解讀「最小可行發行量」（MVI）：在ETH安全與通膨間尋求平衡

介紹

我認為實現「最小可行發行量」（MVI,Minimum Viable Issuance）非常重要，這是對普通以太坊用戶的一項重要承諾。質押應該能夠保障以太坊的安全，而不是成為通貨膨脹稅，同時降低效用和流動性，而產生寡頭風險。

以太坊正在不斷發展，未來可能會驅動全球金融系統。我們必須假設「普通用戶」對以太坊內部運作的了解，將會和普通人對當前金融系統的了解差不多。

當然，我們無法假設普通用戶會被某種意識形態驅動，正如以太坊初始創建的動力一樣。我們的工作就是確保正確的激勵機制到位，這樣以太坊就可以不受阻礙地發展。

以太坊誕生之初就存在的一個重要設計原則是「最小可行發行」（MVI），即協議發行的 ETH 數量不應超過安全嚴格所需的數量。無論是在工作量證明（PoW）還是權益證明（PoS）下，該原理都是合理的。

在 PoW 下，MVI 的作用是為了防止礦工向普通用戶收取過多的通貨膨脹稅。因此，區塊獎勵從 5 個 ETH 降低到 3 個 ETH，最後降低到 2 個 ETH。

在 PoS 下，MVI 原則也應該被堅持，不向普通用戶收取過多的通貨膨脹稅。普通用戶不應該需要操心質押的細節，以避免他們的儲蓄被侵蝕，或是支持可能存在審查的驗證節點集等等。

因此，MVI 實際上就是能夠將抵押率（所有 ETH 中用於質押的比例）維持在足夠高的水平，但不要更高。在本文文中，我將試着闡明超過「最小可行量」的發行為什麼會降低以太坊的效用。

MVI 對用戶賦能的好處

對個人來說，參與質押有各種機會成本。它需要資源、專注和技術知識，或者需要信任第三方，同時也降低流動性。流動性質押代幣（LST）不如原生代幣可靠，也不如原生代幣適合作為貨幣或抵押品。

因此，個人希望能夠通過質押獲得回報。定義他們的最低預期殖利率為他們願意質押的最低殖利率（使用他們的最佳質押方式）。那麼以太坊的（反向）供給曲線就源自未來以太持有者的最低預期殖利率。

持有者的預留殖利率可以被描述為「無差異點」，在這個點上，他們從質押中獲得的效用等同於不質押。這意味著降低發行量實際上可以提高每個人的效用，即使是質押者，只要以太坊仍然可靠安全。

考慮供應殖利率彈性為 2 的假設供應曲線（藍色）。在這個例子中，我把它設定為當抵押數量 D 達到 2500 萬個 ETH 時，殖利率達到 2%，即當抵押 2500 萬個 ETH 時，邊際質押者的最低預期殖利率為 2%。

現實中的供給曲線是一個相當複雜的現象，我們還沒有達到可以錨定其位置的平衡點，但是我們將從這個簡單而相當現實的場景開始。我們也將忽略複利的複雜性。

燃燒率 b 設定為 0.008。這是自合併以來，以年化比例表示的被燃燒的 ETH 數量占總供給的比例。但這不是關鍵點，因為我們關注的是中期平衡點（圓圈）之間供求量的轉變，而不是 ETH 總供給的漂移。

已實現提取價值（REV）（每年略高於 30 萬個 ETH）已添加到協議發行量中，以形成黑色需求曲線（當前政策）和綠色需求曲線（通過將基礎獎勵因子 F 從 64 降低到 32，減半發行量）。

減半發行量降低了殖利率 y（紅色箭頭）。這減少了發行殖利率 yi=y-yv（其中 yv 是來自 REV 的殖利率），從而降低了發行量 i=yid 和流通供應量通貨膨脹率 s=i-b（橙色箭頭）。

在一年內，某人可以獲得的流通 ETH 持股比例變化 P，取決於 s 和每個持有者的殖利率 y，根據公式：P=1+y/1+s-1

當前發行政策給出 P1，減半發行量給出 P2，則它們的比例關係是：P=1+P2/1+P1-1

定義相關的效用變化量為 u=P，但在計算 P2 時，對於停止質押的人，使用他們各自的最低預期殖利率。在低於那個殖利率時，他們本來就不會質押，所以隨著收益進一步下降，他們不會遭受額外的效用損失。

