民生宏觀：瘋狂之後 CPI將進入中場休息時間

事件：4月CPI同比2.3%，前值2.3%；PPI同比-3.4%，前值-4.3%

①CPI同比2.3%，低於市場預期的2.4%。食品煙酒項物價同比上漲5.9%，其中鮮菜價格同比上漲22.6%、豬肉價格同比上漲33.5%，分別拉動CPI同比0.56%、0.75%，兩者對CPI同比貢獻率之和為57.0%。非食品煙酒項中，醫療保健、其他用品和服務、衣着分別同比上漲3.2%、1.7%和1.5%，交通和通信價格下降2.4%，其它分項變化不大。

②豬價繼續上漲，鮮菜價格跌幅遠超往年均值。CPI豬肉項環比上漲3.2%，大幅高於2012-2015年4月的均值-4.60%，供給端制約明顯；蔬菜項環比下跌12.5%，明顯低於2012-2015年4月均值-1.17%，極端天氣對鮮菜價格的影響消退，鮮菜價格開始補跌。

③CPI可能已過短期高點。前期CPI同比上漲的主要動力來自豬肉和蔬菜，但兩者同比拉動正逐漸減弱。豬肉價格方面，雖然年內生豬供給壓力仍存，但由於4月下旬全國豬肉平均價（30.46元/千克）突破2011年9月創下的前期高點30.39元/千克、替代品牛肉羊肉價格下跌、進口豬肉單價下跌，豬肉價格存在天花板。此外因2015年5-7月CPI豬肉項環比正增長，基數效應也將限制同比漲幅。鮮菜價格方面，因前期最大漲幅達到225.9%，超過以往任何一次上漲周期，二季度繼續補跌的概率較大。

④PPI同比-3.4%，環比上漲0.7%，較前值0.5%繼續擴大。PPI同比跌幅收窄明顯，一是因低基數效應，2014年1月至2016年2月持續26個月環比負增長。二是隨着年初信貸放量和地方PPP項目的落地，基建和房地產投資出現反彈，帶動部分上游工業品價格上漲。但由於地產投資反彈不具有持續性（權威人士否定了加槓杆去庫存的方式，明確指出房地產泡沫），而中國式去產能又是一個漸進的過程，工業品價格難以持續上漲，實際上5月以來螺紋鋼期貨、焦炭期貨價格分別下跌了18.0%和15.7%。

⑤中長期來看，不存在滯漲的基礎。從1997、2000、2003、2007和2010年的經驗看,M1同比上升對後續月份CPI同比的影響並非簡單線性關系，需要看實體經濟供需缺口。當前經濟短期回暖有明顯的政策刺激因素，總需求依然不強，而過剩產能又未實質性退出，經濟總體上呈供過於求的狀態。PPI指數雖邊際上升，但同比仍處於負區間，也將拖累CPI同比。權威人士表示不存在滯漲基礎，通脹仍需觀察，意味着貨幣寬松不會因此轉向，但考慮到增長企穩，寬松的確邊際減弱。