解讀借貸協議 Euler：如何實現無許可上市及優化清算

任何人都可以將 Uniswap V3 上有 WETH 對的資產添加至 Euler 上的借貸市場。

撰文：Karen

8 月 25 日，無許可借貸協議 Euler 完成了由 Paradigm 領投的 800 萬美元 A 輪融資，參投方包括 Lemniscap 以及個人投資者 The Daily Gwei 創始人 Anthony Sassano、Bankless 創始人 Ryan Sean Adams 和 David Hoffman、Synthetix 創始人 Kain Warwick、Uncommon Core 播客主持人 Hasu 等。

Euler 目前還尚未上線，究竟有何優勢能夠得到資本青睞？以下幾個特點使 Euler 相較目前多數抵押協議與衆不同：

1. Uniswap V3 上有 WETH 對的資產都可添加至借貸市場，並將這些資產按三個等級分層成隔離層資產、跨層資產以及抵押層資產，最後一類資產可用作抵押；
2. 將借款人負債資產價格的波動因素也考慮進去，結合抵押率和借款率定製清算門檻；
3. 使用荷蘭式拍賣和爲流動性提供者的折扣加速機制來在清算中限制使用 MEV （最大可提取價值）；
4. 借鑑 Liquity 用多抵押穩定池替代抵押品拍賣。

接下來鏈聞將帶你瞭解 Euler 的運行模式、創新點和與其他競品之間的差異化特點。

Euler 團隊背景

Euler 是由牛津大學研究員 Michael Bentley 創立的無許可借貸協議，開發公司爲 Euler XYZ。除本月 800 萬美元融資外，此前還於去年年底獲得了由 Lemniscap 領投的 80 萬美元種子輪融資，其他參投方還包括 LAUNCHub Ventures、CMT Digital、Divergence Ventures、Block0 和 Cluster 等機構以及 Coinbase 的 Luke Youngblood、DeFi 領域內人士 Richard Burton 和新產品資訊網站 Product Hunt 的首席執行官 Josh Buckley 等天使投資人。

除此之外，另外兩位聯合創始人 Doug Hoyte 和 Jack Prior 還同時擔任開發者，其中，Jack Prior 曾在薪酬管理公司 Salary Finance、數字化轉型諮詢公司 Fintricity 等公司擔任開發者，顧問 Mick de Graaf 是鏈上指數基金 PieDAO 的首席開發者。

Euler 的運行模式和和創新之處

在目前現有的借貸協議中，多數通過許可上市機制保護用戶免受流動性較低或長尾資產的風險，與此同時，資本效率低下等問題也是目前借貸領域發展的主要瓶頸。Euler 主要通過無許可機制來幫助用戶在借貸市場中賺取利息以及進行對沖，而無需第三方，最大優勢是無許可上市機制。

具體來說，當貸方將流動性存入 Euler 池時，會收到計息的 ERC20 eToken （類似於 Compound 的抵押憑證 cToken），只要池中有未借出的代幣，他們就可以隨時贖回其在池中的基礎資產份額。借方有需求時可從資金池中取出流動性並需要帶利息返還資金。

對於借方來言，Euler 也像 Aave 中的債務代幣一樣引入了可代幣化債務的生息代幣 dToken，借入資金時鑄造，償還時進行銷燬。應計利息取決於每個資產的算法確定的利率。

此外，Euler 依靠 Uniswap V3 的去中心化時間加權平均價格（TWAP）預言機來評估用戶的償付能力，參考資產是 WETH。而當借款人的風險調整後的負債價值超過抵押品價值時，就可能會被清算。

目前 Euler 已相繼完成由完成由 Solidified 和 ZK Labs 以及區塊鏈安全公司 Halborn 進行的智能合約審計，均未發現關鍵漏洞。接下來我們將探討 Euler 的特點和創新之處。

無許可上市機制

Euler 借貸市場將主要依賴 Uniswap V3 上有 WETH 交易對的資產，然後再將這些資產分爲隔離層、跨層以及抵押層三個風險和收益各不相同的等級。

隔離層資產：用於普通借貸，但不能用作抵押品，另外，借用不同的資產需要在 Euler 上使用不同的賬戶。

跨層資產：可用於普通借貸，也不能用作抵押品，不過可以用一個賬戶借入多個跨層資產。

抵押層資產：用於普通借貸、交叉借入，也可用作抵押品。交叉借入指用戶在一個賬戶中抵押資產來借入多個抵押層資產。

當然，抵押層資產的資本效率最高，允許借貸雙方在借貸市場靈活運用其資產，不過與此同時也面臨更多的清算風險。另外，EUL 持有者可以通過治理將隔離層資產升級至跨層資產或抵押層資產。