根據這一定義，每個人在新平衡點下都會獲得更高的效用。質押者雖然看到收益下降，但供給量通貨膨脹率的下降更大，這使他們能夠獲得更大比例的 ETH。

當然，非質押者明顯會更好，因為對他們來說，唯一的變化就是向質押者發行的 ETH 減少了。停止質押的人是唯一在新平衡點下獲得流通 ETH 比例降低的參與方。

儘管存在摩擦，但由於效用的提高，他們的境況仍然隱含地變得更好。例如，在舊平衡點上的邊際質押者本來就完全不在乎質押，所以可以停止質押並獲得完整的供給量通貨縮減帶來的效用改善。

當停止質押的人發現自己處於兩者之間，仍然從通膨下降中獲益，但在收益上遭受了一些損失，直到他們對質押和去質押變得漠不關心。我們已經說明，從效用的角度來看，發行政策不是零和遊戲。

此外，任何一組獲得的效用提升也會普遍惠及所有代幣持有者。

只要擁有底層 ETH，每個人都可以從 MVI 中獲益。這不包括 CEX 和其他從質押費用中獲利的質押服務提供商（SSP）。他們不會從供應通膨的減少中受益，並希望保持高殖利率以保持高減產。

但高於 MVI 的發行迫使不願意的質押者在質押時承受效用下降，或在不質押時承受經濟後果下降。在現實的供應曲線下，即使是願意的質押者，情況也會變得更糟。請注意，該示例甚至沒有考慮稅收影響。

殖利率為 5% 的 PoS 加密貨幣，每個人都進行質押，且質押殖利率的平均稅收為 20%，每年將其市值的 1% 用於稅收。這高於下一次減半後比特幣將消散給礦工的金額。

爭論不一定取決於用戶對稅收水平的看法或如何解釋質押收益。我們仍然可以得出這樣的結論：通過執行 MVI，以太坊在民族國家之間稅收政策的差異方面保持更加中立。

可以說，權益證明需要較低的獎勵才能達到與工作量證明相同水平的安全性，充分利用這一點來最大化用戶效用非常重要。例如，殖利率為 2%、質押 2500 萬的總獎勵為 Y=0.022500=50 萬 ETH。

維持這種穩固安全的「回報率」大約是 r=Y/S=0.4%，這個數字低得驚人。我們充分利用這一點，最大限度地為用戶提供效用。與當前發行政策的潛在平衡由黑色圓圈表示。

殖利率約為 3%，質押 5000 萬 ETH，即 Y=150 萬 ETH/ 年。每年 100 萬 ETH（按當前代幣價格計算超過 10 億美元）的獎勵差異可以通過不稀釋代幣持有者的方式獎勵給以太坊用戶。

對於 MVI，平均提取 15% 的質押費將為 CEX 和 SSP 每年提供約 2.5 億美元的超額利潤。有些將轉嫁給公司股東，有些可能會用於遊說，以將殖利率永遠保持在 MVI 之上。

從宏觀角度來看，MVI 的好處

我經常認為以太滲透到生態系統是可取的。就 L2 而言，橋接以太將 L1 和 L2 綁定在一起，並為 L2 上的用戶提供外部資金，從而提高他們的財務安全。

如果你創建的系統中，用戶必須依靠某種固執己見的 ETH 衍生品作為資金來避免通貨膨脹稅，那麼整個生態系統就更容易被破壞。

例如，考慮以下情況：無法質押的用戶將其 ETH 提供給為他們運行驗證器的組織（SSP）。這些組織可以發行 LST 作為抵押品，並在以太坊上使用。

如果該協議不在 MVI 下運行，但以較高的存款比率運行，則一個或幾個 LST 可能會取代以太坊生態系統中的貨幣，將其嵌入到每個層和應用程序中。這會產生什麼影響？

首先，貨幣功能帶來的正網路外部性可能使 LST 保持主導地位，而其 SSP 提供的服務比競爭對手更差（例如，收取更高的費用或僅提供較差的風險調整獎勵））。

其次，也是最重要的一點，LST 持有者以及任何需要 LST 保值的應用程序或用戶將與 LST 以及最終的 LST 發行組織（SSP）形成共同的命運。

這需要以太坊摧毀自身的很大一部分。受影響的用戶可能更願意將錯誤或不當行為重新解釋為完全不同的事情。一旦你成為以太坊的貨幣，你在某種程度上就成為了社交層。我們不再只關心 LST 下質押 ETH 的比例，而是 LST 下 ETH 總量的比例。腐敗機構相應地也位於共識機制之上一層。

