瑞銀：中國醫療設備行業內需強勁

2009年6月2日 17:19

瑞銀(UBS)5月29日發佈醫療設備行業報告指出，國內醫療設備市場有兩大主要動力。過去8年中國醫療設備市場收入復合年均增長率為29%，但在全球市場的份額仍然不足5%。瑞銀認為，通過醫療保險範圍擴大來增加人們就醫費用的可負擔能力以及中國政府的基本水平醫院的建造計劃是醫療設備市場的兩大主要增長動力。瑞銀預計，未來3年醫療設備市場將增長20%至25%。

中國醫療設備出口已經受到全球經濟衰退的影響。海外需求前景仍然不明朗，但瑞銀認為，09年底出口將度過最糟糕的時期。瑞銀下調邁瑞(Mindray)的盈利預測，但仍然看好其長期增長，原因在於瑞銀預計美國需求將恢復，並且來自醫療保健改革的國內需求強勁。瑞銀維持邁瑞的買入評級。

瑞銀認為，行業的主要風險包括政府價格管制和安全問題，特別是植入設備。其他風險還包括國內低端市場競爭劇烈和海外市場存在不確定性。

瑞銀給予山東威高的初次研究評級為中性，給予上海科華的初次研究評級為賣出。瑞銀看好山東威高的地方在於其研發、高效的銷售網絡，並且該公司的海外市場業務所佔比重較小。瑞銀預計2009年至2011年山東威高的盈利復合年均增長率為30.4%，但瑞銀給予中性評級，原因是山東威高估值較高以及近期收現問題困擾。儘管瑞銀認為上海科華已經率先進入體外診斷試劑(IVD reagent)市場，並且2009年至2011年盈利復合年均增長率預計為23%，但估值仍然過高。

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標題：中國醫療設備行業內需強勁，海外市場存在不確定性報告單位：瑞銀作者：Amy Zou，Janet Sun

正文：

一．概要和投資案例

1．中國醫療設備行業高增長

中國醫療設備行業是一個正在快速增長的新行業，這包括醫療器械、耗材和試劑。自2001年以來醫療器械已經錄得29%的復合年均增長率。瑞銀預計08年中國醫療設備市場的總體規模大約為1,000億元人民幣(以出廠價計算)。這在全球醫療設備市場約占5%。全球醫療設備市場價值約3,000億美元，近幾年增長率為10%左右。

中國醫療機構的器械總體標準相對較低。另外，在不同地區和醫療機構裡，醫療設備的分配也不平衡，大量設備主要集中在大型城市醫院中。農村醫療機構和城市社區保健服務中心存在醫療設備不足的問題。醫療改革旨在解決這些問題，並且趨勢是增加農村和城市社區保健服務中心的投資。

2．來自醫保改革的兩大增長動力

中國政府已經宣佈09年至2011年中央和地方政府將在醫療保健行業投資8,500億元人民幣。根據財政部的消息，約5,600億元人民幣被用於擴大醫療保險，2,900億元人民幣用於補貼醫院。

瑞銀認為，醫保改革對醫療設備行業起到的幫助作用將超過製藥行業，因醫療設備行業不僅受益於醫療保險範圍擴大和就醫途徑改善導致的醫療需求增加，並且還受益於政府短期內為基礎水平醫院採購醫療設備。瑞銀預計未來幾年醫療設備行業將增長20%至25%，高於瑞銀預測的製藥行業增長15%至20%。

由於醫保改革擴大，瑞銀預計公共醫療保險將在2020年起實行，並且預計就醫途徑將改善，刺激醫療保健消費和需求。瑞銀預計醫療設備的需求將相應增長。

以過去經歷為指導，瑞銀認為2,900億元人民幣的三分之一，即近1,000億元人民幣可能將被用於基礎水平的醫院(縣級醫院、鄉村保健中心和城鎮社區保健中心)的醫療設備採購(剩餘三分之二用於建設)。

