央媽之苦 有苦難言

央媽心里苦 但央媽不能說

作者:

張超 太和智庫研究員、新聲代經濟學者

張家瑞 太和智庫、中歐國際商學院

來源:微信公共號“宏觀經濟觀察”

央媽出手力王狂瀾？

自2008年金融危機以來，全球央媽們高捧“需求刺激”的金科玉律，手段就是簡單地印鈔票，其實央媽們的目標很明確：金融市場不能崩盤，資產價格不能縮水。原因有二：

1.資產價格縮水必然是投資者財富也跟着縮水，於是消費能力下降，導致需求不足。

2. 資產價格縮水也會讓銀行的投資受損，導致銀行放貸能力下降，這將進一步導致需求不足。更有甚者，有些銀行可能因為一時的投資損失導致兜里突然缺錢，本來沒什麼事，稍微周轉一下即可，但把錢存在這些銀行的老百姓可不一定這麼想。這些老百姓擔心萬一銀行損失太大，自己辛苦存的錢取不回來怎麼辦？於是大家紛紛去這些銀行提前把錢取出來。可憐的銀行本來就缺錢，再遭到擠兌，結果本來是資金周轉的問題真的變成銀行償付能力的問題。所以啊，央媽們為了避免“杯具”，再次彰顯出力挽狂瀾決心和能力。

央媽出手必有根據？

如果為央媽們找理由，那肯定首推諾貝爾經濟學獎得主弗里德曼（老弗）的預言。半個世紀以前老弗不就告訴過我們了嘛，1930年代的大蕭條就是因為股市崩盤後銀行遭到擠兌缺錢，美聯儲不僅沒有緊急給這些銀行發錢，反而還把錢收走了。結果大量銀行倒閉，這才形成如此大規模，如此大時間跨度的經濟蕭條。

前任美聯儲主席伯南克（小伯）可謂是弗里德曼的腦殘粉。所以在2008年金融危機之後，小伯趕緊給銀行發錢。按照小伯自己的說法，這些措施避免了美國金融系統的崩潰，避免了更深的經濟蕭條。全球其他央媽也聞風而動，紛紛推出了寬松的政策。

新媽有苦不能說！

然而，金融危機的高潮已過去了8年，小伯走了，耶倫（耶奶）來了，央媽們精心呵護的各類金融資產價格早已經恢復甚至超過危機前的水平，為啥媽媽們還不結束寬松貨幣政策？恐怕央媽們心中最大的糾結和擔心並不是實體經濟仍未見起色，而是貨幣政策已經落入流動性陷阱的邊緣，再印刷鈔票也沒法鼓勵大家去投資和消費。

央媽們心中最大的糾結和擔心恐怕還是已經被吹上天的金融資產價格吧。特別是“美媽”，雖然小伯把美國金融市場從大蕭條的邊緣給拉回來了，但小伯留給耶奶的爛攤子更大，而且歷史上多次深刻的教訓讓耶奶如履薄冰，其中最著名的便是1929年的大蕭條。耶奶要把當下和1929年下半年比一比，估計小心肝也是顫三顫。1929年下半年，當時的美媽擔心股市泡沫過大，想主動打擊一下股市中的投機行為，結果打出來一個股市崩盤和長達4年的大蕭條；如果再往近處看看，2005年美媽開始擔心房價泡沫，於是提高利率想給房價降降溫，結果引發了次貸危機。現在且不說耶奶想打一打市場，就是捋一捋市場的胡子估計都要三思。

到現在，美國的金融市場經享受了多年的寬裕貨幣環境，各類金融資產價格早就被“吹上天”，各種金融創新產品也瘋狂生長。在美國實體經濟“爛如屎”的情況下，金融產品卻“美如花”，這些脫離基本面的金融行情玩的就是兩個字：刺激。金融資產價格就像在走鋼絲，手里緊緊握着美媽貨幣政策這根救命稻草，你敢斷糧，我就敢死，看誰怕誰。耶奶難啊！

一條繩上的螞蚱，誰也別嘚瑟

除了美媽，全球其他國家的央媽就好了？恐怕也面臨這同樣的問題。金融市場綁架了央行，而綁架用的繩子，正是央行親手交給到金融市場手里的。

你以為央媽們想不想控制金融泡沫？當然想。金融泡沫一旦破滅，其對實體經濟的傳導和打擊是顯著的。可以看到許多央媽都在想各種方法（後文細說）試圖打擊投機行為和控制泡沫的擴大。其中，美媽不斷的做壓力測試，中媽放松放貸政策後又叫停首付貸，歐媽在研究新型宏觀審慎工具等等。但是為什麼沒有一家央媽願意主動收緊貨幣供給這個給泡沫“供血”的源頭？

如果論原因，那多了去了，但最重要的恐怕就是這兩條。第一個就怕控制不住“當量”！央媽們雖然討厭泡沫，但更討厭泡沫以悲劇的方式破滅，就像皇後討厭甄嬛但更討厭華妃。一旦泡沫“杯具”了，那“誤傷”和“吃瓜撈”范圍就不是央媽們能管得了嘍。央媽們最希望的是泡沫的“投機者”幡然悔悟，慢慢的，有序的撤離。很顯然，央媽的這個願望是不可能實現的。在便宜資金源源不斷的情況下，投機者不會幡然悔悟。就像你知道我的底牌，憑什麼不繼續賭下去！而泡沫破滅之時大家也不會有序立場，而是擠破頭。

第二個就是等着別人先死，自己撈便宜。在全球一體化的背景下，誰先擠破自家泡沫，誰吃的虧多。假如美媽把自己的泡沫擠破，美國金融資產價格縮水，貨幣財富下降，實體經濟也必然受損。這會兒，不管是在美國投資的國際資本還是在這個美國炒泡沫的“熱錢”都紛紛撤離，將對這個美國的經濟造成更大的打擊。於是，擠破自家泡沫成了各國央媽博弈中的“囚徒困境”，誰先動誰吃虧。所以，在缺乏國際協調和有約束的貨幣政策規則的情況下，央媽們都選擇先按兵不動。

央媽們心里苦，但有苦說不出。看着金融市場越發“瘋狂”的表現，卻只能口是心非的叫好。許多央媽暗地里在想辦法擠泡沫，嘴里卻堅持自己沒有發現泡沫（典型就是歐媽）。要打破這種局面，要不重置國際貨幣政策規則，要不就靜待泡沫自己破滅。那麼，在目前“還算好”的情況下，央媽們真的需要反思這些年自己是不是做錯了什麼！

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