法興：人民幣流動性收緊或源于外匯干預和資金流出

北京(CNFIN.COM / XINHUA08.COM)--港交所8日發布每月人民幣定息及貨幣產品市場報告，引述法國興業銀行亞洲（日本除外）利率規則主管張淑嫻的觀點指出，人民幣利率從7月初開始小幅上升，並在人民幣報價機制變動后繼續維持溫和上升趨勢。在岸人民幣流動性收緊可能源於外匯干預和資金流出。由於人民幣報價機制主要由市場因素決定，外匯干預因此成為引導人民幣市場的主要工具。

張淑嫻指出，由於流動性將受影響，近期人民幣利率會出現較大波動。人民幣流動性受影響的程度及方向將取決於多變的人民幣市場投資氣氛及中國人民銀行（人行）如何使人民幣波動變得平穩。

文章指出，人民幣在一次性貶值后雖然回穩，但由於新興市場貨幣轉弱、市場憂慮中國經濟放緩及過去一年中國出現資本外流等等，市場傾向認為人民幣會進一步貶值。因此，未來的外匯市場干預很可能是進一步收緊在岸人民幣流動性。盡管如此，人行有各種工具（公開市場操作和存款準備金率）可抵銷外匯方面（預期）減少的流動性，實際上亦已使用部分工具注入流動性。

鑒於整體政策方向是支援經濟，相信人行希望將7天回購基準和近期匯率的最高水平限定於2.5%。人行需要加強公開市場操作，並可能需要進一步下調存款準備金率，預期今年年底存款準備金率會再下調50基點。公開市場操作注資一般只提供短期資金，削減存款準備金率的影響要長遠許多。

文章認為，人民幣利率傾向上行，亦可能源於匯率市場波動性較高，投資者要求人民幣定息產品給予較高回報率。雖然市場對潛在外資流入的樂觀程度減弱，但對在岸人民幣利率，這不是重要因素，因外資參與在岸債券市場的程度較低。流動性和貨幣政策立場才是關鍵原因。

在新的人民幣報價機制下，離岸人民幣一直較在岸人民幣波動。外匯市場對即期相對直接遠期價格的不同看法，帶動人民幣(香港)交叉貨幣掉期價格。人民幣報價機制變動當日，即期至直接遠期人民幣價格均反映市場看淡人民幣，人民幣(香港)交叉貨幣掉期紛紛繳清結算。翌日，人民幣(香港)交叉貨幣掉期大跌，因大部分看淡因素已在即期反映。其后，即期價格穩定，投資者再次透過直接遠期價格表達對市場的看法，人民幣交叉貨幣掉期亦微升。

現階段暫難確定投資者在各外匯市場的定位。然而除短期波動外，近期在岸回購市場對外放寬，加上跨境人民幣流動不斷增加，應使在岸及離岸人民幣利率更持續趨同。但我們也知道，人民幣(香港)交叉貨幣掉期與人民幣利率掉期之間的差價，不像比較兩個蘋果一般對等。在理想情況下，我們應比較離岸與在岸的利率掉期利率和銀行同業拆息。

離岸人民幣銀行同業拆息飆升，符合離岸人民幣交叉貨幣掉期最初的反應。然而，離岸人民幣銀行同業拆息回落幅度不大，沒有跟隨離岸人民幣交叉貨幣掉期下跌，后者主要受外匯驅動，不反映成本和收益。這正正說明此兩種離岸人民幣利率的性質有別。另一方面，任何人民幣存款利率的升幅均可能緩慢。首先，看淡人民幣的勢頭未必強大至足以令存戶提清其人民幣定期存款（占香港人民幣存款超過80%）。其次，在岸人民幣市場至今仍不是完全開放。離岸人民幣固定收益類產品（包括存款）仍然是市場需求所在，盡管投資者可能要求更高回報率。