降息在預期之中 貨幣寬松未到盡頭

專題:央行再降息25個基點

光大證券首席經濟學家徐高

央行再度降息，並擴大存款利率上浮區間。今日，央行宣布自5月11日起調降一年期人民幣存款與貸款基準利率0.25個百分點，同時將存款利率浮動區間上限由基準利率的1.3倍擴大至1.5倍，其它各檔次存貸款基準利率及個人住房公積金利率進行相應調整。

經濟下行壓力加大與通脹放緩背景下，本次降息在預期之內。近期公布數據顯示經濟下行壓力持續，4月進出口數據雙雙下跌，顯示內外需持續疲弱。如果經濟進一步放緩，“硬著陸”風險將顯著上升。1季度外出農民工數同比下跌3.6%，為金融危機以來首次負增長，顯示經濟下行已經影響到政府最為關切的就業問題，寬鬆政策加碼具有必要性。同時，4月通脹數據低於預期，真實利率持續攀升，通脹放緩為寬鬆的貨幣政策創造了空間。經濟下行與通脹放緩背景下，此次降息在預期之內，貨幣政策寬鬆仍未到盡頭。

本次降息對經濟帶動作用有限，未來繼續降準降息的概率仍然很大。此次降息幅度相當溫和，對經濟增長帶動作用有限。隨著銀行在貸款利率定價自主權的上升，降息的邊際效應處於遞減狀態。2月份央行降息25bps之后，金融機構一般貸款加權平均利率僅下降14bps至1季度末的6.78%，本次溫和降息對降低社會融資成本的效果將較為有限。本次降息后1年期以內貸款基準利率為5.10%，低於當前3個月理財產品收益率5.21%，這將加劇金融扭曲，導致信貸資源向部分企業和行業集中。對可獲得貸款的企業來說，降息可有效降低融資成本，但對於貸款可得性較低企業來說，降息效果並不明顯。如果經濟繼續下行，將倒逼貨幣政策進一步寬鬆。由於央行已經明確表示不會QE，相應的就會在傳統貨幣政策工具(降準、降息)方面做更多寬鬆舉措。我們預計未來1個季度中依然會有降準降息舉措推出。

非對稱降息后存款利率管制基本放開，銀行利率上浮比例將差異化。本次非對稱降息將存款利率浮動上限從基準利率1.3倍放寬至1.5倍，。在顯性存款保險制度建立后，存款利率已基本完全放開。商業銀行存款利率定價將呈現差異化。上次降息將存款利率上限從基準利率1.2倍擴大至1.3倍后，商業銀行存款利率定價基本上分為三個陣營:以四大行為代表的大型商業銀行普遍較基準上浮10%左右，而大部分股份制銀行則上浮20%左右，只有南京、浙商等少數銀行上浮到頂。預計本次浮動區間擴大后，銀行存款上浮比例將繼續呈現與之前類似的差異化，變化有限。考慮到資產端收益的下降，估計極少有銀行上浮到頂。

降息給資本市場帶來流動性支撐，繼續助推“水牛”行情。去年4季度以來寬鬆貨幣政策推動股市融資快速上升，股市快速上揚，出現“水牛”行情。本次降息將再度降低資本市場融資成本，助推股市加杠桿行為，有利於股市再度上揚。同時，降息將顯著降低上市藍籌企業的融資成本，改善其財務狀況。因此雖然降息對實體經濟的影響有待進一步觀察，但將利好股市。而經濟下行和通脹放緩背景下債券市場已經將降息充分預期在內，而且短期利率也已經下降至較低水平，本次降息對債券市場影響將較為有限。

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