安信張龍：景氣恢復、關注一線房企

市場經兩年調整、營收和利潤有所恢復，營收和凈利潤均增12.7%:地產市場的調整其實是始於2014年2月份的杭州，調整周期已經接近18個月，受益於去年基數效應及今年銷量的恢復，行業營收和利潤增速有所恢復:1）營收增速12.7%，提高3個百分點:行業營收同比增長12.7%，比去年提升3個百分點，重點房企營收同比增長19.5%，比去年同期增速提高12個百分點；2）凈利潤增速12.7%，遠好於去年的負增長:行業凈利潤同比增12.7%，遠好於去年-3%的業績增速，重點房企業績同比增長14.9%。

中小房企加速退出、市場集中度繼續提升、行業整合加速:1）大企業營收、利潤占比提升:本年度又新增8家中小企業跨界轉型，地產營收大幅下降或剝離，行業集中度逐年提升，TOP22營收占比71%，凈利潤占比75%，均提升約4個百分點。2）TOP10銷售市占率已升至20.2%:銷售額看，上半年TOP10、TOP20、TOP50的銷售額分別為6292億元、8255億元、11178億元，同期全國地產銷售額為31133億元，市占率分別為20.2%、26.5%、35.9%，較去年的16.6%、22.1%和29.5%分別提升3.6、4.4和3.6個百分點。

ROE和利潤率下滑趨緩、杠桿和周轉率下降:1）ROE下降趨緩、負債率和周轉率繼續下行:上半年行業ROE為5.3%（全年預計12.8%），較去年同期5.7%，整體水平趨穩，資產負債率為77.4%，同比下降1.1%；總資產周轉率15年上半年為9.1%，略低於去年同期的9.4%。2）毛利率、凈利率下降趨勢緩解:毛利率一直以來呈現下行趨勢，從11年上半年的40.4%下降至15年同期的32.2%，上半年毛利率同比降4.6%，下行趨勢較13年的下降9.2%和14年的下降6.6%略有放緩。凈利潤率從11年上半年的15.9%下降至15年上半年的12.5%，長期來看呈連續下滑態勢。而15年上半年，該指標和去年的12.5%相比保持平穩。

存貨上升勢頭未止、去化依舊任重道遠:行業存貨量22627.8億元，同比上漲15.7%，增幅較去年同期25.5%有所回調，但上升勢頭未止；其中安信重點房企存貨量14211.2億元，同比上漲11.8%，增幅較去年同期26.1%大幅緩解，顯示重點房企去化明顯加速，投資繼續減速。

回款率有所改善、財務成本下行、資金鏈斷裂風險勿憂。上半年行業回款有所改善，銷售商品收到現金/營業收入比例提升至143.5%，好於去年末103.4%；行業現金保持增長，但現金增速持續下降，由13年底的27.8%下降至17.5%。

此外，行業財務成本受降息影響明顯下降。

投資建議:始於14年初的行業調整在經歷了五輪降息及政策扶持后，行業營收和利潤恢復明顯，行業盈利能力下行的趨勢有所緩解，且隨著回款率的提升，行業資產負債率下降，財務成本下行，上市房企資金鏈斷風險勿憂，但行業中小房企退出增多，市占率持續提升，非上市房企及中小房企的被整合及轉型在加速，投資建議聚焦一線地產和地產國企改革股:1）一線地產:嘉寶集團(行情600622,咨詢)、萬科、華夏幸福(行情600340,咨詢)、首開股份(行情600376,咨詢)、保利地產(行情600048,咨詢)；2）國企改革:中房地產(行情000736,咨詢)、云南城投(行情600239,咨詢)、高新發展(行情000628,咨詢)、南京高科(行情600064,咨詢)。

風險提示:銷售回落風險、匯率貶值壓力