什么東西，或者它的思想到底代表了什么，這也是我想想一想的。我看了一下這個網站，它代表思想解放和經濟體制改革，這是它比較主要的東西。我也看了他很多著作，從50年代來講，中國都是跟蹤蘇聯的系統，他就在考慮把計劃和統計工作建立在價值規律基礎上，這個詞當時就是很前衛的思想了。從產值角度考慮等等。從市場社會主義角度提出了系統的改革思想。他是當時思想改革的先鋒。

要說改革，中國經濟走了這么多年，中國金融體制改革是最大的改革。這可能也是創立孫冶方金融創新獎的原因。

簡單回顧一下中國股票市場走過的幾個主要大的里程碑事件，可以探討一下中國金融改革的思想。

中國股票市場改革走了幾步。

第一，1990年上交所和深交所建立，那時候從無到有第一步走過來。那時候改革主要目的是從私有化走過來，完全從計劃經濟和市場經濟結合的理念出發，最開始把股票從原來國有企業持有轉向股民可以投資，或者持有股票。那時候因為有一個思想上的主要論戰，到底資產是姓資還是姓社，即使股票發出來也不是都可以持有，2/3自己持有，1/3可以流通。這就形成了股權分置。很快發現股權分置有它相應的問題，改革或者市場化走的路還不夠。當時政府意識到國有企業繼續持有股票、股權，不能在市場流通，所以形成很多的所謂的激勵機制的問題。

第二，2005年4月份，政府就決定開始真正把股權分置改革提到議程，之前試過一次，由於種種原因不是很成功，2005年再次推行這個事情，就搞起來了，把所有股權全部進行市場流通。這里面有一個挺大的特征，股權分置推行的時候，當時市場有1/3股票已經流通，2/3沒有流通，2/3股權流入市場會對市場形成很大的沖擊，市場持有股票的人和原來持有股票的人兌換關係怎么形成，這就形成一個很大的焦點。大量股票進入市場對價格有沖擊。

關於私有化，世界上也有很多，包括前蘇聯系統下，他們也進行過市場化的改革，但是好多東西是不成功的，比如說蘇聯、波蘭，他們采取的辦法把股票分給每個人，結果不太成功，形成了很多寡頭壟斷。

學界對這個研究也很多的，但是有一個事情學界沒有研究太透，他們總是認為市場化是一個很好的事情，但是怎么走向市場化挺難的，有些國家走的路不同，結果也不同。今天回過頭來看中國的東西很成功，股權分置改革還是很成功的。

我們到底在這當中學到什么，蘇聯經驗和俄羅斯經驗不是很成功，到今天相對中國來講也不是很成功。中國股市改革創新就是尋求一條路解決好問題，股權分置就是解決面臨市場化的創新。事情已經發生了，對於我們來講是學到一些總的經驗，也許對我們未來有一定的指導意義。我們到底學到什么，成功在什么地方，還有哪些不是十分成功的地方，還有哪些還可以進一步促進的東西。

我主要講一些細節的問題，主要是效率增加了。簡單說一下我們當時看到的結果，流通股和非流通股的對價跟風險共用是相關的。它的大小和價格沖擊，比如說非流通股上市以后對市場沖擊的大小也是有關係的，如果這個公司是業績很好的公司，相應也會對對價有很大的影響。

我們從這里學到什么，在過去的研究當中，他們對市場化的研究更多注意是結果，我們創新更多注意的是路徑。我們具體的研究得到結論是它尊重了市場規律性，市場化的經濟規律，它的對價尊重了經濟因素。

股權分置價值在中國是一個很重要的改革，這次孫冶方金融創新獎給的不只是一篇文章，還有廖理等其他教授的文章，我們看看從他們那里得到什么樣的經驗和教訓。他們的文章總結了幾條，一是改革是相應市場機制之后能夠把政府的思考和市場的思考、投資者的思考比較好的結合起來。二是市場化之后某種意義上可以迅速促進國有企業產出。三是這個改革本身並沒有完全改變操作上的效率，同時對管理機制的效果並不能明顯。他們這個我還是很欣賞的，雖然中國市場機制好象這條路走的很好，如果真正走得很好，相應的問題都能得到相應的解決，其實結果不是，這也為我們指出下一步更深的探討，到底問題所在什么地方，在市場化或者什么問題上到底哪些做的不合適，因為這個改革已經完成將近十年，至少八九年，到今天為什么這些問題還沒有完全解決，也許值得我們進一步探討。他研究的結果不光是我們總結過去的經驗，某種意義上指出下一步哪些東西在金融創新上能夠做的。

這次基金會頒獎的時候安排了這么一個環節，周皓教授請我說兩句，這可能也是這個組織的用心，讓我們回顧一下、思考一下我們的研究到底告訴我們什么東西。我也花了點時間跟大家分享一下。

再次感謝孫冶方經濟科學基金會，謝謝大家。