從 The DAO 中可以明顯看出，如果受結果影響的總流通供應量的比例變得足夠大，那麼「社會層」可能會動搖其對潛在預期共識過程的承諾。

如果社區無法再有效地干預例如 51% 活躍度攻擊的事件，那麼以 Buterin 討論的預警系統形式進行的風險緩解可能不會有效。

在這種情況下，共識機制通過衍生品變得如此龐大和相互關聯，以至於它的最終仲裁者——社會共識機制——超載了。

現在考慮在 MVI 下的不同情況。首先，每個 LST 將面臨來自非質押 ETH 的更艱難競爭。因此，壟斷貨幣功能然後收取高昂費用或提供更高風險產品的能力都會減弱。

其次，社交層將繼續與以太坊和 ETH 原生綁定，而不是與外部組織及其發行的 ETH 衍生品綁定。通過 MVI 將抵押率保持在足夠低的水平，因此改變了參與者的風險計算。

在 MVI 下，當抵押率足夠低以防止道德風險發展時，將質押委託給主導 LST 的委託人——代理問題（PAP）可以被更準確定價。沒有 LST 會在以太坊社交層的眼中成長到「大而不倒」的地步。

這種定價將反映這樣一個事實：代表委託人行事的代理人（或任何能夠介入該關係的一方）控制的質押市佔率越大，它獲得為自己牟利而劣化共識的機會就越好。

委託質押者必須始終考慮它擁有什麼安全保證（例如，質押代理或介入方自己的價值風險），知道如果最壞情況發生，它可能會損失一切。

取消以太坊貨幣的直接主導地位，並假設在 MVI 下存款比率已增長至效用最大化的規模，更大的 SSP 很可能會發現非壟斷策略更有利可圖（即費用增加）。

這只是與現在有關的評論。但重要的是，它反映了這樣一個事實：對於我們能夠消除的每個「卡特爾階層」，安全且價值一致的 SSP 的價值主張相對而言有所增加。

邁向 MVI 的一個重要步驟是 MEV 燃燒，它還可能具有消除比貨幣功能更重要的「卡特爾階層」的潛力。MEV 燃燒有助於降低獨立質押者的獎勵方差，如果降低發行殖利率，這種方差會增加。

它還為瞄準 MVI 帶來了更高的精確度，因為它消除了一個可能以無法預先預測的方式隨時間變化的收益來源。

值得注意的是，未來可能會採用各種方法來處理委託質押的某些方面的委託人 - 代理問題（即一次性簽名）。但是建立信任、壟斷激勵和審查能力的基本問題可能難以逃避。

MVI 的另一個好處是它改善了（獨立）質押的條件，這與抵押規模、驗證者數量和驗證者規模之間的直接關係有關。如果抵押規模發生變化，驗證者規模或驗證者數量（網路負載）也會發生變化。

這種效應會擴散到整個協議設計空間，並會影響任何可能被替代以獲得更高或更低的網路負載的目標，例如與變量驗證者餘額相關的參數。

這是當前共識機制的一個基本屬性。如果發行政策導致中期平衡點處的 d=0.6 而不是 d=0.2，則為了保持相同的網路負載，獨立質押將需要三倍的 ETH，其他條件不變。

回到本質上，我認為 MVI 的最重要好處在於其為普通用戶提供效用的能力。以太坊處於一個獨特的位置，能夠使原生加密貨幣成為全球貨幣，我認為這是一個值得追求的機會。

當國家通過增加貨幣基數來實施價格通貨膨脹時，它們會控制普通人的時間間選擇，並認為這種控制在數字化和全球化的世界仍然可行。

以太坊不應該控制普通人，也不應該強迫他們節省流動性的能源。我們應該讓他們最大限度地便捷使用以太坊貨幣並從中獲得效用。以太坊中的「無風險利率」就是簡單持有（和交易）ETH。

解決 MVI 的潛在問題

在闡述了 MVI 的潛在好處之後，第二部分將解決一些建議的缺點。這些包括降低的經濟安全性和這樣的觀念：如果我們降低收益，委託質押將取代所有獨立質押。

當談到第一點時，這確實是正確的，因為更高的存款比率確實會迫使攻擊者花費更多的資源，例如，恢復最終性。這並不是一件可以掉以輕心的事情。

我們的目標不是「最小發行量」。我們必須始終確保它是「可行的」。Buterin 就以太坊 51% 攻擊應該多麼昂貴提供了一些直觀的解釋。

我們也可以認為在合併時確保以太坊安全的近 1400 萬個 ETH，是生態系統認為在當前共識機制下（就抵抗女帳攻擊而言，而不僅僅是超級委員會問責制）足夠安全的抵押規模的「偏好」。