在瑞銀的理想案例設想下，瑞銀預計政府新增支出總計為8,500億元人民幣。然而，瑞銀認為假設其中60%用於新增投資是合理的。因此瑞銀預計2009年至2011年政府醫療設備採購金額將增長600至1,000億元人民幣。在瑞銀的基本案例設想下，新投資額為600億元人民幣，瑞銀預計醫療設備行業09年至2011年將每年增長20%，理想案例設想下為每年增長25%。

3．當地企業是主要受益者

瑞銀指出，當地企業是主要受益者。該行認為多數醫療設備製造商將受益於醫療保險擴大和去醫院就醫人數增加。然而當地著眼於中低端市場的企業還將因為成本優勢而額外受益於三年政府採購計劃。

瑞銀預計中小規模器械製造商將是首先受益者，一旦設備配置升級以及醫院就醫人數相應增加，之後的受益者為耗材和試劑製造商。根據各不同級別醫院器械的較低標準，瑞銀預計採購的主要醫療設備類型是患者監視器、X射線設備和超聲波儀器。

瑞銀認為，政府採購基礎水平醫療設備的原則是自下至上，從農村保健中心到縣級醫院，再到省級醫院。瑞銀認為，08年底政府採購量就已經開始增加，並且在09年第一季度出現顯著增長。瑞銀預計，09年下半年還將有更多增長，並且採購將逐步由保健中心轉向縣級醫院。

4．評級和優先選擇的股票

瑞銀目前研究了三家中國醫療設備企業，邁瑞，山東威高和上海科華，分別主要關注醫療器械、耗材和試劑。

瑞銀重申邁瑞的買入評級，並且該股為瑞銀首選股票。瑞銀認為邁瑞將直接受益於中國政府的採購計劃，因邁瑞的許多產品都包括在標準器械清單中。因此瑞銀預計2009年至2011年邁瑞的銷售將強勁增長28%至30%。在海外市場方面，瑞銀認為09年下半年可能是美國醫療器械市場的底部。該行目前預計，基於美國醫院的盈利能力改善和美國信貸市場改善，2010年美國醫院支出將復甦。

考慮到美國市場較預期更為糟糕，瑞銀將邁瑞2009年、2010年和2011年的盈利預測分別下調10%、15%和15%，並且將目標價格由29.00美元下調至27.50美元，暗示2010年預期市盈率為18.8倍。

瑞銀給予山東威高的初次研究評級為中性。瑞銀認為山東威高銷售能力強勁，研發高效，並且在海外市場的比重較少(出口僅佔總銷售的5%左右)。瑞銀認為，山東威高將受益於醫療保險擴大帶來的可負擔能力增加，因該公司擁有穩固的醫院銷售網絡。同時山東威高仍然在尋求兼併機會，來進入低端市場，抓住快速發展的機會。瑞銀預計，在不計入潛在兼併的情況下，威高2009年至2011年的盈利復合年均增長率為30.4%。然而瑞銀略微擔憂該公司的策略，即提供折扣來鼓勵付款，並且該股目前交易在29.9倍的09年預期市盈率之上。瑞銀給予首次研究評級為中性的原因是該公司估值較高，並且瑞銀近期擔憂該公司的銷售、管理和一般性成本比率有所上升。

瑞銀給予上海科華的初次研究評為賣出。瑞銀認為上海科華很早就進入了國內試劑市場。儘管瑞銀看好體外診斷試劑行業，並且看好上海科華的競爭力優勢，其中包括強勁的經濟規模及其品牌在醫院中獲得認可，瑞銀認為，市場預期可能高估了市場的規模和新型冠狀病毒核酸擴增(PCR)試劑的在血液篩選市場的滲透能力。瑞銀預計該公司09年至2011年的淨利將增長23%、23%和22%。然而該股目前交易在35.6倍和28.9倍的09年和2010年預期市盈率上，市盈增長比率為1.6倍。瑞銀因此認為該股估值過高，並且初次研究評級為賣出。

