也許奧巴馬不需要第二輪刺激計劃了

當前美國宏觀調控所面臨的最大挑戰，來自對就業和物價兩個目標的權衡取捨。伯南克7月下旬在國會聽證時說，未來兩年內美國通脹率將保持在較低水平，但就目前全球和美國的經濟復甦狀況來看，這個區間的突破可能比人們預想得要快。預計最遲明年年中，美聯儲將調升聯邦基金利率，而在此之前，美聯儲還將著手引入寬鬆貨幣政策的退出機制。

從宏觀經濟一般理論來看，政策目標無非是經濟增長、充分就業、物價穩定和國際收支平衡。但在危機背景下，對於美國政府而言，就業目標才是重中之重。

根據美國勞工部公佈的7月就業報告，失業率已從9.5%「意外」降至9.4%，但這個數據可能包含了較大偶然性，市場普遍預計今年年底之前，失業率仍將突破10%大關。同時，非農就業崗位下降勢頭並未得到根本逆轉。自2007年12月危機爆發以來，美國已有超過670萬人失去了工作。

失業率居高不下，一方面很可能埋下奧巴馬在2012年大選中失去廣泛支持的隱患；另一方面，也從根本上抑制了消費需求的回升，反過來又加深了危機。

從政策實踐來看，促就業主要是靠寬鬆財政政策來實現的，即奧巴馬上台時推出的7870億美元的一攬子刺激方案。當然，寬鬆貨幣政策也提供了輔助作用，美聯儲通過調低聯邦基金利率、貼現率以及增加貨幣供應量等手段，在盡力為企業投資恢復創造適宜環境。

而「通脹或通縮」是美聯儲和美國政府關注的第二個重心。在去槓桿化基本結束後，去年年底以來的貨幣政策和財政政策「雙松」的搭配，使得市場流動性出現了增強趨勢，由此也引發了通脹還是通縮的激辯。相對而言，信奉貨幣主義和新古典宏觀經濟學派的對通脹隱患極為擔心；而新凱恩斯主義學派則走向另外一個極端，甚至認為可以通過適度通脹目標來預防通縮和實現充分就業。

可以說，當前美國宏觀調控所面臨的最大挑戰，正來自於對就業和物價兩個目標的權衡取捨。若沒有新一輪財政刺激計劃的出台，未來財政政策的作用將相對中性，對於宏觀政策「微調」的風向更多將通過貨幣政策體現出來：如果繼續以就業目標為優先考慮，美聯儲的寬鬆貨幣政策就不能過早轉向；而如果以通脹目標為優先考慮，則必須提前收緊貨幣政策，特別是提高聯邦基金利率。

縱觀整個危機過程中的貨幣政策，美聯儲的宏觀調控措施大致可劃分為三個階段：

第一階段是危機初始期，美聯儲為提振市場信心，沿襲前主席格林斯潘的套路，連續大幅調低聯邦基金利率。

第二階段是2008年下半年，全球進入「去槓桿化」進程，美國國內金融市場也出現流動性緊缺，美聯儲頻繁運用定期拍賣工具(TAF)、定期證券借出工具(TSLF)、資產支持商業票據貨幣市場基金流動性工具(AMLF)、一級交易商信貸工具(PDCF)、商業票據融資工具(CPFF)、貨幣市場投資人融資工具(MMIFF)等工具向市場注入流動性。

第三階段是今年3月以來，美聯儲正式啟動非常規的「定量寬鬆」貨幣政策，即向金融機構「借貸」其儲備在美聯儲的資產，用以購買信用可靠的中長期國債，目的就是進一步加大向市場投放貨幣的力度。截至6月底，美聯儲通過這一手段向市場注入了6400億美元。

就短期來看，6月美國CPI同比數據仍負增長1.4%，為1950年1月以來的最大降幅；美國長期國債收益率依然處於較低水平。因此，對於美聯儲而言，通縮仍是當前的主要威脅，而繼續保持寬鬆的貨幣環境自然順理成章。美聯儲已多次暗示年內很可能保持現有利率水平不變。

但若從一個中期視角來看，特別是未來2至3年，隨著全球和美國經濟復甦步伐加快，消費和投資恢復，貨幣流通速度加快，6月美國CPI環比已上升了0.7%，美聯儲遲早要直面通脹問題，也就是說將適時收緊貨幣政策。至於具體時間節點，伯南克7月下旬在國會聽證時曾說，未來兩年內美國通脹率將保持在較低水平。所謂較低水平，一般認為，就是不超出美聯儲設定的通脹目標區間。但問題是，就目前全球和美國的經濟復甦狀況來看，這個區間的突破可能比人們預想得要快。

由於貨幣政策存在時滯，筆者預計，最遲明年年中，美聯儲將調升聯邦基金利率。而在此之前，美聯儲還將著手引入寬鬆貨幣政策的退出機制，具體途徑包括：第一，提高存款機構在美聯儲的超額準備金利率；第二，在具有超額儲備的金融機構之間逆回購，以暫時吸收金融機構的多餘儲備；第三，由財政部發行短期票據，將金融機構超額儲備變成財政部存款存入其在美聯儲的賬戶；第四，將一部分超額儲備轉換成無法進入資金市場的定期存款；第五，必要時美聯儲在公開市場上出售所持有的長期債券。

而在財政政策方面，預計不會有太大變化，仍以落實7870億美元一攬子財政刺激計劃為主。原因是目前資金撥付使用進展較慢，截至7月僅支出11%左右，這一過程很可能將持續到2011年。奧巴馬應對經濟危機顧問小組成員勞拉·泰森曾公開建議，首輪財政刺激計劃規模有限，且方向出現偏差，應考慮起草重點針對基礎設施投資的新一輪財政刺激計劃，但奧巴馬隨即否定了這種必要性。

筆者相信，「再等等看」(Wait-and-see Approach)的態度，或許可以代表奧巴馬的內心想法。也就是說，除非未來經濟形勢急轉直下，奧巴馬才有可能再次轉變政策風向。但從目前較為樂觀的復甦態勢來看，也許奧巴馬政府不需要第二輪財政刺激計劃了。