優化清算機制

清算方面，Euler 把借款人負債資產的價值也考慮在內，通過結合抵押率和借款率定製清算門檻，還利用荷蘭式拍賣和爲流動性提供者的折扣加速機制來在清算中限制 MEV，另外，內部還建立了多抵押穩定池供清算人直接低成本清算。

結合抵押率和借款率定製清算門檻

與同類借貸協議一樣，Euler 要求用戶確保其抵押品的價值始終高於其負債價值，即超額抵押，當然，不包括在流動性檢查被推遲的那一段期間內。而關於實現超額抵押的方式，Compound 是通過限制抵押率來決定用戶可得到的借款的比率，但這種方式僅針對借款人抵押資產價值下降相關的風險進行調整，而沒有將借款人負債資產價格的增長因素考慮進去。

鑑於此，Euler 通過將抵押資產下跌和借款人負債資產價格上漲的風險均考慮在內，在引入抵押率的同時還引入了借款率（borrow factor），每個借款人的清算門檻都是根據與他們借入和用作抵押品的資產相關的特定風險狀況量身定製的，也就是說，當借款人的風險調整後的負債價值超過抵押品價值時，就可能會被清算。

抗 MEV 清算

Euler 另外一個不可忽視的特點是抗 MEV 清算，通過使用荷蘭式拍賣和爲流動性提供者的折扣加速機制來在清算中限制提取 MEV。在 Compound 和 Aave 上，清算是通過以固定百分比折扣向清算人提供借款人的抵押品來激勵清算，但這樣存在的問題是潛在的清算人只能通過優先 Gas 拍賣（PGA）來競爭清算機會，這種機制既對大額借款人不友好，也無法激勵小額清算。

Euler 爲解決該問題，允許在借款人風險調整後的負債價值超過抵押品價值後，清算人能夠獲得的折扣隨着這一差值的增加而增加。此外，Euler 還將爲流動性提供者提供折扣加速機制（discount booster），這使他們能夠在礦工和搶跑者（沒有加速器）之前在荷蘭式拍賣中獲利。

使用內部多抵押穩定池清算

Euler 借鑑了 Liquity 協議首創的穩定池模式，並將其擴展成多抵押穩定池形式，使貸方通過提供流動性至每個貸款市場的穩定池來支持清算。

穩定池中的流動性提供者通過存入 eToken 並賺取清算抵押品獎勵。當清算處理時，清算人使用來自穩定池的流動性來償還借款人的債務，並將獲得的清算抵押品份額按比例獎勵給穩定池，也就是說，貸方最終能夠在清算期間將其代幣被動兌換爲清算抵押資產。

採取這種機制的優勢是，協議認爲借款人達到清算門檻時，清算人可以使用內部流動性來源立即進行清算，而不需要從第三方交易所兌換資產，也在很大程度上降低了交易成本。

除此之外，Euler 的利率模型與 Delphi Digital 團隊設計的動態利率模型類似，當利用率高於（低於）目標利用率水平時，使用 PID 控制器來放大（抑制）利率的變化率，也就是說會產生實時適應基礎資產市場狀況的反應性利率，進而有效提高資本效率。此外，根據 Euler 官方文檔表示，平臺利率會進行秒級的複利計算。

小結

綜上，Euler 從借貸雙方以及清算人角度考慮，來通過無許可上市機制、優化過後的清算機制以及動態利率模型來滿足不同角色的需求，並通過多抵押穩定池替代抵押品拍賣，能使得貸方最終能夠在將其代幣全部被動兌換爲清算抵押資產。

Euler 的多個創新點以及從其他借貸協議中借鑑並優化的運行模式或將在大幅提升資本效率的同時，爲借貸領域打開新的視角，但與此同時，Uniswap 中有 WETH 對的長尾資產的低流動性，以及 Euler 機制的可行性等也同樣值得注意。另外，Euler 還將發行治理代幣 EUL，可用來投票決定資產等級、抵押率和借款率等參數。

參考：https://docs.liquity.org/v/cn/faq/stability-pool-and-liquidations