二．行業分析

1．年輕的中國醫療設備行業快速增長

瑞銀認為，中國醫療設備行業作為新興行業正在快速增長，其中包括了醫療器械、耗材和試劑。來自國家統計局的數據顯示，自2001年以來，醫療器械銷售已經錄得約29%的復合年均增長率。在08年醫療設備銷售大約為700億元人民幣。加上耗材和試劑，瑞銀預計中國的醫療設備市場總規模約為1,000億元人民幣(以出廠價計算)，佔全球3,000億美元醫療設備市場的近5%。近幾年全球醫療設備市場增長率達到10%，前四大市場分別為美國、歐盟、日本和中國。

醫療設備行業覆蓋了多個技術領域，其中包括機械、電子、微生物和現代醫學成像技術。中國發展這些行業相對較晚，因此醫療設備行業在中國的起點低於製藥行業，因此醫療設備與藥品的銷售之比接近1比4。這顯著高於美國市場的銷售比1比2.5。然而在過去8年中國的醫療設備行業已經快速增長，平均增長率為29%，相比之下製藥行業的增速為20%.

瑞銀認為，跨國醫療設備企業引領國內大型器械市場。大型醫療器械通常指包含類似於磁共振(MRI)和CT在內的高科技成像醫療器械，並且佔據中國醫療設備市場總額的25%至30%。跨國企業使用他們在高科技方面的優勢引領這部分市場，並且擁有的市場份額達到三分之二。多數全球頂尖的醫療設備生產商目前進入了中國市場，並且在中國建造了生產基地。美國的通用電氣、德國的西門子以及荷蘭的飛利浦在CT、MRI以及血管成像器械市場分別佔有很高的份額。當地企業如邁瑞、東軟集團、萬東醫療已經使用成本優勢來獲取這些市場份額。

當地企業引領小型醫療設備市場。小型醫療設備包括基本外科手術器械、低價醫療耗材和小型家用保健器械，這佔了所有設備市場約70%至75%的份額。當地企業在這個領域擁有成本優勢，這些企業包括山東威高、新華醫療和魚躍醫療。

然而，小型設備市場有許多競爭者。行業數據顯示，中國有超過1萬個當地醫療設備生產商，並且大多數都關注低端市場，這導致競爭激烈，並且市場被高度瓜分。

小型醫院設備不齊全，特別是農村地區。中國醫療機構器械的總體配備水平相對較低，並且地區和醫療機構之間存在巨大的不平衡。先進的設備主要集中在大型城鎮醫院。農村醫療機構和城市社區保健服務中心都缺乏足夠的醫療設備。醫療保健改革正解決該問題，並且趨勢為增加農村和城鎮社區保健服務中心的投資。

除了器械缺乏，縣、鄉村和城市社區保健中心還面臨器械陳舊的問題。全國醫療機構的器械有15%是從20世紀70年代之前用到現在，有60%是從80年代之前用到現在。因此器械需要升級。

2．國內企業的主要成功因素

在中國醫療設備市場，高端醫院市場被具有技術優勢的國外企業統治，而低端醫院市場的競爭者包括近1萬家當地企業。瑞銀認為，在這種情況下當地企業需要發展以下特色來獲得競爭優勢：

1)研發能力要超過其他當地企業，這能提供競爭力差異。

2)成本優勢超過國外企業，並且擁有強勁的市場認可度，這能提供價格差異。

瑞銀認為，領先的當地醫療設備生產商，如邁瑞和山東威高擁有以上特點，這幫助他們獲得中級水平市場的份額，該水平的競爭相對較輕。這些市場的用戶不但關注價格，也希望質量得到保證。達到這些要求將幫助當地企業獲得增長。

3．增長動力

中國在4月6日發佈了最終醫療保健改革計劃，目標是到2020年通過增強患者的就診費用的可負擔能力和改善醫療保健的獲取途徑來建設公眾保健系統。09年1月9日中國政府宣佈中央和當地政府2009年至2011年將在醫療保健行業投資8,500億元人民幣來支持保健改革。瑞銀預計，未來3年醫療保健總開支將每年增長16.5%。