與此同時，擁有可觀的邊際確實不錯，當前的抵押率（d0.2）相對於合併時的抵押率（d0.1）在抵抗假帳角度也可能帶來有意義的提升。

獎勵曲線的斜率不能太陡峭，這就是為什麼我們可能希望與偏好點保持一定距離操作，並最終可以從質押供給和需求的機率分析中確定 d。

一些人可能會認為，委託質押以某種方式使攻擊資源分配變得容易，這只是「表面上的」安全。但是通過使所有質押面臨懲罰和消除道德風險（通過 MVI），委託人在委託質押時必須非常小心，如前所述。

在這種設置下，市場決定了對質押營運商適當的資本化比率，並對質押的風險進行定價。相反，以太坊負責懲罰不當行為並維持 ETH 的價值相對於它所確保的價值。

通過確保 ETH 代幣滲透到實體經濟中，並且所有共識參與者都有實際利害關係，我們為攻擊設定了一個更難通過金融工程規避的價格。

我提到這一點是因為確實有一些有趣的替代方案被討論，其中以太坊介入委託過程，委託人沒有任何風險。那麼對於共識惡化做出貢獻的委託人來說，風險就會低得多。

或者至少看起來是這樣。當以太坊分叉和 / 或必須通過社會幹預來拯救時，如果最壞的情況發生，無風險委託人可能會對社交層如何評估他們的委託和他們被認為造成的損害感到驚訝。

這裡我再次回到了 Buterin 的請求，不要過載共識。我的觀點和本文的一個主題是，當捲入共識過程的 ETH 比例非常高時，每個人都會被捲入，可能無法實現「中立」的結果。

對第一個問題的結論是，MVI 下的 d 必須保持足夠大以確保安全，委託的確在一定程度上降低了安全性，但只要他們的質押有風險，各方將設法評估風險並明智地委託。

保留獨立質押者確實是一個複雜的難題。規模經濟很難設計消除，我們也沒有足夠關注質押中的流動性。但是，當前論點中存在一些細微差異，更有利於 MVI，我希望能夠提出來。

以太坊的獨立家庭質押者在質押時會產生一定的成本。他們預先支付了很大一部分費用，包括知識獲取。它們還會產生寬帶、故障排除時間和中斷風險等可變成本。

以太坊的許多 SSP 在設計其服務時也發生了重大成本，並承擔獨立質押者不必擔心的其他類型的營運成本。然而，他們依靠規模經濟來降低營運驗證者的平均成本。

我們必須假設 SSP 尋求最大化利潤，並可以考慮在不同平衡下他們的費用可能是什麼。d=0.2 和 d=0.6 之間的規模經濟有何不同？假設 SSP 在 d=0.6 時平均成本要低得多似乎是合理的。

還記得在 d=0.2，單獨的質押者可能能夠運行比原來小三倍的驗證器 d=0.6。就我們可以吸引的單獨質押者的比例而言，最小驗證者數量為 32 ETH 和 96 ETH（或 11 ETH - 32 ETH）之間可能存在差異。

因此，不僅較高的 d 會迫使獨立質押者在相同網路負載下擁有更多 ETH，他們還必須與能夠收取更低費用的 SSP 競爭。雖然費用將根據市場策略設定，但平均成本最終應該很重要。

如果我們降低收益，SSP 希望需要提高費用以適當彌補和攤銷成本。委託質押者的成本是可變的，包括 PAP 和費用。他們可以輕鬆地擺脫增加的費用。

降低收益會導致獨立質押者離開（早於委託質押者）的論點是應該認真對待的。但是由於當前的家庭質押者已經發生了固定成本，他們當前的個人收益供給彈性可能不高。

然而，如果我們將收益降低到使家庭獨立質押變得不可行的程度（包括對新入局者），他們短期內較低的彈性將無濟於事。如果我們想保持獨立質押，存在一個我們不能低於的質押總收益下限。

假設獨立家庭質押的總成本（以 ETH 計價）為 C，並考慮質押時對資金的年風險 R 等其他因素。然後，收益必須高於 y>C/32+R，即使再質押帶來流動性，也需要合理的邊際。

在這裡，我還希望討論 DeFi 收益的影響。所有質押者都會獲得內生於質押的收益 y。這種「內生收益」來自發行、MEV 和優先費。一些人還可能獲得共識機制之外的「外生收益」yc。

無法簡單對 LST 持有者求和 y+yc 並得出結論：無論 y 如何下降，LST 持有者相對於獨立質押者總是獲利。可以預期的是，ETH 代幣相對於 LST（不考慮其內生收益時）會帶來更高的效用。