相比製藥行業，瑞銀認為醫保改革將更有利於醫療設備行業。這是因為醫療設備市場不僅受益於醫療保險擴大和就醫途徑改善帶來的醫療需求增加，同時政府還將短期採購醫療設備來配備給基本水平的醫院。瑞銀預計未來幾年行業增長率將為20%至25%，高於製藥行業的預計增幅15%至20%。

瑞銀認為，政府採購是短期動力。根據財政部的消息，8,500億元人民幣的投資中，大約有2,900億元人民幣被用於補貼醫院，特別是基礎水平的醫院。以過去的經歷為經驗，瑞銀預計2,900億元人民幣的三分之一，即接近1,000億元人民幣將被用於採購醫療設備，剩餘三分之二用於建設。

儘管財政部聲明8,500億元人民幣是新投資，但瑞銀的基礎案例設想更為保守。瑞銀假設60%是新增投資，因07年至08年政府在醫療保健方面的投資已經顯著增長。

因此，瑞銀預計09年至2011年政府採購醫療設備將增長600至1,000億元人民幣。在基礎案例設想下，600億元人民幣為新投資，瑞銀預計整個醫療設備行業將每年增長20%。在瑞銀的理想案例設想下，瑞銀預計醫療設備行業將每年增長25%，並且政府採購是主要動力。

醫療保險擴大和就醫途徑改善增加醫院就業人數。瑞銀預計，公共醫療保險和就醫途徑改善將在2020年之前實行，這將刺激保健需求和逐步釋放需求。瑞銀認為這將轉化為醫療設備需求相應增加。

瑞銀認為，多數醫療設備製造商將受益於醫療保險擴大和就醫人數增加。然而當地瞄準中低端市場的企業將更多受益於3年政府採購計劃，原因在於成本優勢。

瑞銀預計中小型器械製造商將首先受益於3年政府採購計劃，一旦設備配置升級和就醫相應增長，則之後的受益者為耗材和試劑生產商。基於各醫院的器械標準，瑞銀預計醫療設備市場將受益於該計劃，主要採購的設備包括監測器械，微生物分析器械、血液透析器械、血液分析器械、X射線器械、超聲診斷器械、呼吸器、麻醉設備和絕育器械。

瑞銀認為，政府採購基礎水平醫療設備的原則是由下至上，首先為農村保健中心採購醫療設備，之後為縣級醫院。瑞銀認為，政府採購的最高級別為省級醫院。該行認為，政府採購在08年底開始增長，並且在09年第一季度顯著增長。該行預計09年下半年將有更多增長，並且採購將逐步由保健中心向縣級醫院轉移。

瑞銀預計高端醫療設備市場將穩定增長。瑞銀認為，醫療保健改革與高端醫療設備市場基本沒有關聯。該行預計，高端醫療設備市場將穩定增長，原因在於新技術將刺激需求，並且長期預計高質量的高端醫療設備的使用將增加，與經濟發展和醫療保健保障能力增強一致。

人口老齡化是不能忽視的長期問題。中國07年超過65歲的人口比重達到9.4%。考慮到獨生子女政策，瑞銀預計未來該趨勢將加速。瑞銀預計至2020年中國超過65歲的人口比例將增加到13.6%，2050年為23.7%。07年中國老年人贍養比率達到12.8%。老年人的患病率總體高於年輕人。瑞銀預計與老齡化相關的醫療設備需求將持續增長，如醫療保健保養、復健產品、整形外科產品和血管內支架產品。

瑞銀認為，出口仍然是長期動力，儘管短期前景不佳。中國企業正使用成本優勢和逐步增加的質量標準來進入全球醫療設備供應鏈。中國的醫療設備出口集中在低價耗材和中低端醫療器械上，而進口的醫療設備主要集中在高端器械上。自06年以來中國醫療設備出口額已經超過進口額。

短期全球金融危機已經影響了醫療設備出口。09年2月醫療設備出口年率下跌1%，但3月溫和恢復至年增5.7%，4月下跌1.9%。長期來看瑞銀預計醫療設備出口將與海外市場的經濟復甦一起恢復。

(宦翔 編譯)

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