委託質押者必須權衡 y（1-f），其中 f 是百分比費用，相對於包括 PAP 和 LST 相對於原生 ETH 的固有劣勢在內的風險 / 成本，並且只有當 y（1-f）（而不是 y+yc）超過這些成本時，才決定進行質押。

當 y=0 時，代理不會委託質押。他們可以通過原生 ETH 獲得更好的流動性或更高的 yc，並且通過將質押委託給營運虧損的 SSP 會面臨嚴重的不利選擇。獨立質押者可能也不會質押。

對於無論如何想要持有 ETH 的人來說，決定可能不取決於 yc 是 1% 還是 5%。在 5% 時，可以預期 ETH 會提供 +5%。當然，那 5% 帶有風險，也不是免費貨幣（我們的收益也不應該是，因此是 MVI）。

隨著 y 的上升，潛在的獨立質押者和委託質押者將逐漸發現質押的主張值得，從最有雄心 / 冒險的人開始。在這裡我們正在形成供給時間表，其中每個代理根據其特定情況做出決定。

潛在獨立質押者和委託質押者之間的最低預期殖利率分布如何尚不清楚。在 d=0.2 的中期平衡點，獨立質押者的比例可能低於 d=0.6，但另一種選擇也很可能。

更高的 d 可能允許 SSP 更加多樣化，但貨幣職能的卡特爾階層對此施加壓力。擁有足夠 ETH 進行獨立質押的個人比例也有限，這為獨立質押者總數設定了一個軟性上限。

這確實是值得進一步研究的話題。關鍵是質押的機會成本必須始終被充分考慮進來，規模經濟和壟斷會以相當複雜的方式影響基礎均衡分析。

最後，再質押具有使獨立質押者更具競爭力的潛力。它使他們能夠在願望時「重新抵押」他們的質押（但是，如果他們想提供經濟安全，他們自己也可能會遇到委託人 - 代理問題）。

再質押的一個好處是，如果主動驗證服務（AVS）可以量化去中心化，它也可以為去中心化賦予經濟剩餘價值。這是以太坊作為一個開放協議無法做到的。

之前的論點也適用於規程外 EigenLayer 功能上的再質押。在非常低的殖利率下，用戶最好直接使用非質押 ETH（免費質押）。對許多使用案例來說，AVS 更傾向於選擇一個不會輕易蒸發的代幣似乎是合理的。

還要注意，如果 PEPC 擴展其範圍超出「區塊生產使用案例」，產生的收益可能會變得更具內生性，這取決於提供的剩餘效用。

展望未來

關於 MVI 的優點和缺點的討論到此結束。雖然單獨質押存在一些令人擔憂的問題，但 MVI 是一項從根本上來說合理的設計政策，它使以太坊真正有機會為用戶提供有史以來最好的數位貨幣。

每個論點都有其細微差異，一些討論無法在推文中簡明扼要地表達出來。但是我認為綜合考慮所有因素，應該有可能接受 MVI 在 PoS 下也是一個有利的設計原則。

我們必須始終首先關注「普通用戶」，這需要基於微觀基礎進行研究，並在以太坊（希望地）成為他們新的金融系統時評估我們如何為普通人最大化效用。

那麼問題是我們如何實現 MVI，這是我一直在深入研究的問題。Dietrichs 在最近的開發者電話會上提到傳達當前發行政策研究的重要性，我的過程從這條推文開始。

改變發行政策是一個敏感的問題。我們渴望的是一個發行政策，它能夠最大化效用，且不需要進一步的開發者干預，這樣它就可以永遠按比例分配出最大化效用的 MVI。

但是，當前的獎勵曲線不允許該協議影響抵押率（安全性），而是抵押規模。從中期來看，結果與這兩者密切相關，但從長期平衡來看，可能會出現明顯的分歧，隨著流通供給的漂移。

這是我 2021 年在 Ethresearch 的文章和在 Devconnect 的演講主題： 定義流通供給 S 如何向平衡（i=b）漂移，以便我們可以改進獎勵曲線並在權益證明下實現最小可行發行量。

由於根據當前獎勵曲線，發行量 i 可以表示為 i=cFd/S，它會隨著流通供給的變化而變化（抵押率 d 提供了一定的調節空間）。圖示展示了以太坊的發行率對角線和自合併以來的平均 b。

 燃燒率 b 不會取決於流通供給——對區塊空間的需求不會因為貨幣計價單位的改變而改變。如果 i>b，S 會上升並把 i 拉下來直到它等於 b。如果 i

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